深度报告-20220419-华安证券-华旺科技-605377.SH-出口打开成长空间_产能释放突破瓶颈_38页_3mb

华旺科技总结

核心内容

华旺科技是国内中高端装饰原纸的领军企业，其主营业务包括可印刷装饰原纸和素色装饰原纸，产品种类多达400余个。公司凭借进口的欧洲先进产线和强大的研发能力，处于全球领先的生产水平。公司拥有杭州和马鞍山两大生产基地，截至2021年合计产能为22万吨，2023年将提升至35万吨，处于产能持续扩张的成长期。

主要观点

• 公司是国内中高端装饰原纸龙头企业，2016-2021年营收CAGR为16.9%，归母净利润CAGR为34.77%。
• 装饰原纸行业集中度高，2021年CR3达72%，高端化趋势显著，未来增长动力来自精装修、旧房改造需求增长、出口扩大以及应用范围拓展。
• 公司具备高技术壁垒和成本优势，单吨毛利高于行业平均，2020年为2736元/吨。
• 公司2021年营收同比增长82.4%，2022年预计归母净利润为4.92亿元，2023年预计为6.17亿元，分别同比增长9.6%和25.4%。
• 当前PE-TTM低于历史1/4分位，估值具备安全边际，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险包括原材料价格波动、行业竞争加剧、产能投放不及预期、海外贸易环境恶化、疫情反复。

关键信息

产能与业绩

• 2021年公司装饰原纸产能22万吨，行业排名第三。
• 2022年马鞍山基地12万吨产能已全部达产，二期18万吨项目有序进行中。
• 2021年营收同比增长82.4%，其中21H1增长98.37%，主要受益于新产线放量和销量增长。
• 公司营收与产量增长保持一致，2021年可印刷装饰原纸占比达72.6%，成为主要收入来源。

外销与市场拓展

• 公司外销占比约8%-12%，2021年外销收入同比增长96.3%，出口至印度、韩国等亚洲国家。
• 2019年印度市场占比达60.9%，韩国市场占比为22.5%。
• 公司产品具备FSC认证，具备进入欧洲高端市场的条件，未来有望提升欧洲市场渗透率。

行业分析

• 装饰原纸是板材家居的“面子工程”，主要用于人造板贴面材料制造，具备较高的技术与资金壁垒。
• 2020年装饰原纸市场规模达114.8亿元，销量111.3万吨，CAGR为10.9%。
• 2020年可印刷装饰原纸销量为82.53万吨，CAGR为16.1%，远高于素色装饰原纸的CAGR 2.9%。
• 我国家具制造业利润总额持续增长，2021年达433.7万亿元，CAGR为18.57%。

技术与成本优势

• 公司拥有先进的产线，如5000mm/700m MESTO FINLAND和2640mm/600m VOITH GERMANY纸机，生产效率高，产品品质稳定。
• 研发投入持续增加，2016-2021年研发总支出增长91.75%，公司拥有36个专项研发项目，以及多个发明专利。
• 通过规模化生产，公司实现成本优势，单位成本低于行业平均水平，毛利率稳步提升。

股权结构与管理层

• 公司股权集中，斜氏家族合计持股48.92%，核心管理层长期稳定。
• 公司推出股权激励计划，旨在提升业绩增长，2021-2023年设定营收与净利润增长目标，分别为不低于20.96/25.79/30.63亿元和3.38/4.16/4.94亿元。

估值与盈利预测

• 当前PE-TTM低于上市以来1/4分位，估值具备安全边际。
• 预计2022-2023年归母净利润分别为4.92亿元和6.17亿元，同比增长9.6%和25.4%。
• 首次覆盖给予2022年15X的PE，给予“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格大幅波动。
• 行业竞争加剧。
• 产能投放不及预期。
• 海外贸易环境恶化。
• 疫情反复风险。

未来展望

• 装饰原纸行业将持续高端化，公司凭借技术、产品力、客户资源、规模等优势，有望持续提升市场份额。
• 随着马鞍山二期产能释放，公司将进一步受益于规模效应和成本优势。
• 出口市场有望进一步扩大，尤其是提升在欧美等高端市场的渗透率。
• 应用场景的拓展，如HPL（高压装饰板）在公共场合的应用，将推动装饰原纸需求增长。