20260227-华鑫证券-万华化学-600309.SH-公司事件点评报告_聚氨酯涨价风起_万华化学核心受益_5页_4mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 2026年02月27日 # 聚氨酯涨价风起，万华化学核心受益 # —万华化学（600309.SH）公司事件点评报告 # 买入 (维持) # 事件 分析师：卢昊 S1050526020001 luhao@cfsc.com.cn 联系人：高铭谦 S1050124080006 gaomq@cfsc.com.cn 基本数据 2026-02-27 当前股价（元） 93 总市值（亿元） 2911 总股本 (百万股） 3130 流通股本（百万股） 3130 52周价格范围（元） 52.53-93 日均成交额（百万元） 2163.09 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 # 相关研究 1、《万华化学（600309）：业绩短期承压，多元化布局提升竞争力》2025-08-15 2、《万华化学（600309）：聚氨酯龙头产销持续增长，盈利能力下滑拖累业绩》2025-04-25 3、《万华化学（600309）：公司Q3业绩承压，迈入国际化新篇章》2024-11-12 根据百川盈孚，我国华东、华北、华南地区MDI价格在2月27日均出现窄幅上涨，市场均价在14100元/吨，较上一交易日上涨200元/吨，涨幅 $1.44\%$ 。TDI价格为14981元/吨，较上一交易日上涨100元/吨，涨幅 $0.67\%$ ，同比上月 $+6.34\%$ # 投资要点 # 海内外联动涨价，聚氨酯产品价格边际改善 海外聚氨酯头部企业已经明确部署涨价安排，亨斯迈2月17日起对美国市场MDI涨价260美元/吨、聚醚涨价110美元/吨；巴斯夫自2月25日起在东盟国家MDI涨价200美元/吨；科思创3月1日起上调北美地区MDI价格220.5美元/吨。海外聚氨酯龙头企业带头涨价，再叠加上4月韩国锦湖MDI装置将开始例行检修、巴斯夫比利时装置低负荷运行，带动国内聚氨酯产品价格修复。截至2月27日，国内聚合MDI市场均价14100元/吨；纯MDI市场均价17600元/吨；TDI市场均价14981元/吨，相较春节前（2月14日）涨幅分别为200元、100元、406元/吨，国内聚氨酯产品涨价趋势确立，但涨价幅度较国外龙头仍有较大差距。 # 万华化学核心受益聚氨酯产品涨价 全球MDI供给格局高度寡头集中，长期少数跨国巨头垄断。近年来中国以万华为代表的龙头在政策支持与产业链完备的条件下推进扩产，成为未来几年全球新增有效供给的绝对主力。据华经产业研究院等机构数据，万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈和陶氏五大企业MDI产能合计占据91%的市场份额，其中万华化学凭借380万吨/年的产能规模稳居全球首位，同时是TDI全球最大供应商，是本轮聚氨酯产品涨价的最核心收益标的。此外，万华福建技改扩能项目新增MDI产能70万吨，预计将于2026年二季度完成，届时万华化学MDI产能将达到450万吨，实现聚氨酯产品量价齐升。 # 成本优势构筑坚实护城河 万华化学凭借其独特的“煤化工- MDI”一体化产业链，相较于国内外竞争对手普遍采用的天然气路线，具有显著的成本优势。国内煤化工路线的MDI生产成本在9500- 10500元/吨，比天然气路线低1000- 1500元/吨。在同一全球价格体系下， 万华的成本曲线在行业盈利线以下仍可保持利润，涨价周期中利润弹性放大，而下行周期中的抗压能力也显著更强。 # 盈利预测 预测公司2025-2027年归母净利润分别为135.11、168.69、194.78亿元，当前股价对应PE分别为21.5、17.3、14.9倍，给予“买入”投资评级。 # 风险提示 原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧；产能投放不及预期。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入(百万元) 182,069 210,394 232,023 245,280 增长率(%) 3.8% 15.6% 10.3% 5.7% 归母净利润(百万元) 13,033 13,511 16,869 19,478 增长率(%) -22.5% 3.7% 24.9% 15.5% 摊薄每股收益(元) 4.15 4.32 5.39 6.22 ROE(%) 12.6% 12.6% 15.1% 16.7% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 24,533 42,067 59,967 77,523 应收款 13,634 15,755 17,375 18,367 存货 24,107 28,348 30,981 32,512 其他流动资产 7,716 8,916 9,833 10,395 流动资产合计 69,990 95,086 118,156 138,797 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 118,828 146,956 151,578 147,241 在建工程 60,082 24,033 9,613 3,845 无形资产 11,971 11,372 10,774 10,205 长期股权投资 9,651 9,651 9,651 9,651 其他非流动资产 22,810 22,810 