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柳暗待花明：11月份投资策略总结

核心内容

本报告围绕2013年11月份的投资策略展开，分析了中国经济的中期和短期趋势，以及对证券市场的潜在影响。核心观点包括：

• 中期判断：

  1. 08、09年大规模信贷投放对周期的剧烈影响接近尾声，经济中枢正在确认。
  2. 正在确认由外需转内需、由制造转服务的经济转型过程。
  3. 清偿风险从集中爆发转为潜移默化影响。

• 短期判断：

  1. 类滞胀接近中后期，经济回落温和，不会剧烈。
  2. 经济回落将使货币需求下降，货币环境逐渐好转。
  3. 市场策略初步判断为经济回落温和，流动性由偏紧转向中性。

• 市场策略：

  • 证券市场正在消化经济回落担忧，可能逐渐重拾信心。
  • 建议逢低介入，进入近两年热点行业。
  • 重点跟踪增长方向、流动性方向和政策方向，需警惕经济回落性质由“温和”转向“快速下行”。

主要观点

1. 经济分析过程

• 第一阶段（2012年三四季度前）：趋势性下行，清算过程。
• 第二阶段（2012年三四季度后）：类滞胀、底部徘徊阶段，表现为终端消费品需求改善，工业品价格表现疲软。
• 标志性事件：
  • 2011年8月确认原材料景气顶点。
  • 2012年3季度产能利用率明显下滑。
  • 2012年四季度确认经济进入分水岭阶段。
  • 2013年一季度货币扩张未能带动工业品价格好转。
  • 2013年五月底六月初出现系统性风险信号。

2. 市场分析过程

• 重要拐点：
  • 2011年8月：原材料景气顶点，系统性风险。
  • 2012年初：流动性紧张结束，短期机会出现。
  • 2012年年中：投资错误阶段，系统性风险。
  • 2013年四季度：经济回落温和，市场迎来拐点。

3. 行业关注过程

• 传统消费品行业：

  • 2012年初推荐房地产、汽车、家电。
  • 2012年年中推荐医药行业（防御性）。
  • 2013年上半年推荐纺织行业（盈利和需求改善）。

• 新型消费品行业：

  • 重点推荐低渗透率消费品，包括吃、穿、住、行和服务行业。
  • 具体关注液态奶、保健食品、休闲食品、户外服装、高端女装、SUV、LNG、医疗服务、信息服务、环保服务等。

• 资本品行业：

  • 传统资本品：长期回避。
  • 新型资本品：关注海洋工程和天然气产业链。

• 策略转向：

  • 从传统资本品转向服务类行业，认为新的经济格局正在确认。

关键信息

1. 系统性风险是否消失

• 理论背景：大规模人为信用扩张可能导致坏账，从而引发系统性风险。
• 中国现状：
  • 08、09年大规模信贷扩张，但未出现系统性风险。
  • 外部风险因素（如外债）未显著影响，央行具备足够的干预能力。
  • 清偿风险可能以中期拖延形式处理，短期内难以爆发。
  • 类似日本70年代，清偿风险可能转化为长期泡沫。

2. 历史经验

• 其他经济体表现：
  • 泰国、印度、韩国、日本等在货币扩张后出现不良贷款占比变化。
  • 多数依赖外需或政府干预来消化风险。
  • 中国与日本相似，政府干预能力强，但与90年代末的强制出清不同。

3. 行业表现特征

• 市场围绕几个行业波动：TMT、医疗、环保服务、食品制造。
• 终端消费品行业表现较好：下跌幅度小，上涨时涨幅大。
• 传统周期行业表现较弱：多以脉冲形式出现，涨幅不及新兴行业。
• 估值与业绩分化：
  • 医药生物、信息服务、信息设备：估值与业绩双升。
  • 电子行业：主要依赖估值提升。

4. 行业推荐

• 短期配置：

  • 以防御为主，关注景气尚在的银行、汽车、环保、医药等行业。
  • 继续关注低渗透率消费品。
  • 交运设备和电气机械可能成为出口领域的局部亮点。

• 中期配置：

  • 服务类行业具有配置价值，包括信息服务、文体娱乐、水利环境、医疗、体育教育、技术服务、仓储旅游等。
  • 资本品行业仍不具配置价值。

图表说明

• 图表1：中枢水平可能正在确认。
• 图表2：利率水平未进一步紧缩。
• 图表3：产能利用率维持低位。
• 图表4：价格反映经济扩张乏力。
• 图表5：基建增速下行。
• 图表6：房地产投资下行。
• 图表7：商品房销售面积。
• 图表8：汽车销量维持高景气。
• 图表9：不良贷款占比低。
• 图表10：中国的两次信用快速扩张。
• 图表11：货币异常扩张经济体的M2增速。
• 图表12：货币扩张后银行坏账占比变化。
• 图表13：日本70年代应对货币快速扩张的过程。
• 图表14：房地产及相关行业投资占比。
• 图表15：各行业涨幅与估值变化。

策略应对

• 跟踪因素：

  • 增长方向：确认经济回落性质。
  • 流动性方向：关注货币环境变化。
  • 政策方向：关注三中全会后的政策细则。

• 可能修正判断的因素：

  • 经济回落性质由温和转向快速下行。
  • 流动性持续紧张将加剧经济回落幅度。
  • 政策进一步调控可能改变经济回落性质。

分析师信息

• 策略组组长：郭艳红（西南财经大学硕士，2007年平安证券，2009年华创证券）。
• 策略研究员：胡国鹏（西南财经大学硕士，2009年加入华创证券）。
• 策略助理研究员：钟青（对外经贸大学硕士，2009年加入华创证券）。

分析师声明

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