20170124-浙商证券-国际学校行业报告_资本助力扩张速度_招生能力决定扩张质量_12页_695kb

国际学校行业报告总结

核心内容

本报告聚焦于国际学校行业的扩张策略与盈利模式，分析了枫叶教育、成实外教育和海亮教育三家公司的ROE变化及核心竞争力。报告指出，国际学校作为教育消费升级的重要组成部分，市场需求强劲，呈现出量价齐升的趋势，预计行业将继续保持高速增长。行业集中度较低，地区性限制较多，因此已有学校的先发优势明显。

主要观点

• 资本驱动扩张速度：已有一定规模的国际学校普遍采用轻资产扩张模式，通过与政府、地产公司或第三方合作降低前期投入。资本是扩张的前提条件，影响扩张速度。
• 招生能力决定扩张质量：在扩张过程中，招生情况直接影响学校的使用率、净利率和资产周转率，进而影响ROE。因此，招生能力是决定公司能否在扩张中取得优势的关键因素。
• ROE变化主要受销售净利率影响：三家公司的ROE变化均主要由销售净利率波动引起，而销售净利率的变化则与公司运营策略、财务费用及人工成本密切相关。

关键信息

1. 三家国际学校的ROE分析

枫叶教育

• ROE在2013年大幅下降后，于2015年回升至15%以上。
• 销售净利率在2013年因非经常性损益变动而下降，但2015年后恢复稳定。
• 资产周转率稳定在0.3次左右，资产周转天数约1200天。
• 负债率从2012年的73.87%逐年下降，2016年降至37.34%。
• 公司扩张速度较快，2016年计划每年新增10所学校，未来两年将新增20所学校，目标招生人数超过4万名。

成实外教育

• ROE逐年提升，2015年达到18.62%。
• 销售净利率稳定在18%左右，2013年因财务费用增加而下降。
• 资产周转率稳定在0.25左右，资产周转天数逐步下降。
• 负债率从2013年的75%降至2016年的46.34%，上市融资缓解了资金压力。
• 公司计划2017年9月新增5所学校，其中大部分采用轻资产合作模式，预计新增19800名可容纳学生。

海亮教育

• ROE逐年下降，2016年降至12.28%。
• 销售净利率从2014年的30.4%下降至2016年的15.2%，主要受人工成本和折旧摊销增加影响。
• 资产周转率从2014年的0.82下降至2016年的0.66。
• 负债率一直较低，2015年因建设教育园区略有上升，但整体仍低于20%。
• 公司重点发展国际项目，调整学生结构，提高人均学费。

2. 国际学校核心竞争力分析

资本助力扩张速度

• 三家公司在扩张过程中均依赖资本支持。
• 枫叶教育通过港股上市，财务费用率显著下降，从15%降至0.62%。
• 成实外教育通过IPO获得资金，缓解了扩张压力。
• 海亮教育资金充裕，资产负债率一直较低，没有财务费用。

招生能力决定扩张质量

• 新建学校需要培育期，招生能力直接影响学校的使用率和财务表现。
• 枫叶教育采用优质国际高中起家，逐步拓展至低学龄段，通过口碑提升招生。
• 成实外教育和海亮教育均需提升学校利用率，以维持销售净利率和资产周转率。
• 海亮教育通过国际项目提高学费收入，实现价格增长。

3. 行业展望

• 国际学校行业需求强劲，预计将持续高速增长。
• 行业集中度较低，地区性限制较多，先发优势明显。
• A股中相关标的包括中泰桥梁、勤上光电。

投资建议

• 行业评级：看好
• 投资评级说明：
  • 买入：行业指数相对于沪深300指数表现+20%以上
  • 增持：行业指数相对于沪深300指数表现+10% ~ +20%
  • 中性：行业指数相对于沪深300指数表现-10% ~ +10%
  • 减持：行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下

风险提示

• 报告信息来源于公开资料，不保证其真实性、准确性及完整性。
• 报告不构成投资建议，投资者应独立评估并考虑自身需求。
• 不同机构可能采用不同评级标准，投资者应综合判断。