22,810 22,810 非流动资产合计 223,343 214,822 204,427 193,753 资产总计 293,333 309,909 322,583 332,550 流动负债: 短期借款 35,557 35,557 35,557 35,557 应付账款、票据 69,136 81,297 88,850 93,240 其他流动负债 16,196 16,196 16,196 16,196 流动负债合计 126,083 139,051 147,222 151,990 非流动负债: 长期借款 51,576 51,576 51,576 51,576 其他非流动负债 12,174 12,174 12,174 12,174 非流动负债合计 63,750 63,750 63,750 63,750 负债合计 189,833 202,802 210,972 215,740 所有者权益 股本 3,140 3,130 3,130 3,130 股东权益 103,500 107,107 111,610 116,810 负债和所有者权益 293,333 309,909 322,583 332,550 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 14791 15333 19145 22106 少数股东权益 1758 1823 2276 2628 折旧摊销 11835 8520 10366 10644 公允价值变动 -76 -76 -76 -76 营运资金变动 1745 5407 3000 1683 经营活动现金净流量 30053 31007 34710 36983 投资活动现金净流量 -37078 7922 9797 10105 筹资活动现金净流量 24558 -11726 -14641 -16906 现金流量净额 17,534 27,202 29,866 30,183 利润表 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 182,069 210,394 232,023 245,280 营业成本 152,643 178,239 194,787 204,400 营业税金及附加 1,084 1,252 1,381 1,460 销售费用 1,619 1,871 2,063 2,181 管理费用 3,023 3,493 3,852 4,072 财务费用 2,094 2,565 2,064 1,573 研发费用 4,550 5,258 5,799 6,130 费用合计 11,287 13,187 13,778 13,956 资产减值损失 -740 -740 -740 -740 公允价值变动 -76 -76 -76 -76 投资收益 709 709 709 709 营业利润 17,966 18,586 22,947 26,335 加:营业外收入 96 96 96 96 减:营业外支出 1,137 1,137 1,137 1,137 利润总额 16,924 17,544 21,905 25,293 所得税费用 2,133 2,211 2,761 3,187 净利润 14,791 15,333 19,145 22,106 少数股东损益 1,758 1,823 2,276 2,628 归母净利润 13,033 13,511 16,869 19,478 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 成长性 营业收入增长率 3.8% 15.6% 10.3% 5.7% 归母净利润增长率 -22.5% 3.7% 24.9% 15.5% 盈利能力 毛利率 16.2% 15.3% 16.0% 16.7% 四项费用/营收 6.2% 6.3% 5.9% 5.7% 净利率 8.1% 7.3% 8.3% 9.0% ROE 12.6% 12.6% 15.1% 16.7% 偿债能力 资产负债率 64.7% 65.4% 65.4% 64.9% 营运能力 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 应收账款周转率 13.4 13.4 13.4 13.4 存货周转率 6.3 6.3 6.3 6.3 每股数据(元/股) EPS 4.15 4.32 5.39 6.22 P/E 22.4 21.5 17.3 14.9 P/S 1.6 1.4 1.3 1.2 P/B 3.1 3.0 3.0 2.9 资料来源：Wind、华鑫证券研究 # 化工组介绍 卢昊：华中科技大学本科IE专业，上海交通大学工商管理硕士。5年实业经营和投资经验，10年证券从业经历。曾担任国海证券/中信建投证券化工&新材料首席分析师。擅长产业研究和战略咨询，曾担任多家一二级企业和机构顾问、央视财经特邀嘉宾。2026年加入华鑫证券研究所，担任化工新材料行业首席分析师。 高铭谦：伦敦国王学院金融硕士，2024年加入华鑫证券研究所。 # 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 ＞20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 ＞10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 # 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券 司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。