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万辰集团证券研究报告总结

投资要点

零食量贩行业处于快速发展期，预计2027年规模达1547亿人民币，2019-2027年复合年增长率（CAGR）为28%。万辰集团作为行业头部企业，在江苏和安徽市场地位稳固，并向北方扩展，拥有超过50万平方米现代化物流仓储和数字化供应链体系，辐射7000多家门店。公司近年转型成功，2023年零食业务收入占比超90%，盈利持续改善，2024年上半年毛利率提升至108.7%。盈利预测显示，2024-2026年公司收入预计分别为3095亿、4898亿和5998亿元，同比增长率分别为2331%、583%和225%。当前股价对应的PS为0.05倍，低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。

公司业务与行业格局

万辰集团原主营食用菌业务，但近年已转型至零食量贩领域，通过整合品牌和合资合作快速扩张。旗下品牌如“好想来”和“陆小馋”覆盖华东等地区，门店总数达4093家（截至2024年）。行业呈现“两超多强”格局，公司凭借先发优势和供应链建设占据领先地位，2025年仓储中心计划增至50多家，进一步提升效率。公司单店模型良好，客单价高，客单月净利润约34万，投资回收期约15年。

盈利与估值预测

基于门店扩张假设，公司2024-2026年门店数将增至10000、13500和16000家，单位收入分别为445万、425万和410万元，毛利率预计从113%升至133%。期间费用率预计为74%-75%。归母净利润预测为25亿、53亿和89亿元，同比增长406.7%和68.5%。公司采用PS估值（0.05-0.03倍），对比良品铺子和三只松鼠等可比公司后，估值偏低。首次给予“买入”评级，目标价基于盈利增长潜力。

风险提示

主要风险包括拓店速度不及预期、行业竞争加剧以及食品安全问题，这些可能导致收入和利润不及预测或负面影响公司运营。