20180926-中泰证券-福寿园-01448.HK-中国最大的殡葬服务提供商—业务结构不断优化_盈利能力持续向好_32页_1mb

福寿园（1448.HK）详细总结

核心内容概览

福寿园是一家中国领先的民营殡葬服务提供商，自1994年起在上海经营墓园，目前业务覆盖14个省市及自治区。公司业务涵盖墓地服务、殡仪服务、火化机设备、生前契约及生命教育等领域，2018年6月30日公司共拥有20座建成墓园和20间正在运营的殡仪设施。公司被首次覆盖，给予“买入”评级，当前市价为6.04港元，市值为139亿港元。

主要观点

• 行业前景：中国殡葬服务行业呈现高度分散的格局，且具备强劲增长驱动力。人口老龄化趋势明显，火化率逐步提升，人均可支配收入增长，推动殡葬费用上升。政策支持和行业整合机会也促进了市场发展。
• 公司优势：福寿园作为行业龙头，具有强大的业务拓展能力和资源整合能力。公司拥有丰富的土地资源储备，且持续优化业务结构，提高盈利能力。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司营收将分别达到16.7亿元、18.7亿元及21.0亿元，净利润分别为5亿、5.92亿及6.79亿元，每股盈利分别为0.23元、0.27元及0.31元。
• 估值分析：采用DCF模型进行估值，假设负债率为20%，加权资本成本为8.5%，永续增长率为2%，得出参考市值为195.44亿港元。
• 风险提示：外延扩张速度慢于预期、新项目整合收益不及预期、市场规模预测基于假设条件，存在偏差风险。

关键信息

行业分析

• 行业驱动力：

  1. 人口老龄化趋势明显，65岁以上人口占比持续增加，预计2023年将达到14.41%。
  2. 人口死亡率逐渐攀升，预计2023年将达到0.73%。
  3. 火化率逐步提升，预计2023年将达到60%。
  4. 人均可支配收入提高，墓地供不应求，推动殡葬费用上涨。
  5. 政策驱动因素，如“管办分离”政策为民营企业带来利润空间。

• 市场规模预测：预计2018-2023年殡葬行业市场规模将保持12.6%的复合年增长率，2023年市场规模预计达到2525亿元。

• 行业格局：行业极度分散，2012年前五大运营商市场份额仅占3.1%，福寿园是唯一拥有多个运营地点的公司。

公司研究

• 公司业务概况：福寿园业务包括墓地服务、殡仪服务及其他服务，其中墓地服务占比最高，占总收入的88%。
• 提升潜力：
  1. 行业整合者：公司通过收购和PPP合作等方式不断拓展业务，提高市场渗透率。
  2. 完整产业链布局：公司积极拓展环保火化机和生前契约业务，提升整体盈利能力。
  3. 丰富的土地资源：公司现有可售墓地面积可支撑墓地业务发展57年，且土地收购成本较低。
  4. 业务结构优化：公司加强自营渠道，优化产品结构，提高销售效率。
  5. 其他驱动因素：公司通过股权激励计划和生命教育学院培养专业人才，增强企业竞争力。

财务分析及盈利预测

• 财务表现：公司收入和净利润持续增长，2011-2017年营收复合增长率为23.24%，净利润复合增长率为21.35%。
• 盈利能力：公司毛利率和净利率保持较高水平，2017年毛利率为80.2%，净利率为37.24%。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司营收分别为16.7亿元、18.7亿元及21.0亿元，增速分别为13.1%、11.8%及12.4%；净利润分别为5亿、5.92亿及6.79亿元，增速分别为19.9%、18.4%及14.6%。

估值分析

• DCF估值：参考市值为195.44亿港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 估值指标：公司当前股价对应2018-2020年市盈率分别为23.4x、19.8x及17.3x。

风险提示

• 外延扩张风险：公司外延扩张速度可能慢于预期。
• 新项目整合风险：新项目整合收益可能不及预期。
• 市场规模预测风险：市场规模预测基于一定假设条件，存在偏差风险。

总结

福寿园作为中国殡葬行业的领先企业，具备良好的增长前景和盈利能力。公司在业务拓展、资源整合及土地储备方面具有显著优势，同时通过优化业务结构和加强自营渠道，提高销售效率和盈利能力。公司受到政策支持，市场整合机会多，未来发展潜力大。尽管存在一定的风险，但其估值合理，首次覆盖予以“买入”评级。