> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 水电龙头资产稀缺，低利率环境配置价值凸显 ## 核心内容概述 长江电力（600900.SH）作为三峡集团旗下的核心水电资产平台，运营着葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡、乌东德、白鹤滩六座梯级电站，是国内水电装机规模最大的企业之一，总装机容量达7169.5万千瓦。公司在2026年首次被覆盖，投资评级为“买入”，主要基于其资产稀缺性、盈利稳定性及低利率环境下的高分红特性。 --- ## 主要观点 - **资产稀缺性与龙头地位**：公司拥有全球领先的水电资产，六座巨型电站形成稀缺壁垒，具备较强的流域调度能力，提升水能利用效率。 - **盈利模式稳定**：水电作为低成本、高灵活性的能源，具有稳定的盈利模式。公司通过六库联调提升发电量和水能利用率，同时具备较高的毛利率和净利率。 - **财务费用下降空间**：随着折旧周期结束和债务结构优化，公司财务费用有望逐步下降，进一步提升盈利能力。 - **高分红与配置价值**：公司分红比例长期维持在较高水平，具备良好的现金流质量，低利率环境下配置价值凸显。 - **抽水蓄能与新能源布局**：公司积极拓展抽水蓄能和新能源业务，未来将为业绩增长提供长期支撑。 --- ## 关键信息 ### 财务概况 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |---------------------|-----------|-----------|-----------|-----------|-----------| | 营业收入（亿元） | 844.92 | 862.42 | 870.09 | 868.25 | 876.80 | | 归母净利润（亿元） | 324.96 | 345.03 | 345.30 | 348.66 | 362.60 | | 毛利率（%） | 59.1 | 61.7 | 59.9 | 60.1 | 61.1 | | 净利率（%） | 38.5 | 40.0 | 39.7 | 40.2 | 41.4 | | ROE（%） | 14.8 | 15.0 | 13.1 | 11.7 | 10.8 | | P/E（倍） | 20.4 | 19.2 | 19.2 | 19.0 | 18.3 | | P/B（倍） | 3.1 | 3.0 | 2.6 | 2.3 | 2.0 | ### 资产与业务布局 - **六座梯级电站**：葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡、乌东德、白鹤滩，总装机容量7169.5万千瓦。 - **资产注入**：乌东德、白鹤滩资产注入后，公司收入和利润显著提升，2023年营业收入达781.12亿元，同比增长50.04%。 - **抽水蓄能项目**：在建及推进中的抽水蓄能项目合计约800万千瓦，预计2028年后陆续投产，提升调节能力。 ### 调度与发电效率 - **六库联调**：通过联合调度，2025年节水增发电量达140.1亿千瓦时，水能利用提高率为4.68%。 - **调节库容**：调节库容与多年平均年径流量之比（库容系数）决定了水库调节能力，公司具备多年调节能力，提升水能利用率。 ### 分红与现金流 - **分红比例**：长期维持在71%左右，高于行业可比公司。 - **现金流质量**：经营性净现金流长期高于净利润，2023年达647.19亿元，2024-2025年维持在600亿元左右。 --- ## 风险提示 - **来水不及预期**：公司发电量受长江流域来水影响较大，若来水偏枯，可能影响发电量和收入。 - **电价波动风险**：公司收入受上网电价、市场化交易比例及电力消纳情况影响，若电价下行或政策变化，可能影响盈利能力。 --- ## 总结 长江电力凭借其稀缺的水电资产和高效的调度能力，具备较强的盈利能力和稳定性。随着折旧成本下降和债务结构优化，公司财务费用有望进一步降低，提升盈利空间。此外，公司积极布局抽水蓄能和新能源，为未来增长提供支撑。在低利率环境下，公司高分红和良好的现金流质量使其具备显著的配置价值。首次覆盖给予“买入”评级，预计2026-2028年公司盈利能力将稳步提升。