图解各地区城投平台可能形成的隐性债务规模及压力系列（2）：财政视角看城投-20190919-兴业证券-54页_3mb
报告摘要
证券研究报告总结：财政视角看城投平台隐性债务规模与压力分析
核心内容概览
本报告是“财政视角看城投”系列的第二篇，旨在分析甘肃、广东、海南、河北、湖南、江西、陕西、天津、西藏、云南等10个省市的城投平台可能形成的隐性债务规模及债务压力。报告还对全国范围内的城投平台隐性债务进行了总体划分，并结合城投债利差指数分析了各地的债务压力与城投债估值分化情况。
主要观点
1. 隐性债务的衡量指标
- 隐性债务余额 = 融资平台的广义贷款（贷款 + 非标） + 债券 + 其他应收 - 其他应付。
- 债务压力 = 隐性债务余额 / 政府财力。
- 政府财力指标因行政级别不同而有所差异：
- 全省：一般公共预算收入 + 政府性基金预算收入 + 中央转移支付收入。
- 省本级/地级市：一般公共预算总收入 + 政府性基金预算总收入 - 地方转移支付支出。
- 区县级/县级市：全辖区的一般公共预算总收入 + 全辖区政府性基金预算总收入。
- 直辖市区县：采用全辖区口径计算。
2. 债务压力的梯队划分
根据2018年数据，将各省债务压力划分为五个梯队：
- 第一梯队：天津 > 300%；
- 第二梯队：江苏、北京、湖北 200%~300%；
- 第三梯队：重庆、贵州、四川、安徽、甘肃、湖南、陕西、广西、江西、黑龙江、福建、浙江 100%~200%；
- 第四梯队：青海、云南、新疆、河南、吉林、山东、广东、上海、宁夏 50%~100%；
- 第五梯队：山西、河北、内蒙古、辽宁、海南、西藏 < 50%。
3. 各省市的隐性债务与债务压力
- 甘肃省：省本级隐性债务为4012.03亿元，政府财力为1012.60亿元，债务压力达396.2%。AA级利差指数持续攀升，AAA级处于极低水平。
- 广东省：省本级隐性债务为4508.63亿元，政府财力为3421.01亿元，债务压力为131.8%。AA/AA+级利差指数处于较低水平，AAA级利差指数因样本券变动尚处高位。
- 海南省：省本级隐性债务为133.16亿元，政府财力为626.60亿元，债务压力为21.3%。隐性债务规模和偿债压力均属第五梯队。
- 河北省：省本级隐性债务为1752.03亿元，政府财力为3509.60亿元，债务压力为49.9%。AA级利差指数尚处高位，AAA/AA+级利差指数压缩至较低水平。
- 湖南省：省本级隐性债务为3395.44亿元，政府财力为2984.60亿元，债务压力为113.8%。AA级利差指数持续走扩，AAA/AA+级利差指数处于低位。
- 江西省：省本级隐性债务为1846.05亿元，政府财力为2077.90亿元，债务压力为88.8%。AA级利差指数有所走扩，AAA/AA+级利差指数压缩至极低水平。
- 陕西省：省本级隐性债务为3990.90亿元，政府财力为1367.79亿元，债务压力为291.8%。AA/AAA级利差指数有所走扩，AA+级利差指数大幅收窄。
- 天津市：省本级隐性债务为8512.01亿元，政府财力为1721.57亿元，债务压力达494.4%。AA级利差指数走高，AAA/AA+级利差指数处于较低水平。
- 西藏自治区：地级市隐性债务为135.91亿元，政府财力为337.04亿元，债务压力为40.3%。AA+级利差指数处于低位。
- 云南省：省本级隐性债务为6527.96亿元，政府财力为1322.00亿元，债务压力达493.8%。AA级利差指数持续走高，AAA/AA级利差指数尚在高位。
关键信息
1. 数据说明
- 部分地区因未披露2018年财报，隐性债务测算值可能与实际结果存在偏差。
- 隐性债务为负值的情况主要由“其他应收-其他应付”科目引起。
- 由于数据可得性问题，部分地区的测算数据使用了2017年的财政数据。
2. 城投债利差指数
- 利差指数反映城投债的信用风险与市场估值。
- 不同行政级别和不同评级的城投债利差指数差异显著，部分地区的AA级利差指数持续走高，而AAA/AA+级利差指数处于低位或极低水平。
- 部分地区的利差指数因样本券变化而出现波动，如天津的AAA级利差指数因可续期债的续期选择权而走扩。
3. 园区级平台
- 国家级园区的隐性债务和债务压力需特别关注，如甘肃的武威市、广东的横琴新区、陕西的韩城、云南的昆明经开区等。
- 园区级平台的债务压力与地方政府密切相关，需结合地区财政状况综合评估。
风险提示
- 基本面变化超预期：地方经济或财政状况可能发生变化，影响隐性债务的测算和偿债能力。
- 隐性债务化解政策变化：政策调整可能影响隐性债务的处理方式及市场估值。
投资建议与评级说明
- 投资建议分为股票评级和行业评级，依据12个月内相对市场指数的涨跌幅。
- 股票评级：买入、审慎增持、中性、减持、无评级。
- 行业评级：推荐、中性、回避。
- 评级标准基于市场指数（如上证综指、恒生指数、标普500等），不代表个人推荐。
联系方式
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