20150615-中国银河-安贤园中国-00922.HK-大步进入快速并购扩张期_转型打造殡葬祭一条龙服务_23页_1mb

安贤园中国（0922.HK）研究报告总结

核心内容

安贤园中国是一家专注于殡葬服务的公司，通过借壳中福控股成功登陆港股，并在随后几年中实施了大规模的并购扩张战略，逐步转型为提供殡葬祭一条龙服务的综合型企业。公司目前在浙江、贵州、河北等地拥有广泛的墓园业务布局，并通过并购和投资，逐步构建完整的殡葬产业链。

主要观点

1. 借壳登陆与资本运作

   • 安贤园通过反向收购中福控股，于2012年9月18日成为中福控股第一大股东。
   • 施华及其家人合计持有集团总可转股本的38.4%，成为实际控制人。
   • 为支持发展，公司多次进行增发和配股，累计融资2.02亿港元。

2. 中国殡葬行业前景广阔

   • 殡葬行业为典型朝阳行业，预计2017年市场规模将接近1000亿元，年复合增长率（CAGR）达17.9%。
   • 人口老龄化加速，死亡率上升，推动殡葬需求增长。
   • 入墓率在不同地区差异显著，沿海省份和经济发达地区入墓率较高，市场潜力大。
   • 行业分散，缺乏统一管理，存在并购整合需求。
   • 土地和行政资源稀缺是行业主要壁垒，土地成本上升将提升行业盈利空间。
   • 殡葬行业出现消费分化，未来可能向上游发展，如养老服务和医疗行业。

3. 大规模并购与业务扩张

   • 安贤园自2014年起加速全国范围内的墓园并购，尤其关注入墓率较高的地区。
   • 截至2015年5月23日，集团墓园总面积为112.5万平方米，预计未来将大幅增长。
   • 通过收购郎泰医院和杭州好乐天，集团逐步进入殡仪服务和医疗领域，形成一条龙服务。

4. 盈利与毛利率提升

   • 2013年及2014年，集团实现盈利，净利润分别为5.72百万港元和23.92百万港元。
   • 毛利率从2012年的约74%下降至2014年的约39.8%，但预计未来将回升至75%左右。
   • 停止出售低毛利的公益性龛位，将有助于提升毛利率和净利润。

5. 估值与投资建议

   • 集团市值为9.66亿港元，相较于同类上市公司估值偏低，具备上升空间。
   • 2015年6月12日的市净率（P/B）为1.83，低于行业平均水平。
   • 投资建议为谨慎推荐，未来6-12个月公司股价有望超越分析师覆盖股票的平均回报10%-20%。

关键信息

市场规模与增长预测

• 2012年殡葬行业规模达465.2亿元，预计2017年将接近1000亿元。
• 墓地服务占整体市场约57%，是行业主要收入来源。

股权结构

• 施华及其家人控制集团总可转股本的38.4%。
• 集团总发行股本为53.38亿股，可转股本为67.4亿股。

财务表现

• 营业收入从2012年的127.41百万港元增长至2015年的185百万港元。
• 净利润从2012年的-20.09百万港元增长至2015年的49.12百万港元。
• 毛利率从2012年的约74%下降至2014年的约39.8%，预计未来将回升至75%。

并购与扩张

• 2014年收购河北涞水县墓园土地，面积达25.49万平方米。
• 2015年与滕州市政府签订协议，规划占地450亩，总投资15亿元。
• 并购目标包括沿海省份经济较发达的中小城市及殡葬改革落后的区域。

战略转型

• 通过收购郎泰医院和杭州好乐天，集团开始提供殡葬祭一体化服务。
• 殡仪服务收入占集团总收入的14%，预计未来将逐步提升。

风险提示

• 土地并购速度不达预期。
• 殡葬服务价格受国家政策限制。

财务指标（财年）

估值分析

• 集团市值为9.66亿港元，市净率（P/B）为1.83，估值偏低。
• 2015年6月12日，集团市值对应2014年和2015年的P/B分别为1.83x和1.55x。

未来展望

• 随着人口老龄化加剧和土地价格上升，集团未来收入和利润将稳步提升。
• 殡葬祭服务一体化将增强客户粘性，提升集团整体收入。
• 集团在并购和扩张中积累了大量土地储备，为未来业务发展提供坚实基础。

投资建议

• 评级：谨慎推荐
• 理由：集团具备较强的并购能力和行业整合潜力，未来业绩增长可期，且当前估值偏低，存在较大上升空间。