20210106-兴证国际证券-禹洲集团-01628.HK-深度报告_销售规模迈上新台阶_土储结构持续优化__35页_2mb

禹洲集团(1628.HK)深度报告总结

核心内容概览

禹洲集团是一家多元化房地产企业，成立于1994年，总部位于厦门，2009年在香港联交所上市。公司持续优化土储结构，重点布局核心城市，实现了销售规模的快速增长，并在2020年提前完成千亿销售目标。公司通过多种拿地方式控制土地成本，且派息稳定，财务状况良好。

主要观点

• 销售增长快：禹洲集团的合约销售金额在2016至2019年CAGR达到48%，高于行业平均水平。2020年销售金额同比增长33%，完成全年千亿目标。
• 土储结构优化：公司持续深耕一二线城市，截至2020H1，一二线城市土储占比超过80%，且通过收并购、合作、产业拿地等方式实现土储增长，其中收并购占比达48%，平均土地成本仅为招拍挂的一半。
• 财务稳健：公司维持35%的核心净利润派息政策，2020E股息收益率达13.7%。净负债率为67.9%，处于三道红线黄档，融资渠道多样，平均融资成本为7.2%。
• 盈利预测：预计2020-2022年营业收入分别为313、379、446亿元，同比增长35%、21%、18%。核心净利润分别为44、50、57亿元，同比增长9%、14%、14%。公司预计2020年每股股息为37港仙，2021年为42港仙，2022年为48港仙。
• 估值与评级：公司当前股价为2.71港元，对应2020/2021年PE为4/3倍，较NAV折让7%。首次覆盖给予“买入”评级，目标价为3.90港元，较当前股价仍有44%的上涨空间。

关键信息

公司发展历程

• 1994年成立，2009年上市。
• 2016年总部迁至上海，2020年6月完成深圳总部搬迁，确立双总部格局。
• 2017-2018年加速拓展，布局粤港澳大湾区。
• 截至2020H1，公司已进入全国37个城市，拥有167个项目，总土储为2024万平米。

土地储备结构优化

• 公司土储主要分布在一二线及强三线城市，占比达95%。
• 2015年以来新增土储2150万平米，其中收并购占比48%。
• 公司通过收并购、合作等方式降低土地成本，提高拿地权益比例。
• 2020H1新增土储257万平米，平均土地成本为12126元/平米。

合约销售增长

• 公司合约销售增长具有质量，2020年销售均价增长8%，销售面积增长36%。
• 销售权益比例预计2020年为55%，未来两年有望回升至60%以上。
• 2020年公司销售目标为1000亿元，前11月销售金额达986亿元，同比增长47%。

财务状况

• 公司保持稳定的派息政策，连续7年派息比例超过35%。
• 2020H1持有现金430亿元，总有息负债640亿元，短期债务占比32%。
• 公司净负债率67.9%，低于行业平均水平，融资渠道多样，发债通畅。
• 公司ROA为3.0%，ROE为17.0%，资产周转率有所下降。

估值分析

• 采用NAV折让法进行估值，每股NAV为4.21港元。
• 当前股价为2.71港元，对应NAV折让35%，较目标价仍有上涨空间。
• 公司在港股通标的中，截至2021年1月5日，港股通持股比例为1.3%。

风险提示

• 宏观经济增长放缓。
• 行业调控政策加严。
• 流动性收紧。
• 公司销售不及预期。
• 人民币贬值。

附表与图表

• 公司历年合约销售金额及排名。
• 公司历年土地储备规模及城市分布。
• 公司历年拿地金额及占销售金额比例。
• 公司历年核心净利润及同比增长。
• 公司主要财务指标（营业收入、毛利润、核心净利润等）。
• 公司财务指标（销售费用率、管理费用率、有效税率等）。
• 公司财务结构（净负债率、平均融资成本、债务结构）。
• 公司盈利预测（营业收入、核心净利润、每股收益等）。
• 公司估值与评级（WACC、NAV、PE、PB等）。
• 公司港股通占比。

估值与评级

• 首次覆盖给予“买入”评级，目标价为3.90港元，对应2020/2021年PE为4/3倍。
• 当前股价为2.71港元，对应NAV折让7%，有44%的上涨空间。
• 公司在港股通标的中，持股比例为1.3%。