20180209-天风证券-中国医药-600056.SH-_工商贸_三足鼎立_老央企释放新活力_14页_763kb

中国医药（600056）总结

公司概况

中国医药是央企通用技术集团旗下的唯一医药上市公司，经过近30多年发展，已从一家医药保健品进出口外贸企业发展成为全国一流的“工商贸”一体化医药企业。公司业务涵盖医药工业、医药商业和国际贸易三大板块，2013年重组后，股权结构逐步清晰，内部机制与业务线得到优化，运营效率显著提升。

核心内容与主要观点

业务结构与协同效应

公司拥有“工商贸”三大业务板块，分别涵盖医药工业、医药商业和国际贸易。其中，医药商业是收入的主要来源，占比达66%；医药工业和国际贸易分别占10.2%和约15%。三大板块协同发展，形成显著的协同效应，包括：

• 工商协同：将自有品种有效融入商业渠道。
• 商贸协同：将进口代理品种有效融入自有商业渠道。
• 工贸协同：在资源与渠道上实现与国际市场的融合与对接。

业务规模与增长

2017年前三季度，公司实现营收214.4亿元，同比增长14.6%；归母净利润9.88亿元，同比增长30.0%。2011-2016年主营业务收入年复合增长率（CAGR）为28.77%，归母净利润CAGR为28.65%。预计2017年公司营收将达309.64亿元，同比增长20.3%。

医药工业发展

公司医药工业涵盖化学制剂、原料药、生物制品、中成药、中药饮片等领域，主要子公司为河南天方药业和海南通用三洋。2016年医药工业实现收入25.58亿元，同比增长8.9%；2017年上半年医药工业收入实现14.75亿元，同比增长20.89%，毛利率提升至44.7%。高毛利产品如阿托伐他汀钙胶囊、瑞舒伐他汀钙胶囊增长显著，其中瑞舒伐他汀钙胶囊2017年上半年销量同比增长383.69%。

医药商业发展

公司构建了覆盖全国的医药商业网络，包括纯销和调拨业务。2017年上半年，医药商业收入为95.5亿元，同比增长22.4%。纯销业务占比为55%，毛利率为9.94%，高于调拨业务的2.66%。公司积极进行业务结构调整，以应对两票制的影响，同时加强新市场拓展。

国际贸易发展

公司国际贸易业务收入2017年上半年为34.65亿元，同比增长3.18%。公司积极进行业务转型升级，由销售模式向代理模式转变，毛利率提升至14.67%。公司与多家国际制药企业有业务往来，天然药物开发项目进展顺利。

财务表现与估值

财务数据

• 营业收入：2015年为205.7亿元，2016年为257.38亿元，2017年预计为309.64亿元。
• 净利润：2015年为61.45亿元，2016年为94.81亿元，2017年预计为120.67亿元。
• EPS：2017年预计为1.13元，2018年预计为1.41元，2019年预计为1.72元。
• PE：2017年为18.7倍，2018年为14.9倍，2019年为12.2倍。
• PB：2017年为3.02倍，2018年为2.65倍，2019年为2.30倍。
• EV/EBITDA：2017年为11.16倍，2018年为7.77倍，2019年为7.68倍。

估值分析

公司PE处于行业中游，行业平均估值为20倍，预计2018年给予20倍PE，对应目标价28.20元。公司高毛利产业和品种占比提升，未来两年估值有望进一步提升。

风险提示

• 市场开拓进度不及预期。
• 外延并购不及预期。
• 行业监管趋严导致相关业务收缩。

未来展望

公司未来有望通过资源整合、外延扩张和业务转型，实现更快的业绩成长。在医药工业方面，高毛利产品销量放量；在医药商业方面，纯销业务拓展和代理品种选择；在国际贸易方面，转型升级和国际市场开发。公司具备较强的融资能力和资源对接能力，有助于其持续发展。