> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 大参林（603233.SH）总结 ## 核心内容 大参林在2025年及2026年第一季度展现出强劲的利润增长，同时在门店扩张和费用控制方面取得显著成效。公司通过精细化运营、营销策略优化、产品品类改善和降本增效措施，提升了盈利能力，并在行业整体增速放缓的背景下，依然保持稳健扩张。 ## 主要观点 - **利润端表现亮眼**：2025年公司营业收入为275.02亿元，同比增长3.8%；归母净利润为12.35亿元，同比增长35.0%。2026Q1营业收入69.73亿元，同比增长0.2%；归母净利润5.11亿元，同比增长11.1%。 - **费用率持续下降**：公司销售费用率从2024年的23.4%降至2025年的21.9%（-1.5pp），管理费用率从4.6%降至4.3%（-0.3pp），财务费用率从0.2%降至0.5%（-0.3pp），研发费用率保持稳定。整体费用率下降推动净利率提升至4.9%（+1.2pp）。 - **毛利率结构优化**：2025年公司毛利率为34.3%，与2024年持平。零售业务毛利率提升0.3pp至37.0%，加盟及分销业务毛利率提升0.4pp至11.6%。非药业务毛利率显著增长至45.3%（+3.6pp），中参药材毛利率提升2.0pp至44.3%。 - **门店扩张主要依赖加盟**：2025年末公司门店总数达17758家，其中加盟店7290家，相较2024年末净增加1205家。自建门店新增501家，加盟门店新增1240家。在行业门店数量减少的背景下，公司保持稳定扩张，覆盖广度和密度进一步提升。 - **区域布局持续优化**：2025年公司各地区收入均实现同比增长，其中华南地区增长2.2%，华中地区增长7.7%，华东地区增长7.0%，东北华北西南及西北地区增长6.2%。公司通过“直营+加盟”模式，加强了在华南以外地区的市场渗透。 - **盈利预测与估值**：预计2026-2028年公司营业收入分别为295.02亿元、322.98亿元和354.03亿元，同比增速分别为7.3%、9.5%和9.6%。归母净利润预计为14.83亿元、17.08亿元和19.66亿元，同比增速分别为20.1%、15.2%和15.1%。当前股价对应的PE分别为14.2倍、12.3倍和10.7倍，维持“优于大市”评级。 ## 关键信息 ### 财务数据概览 | 年份 | 营业收入 (亿元) | 同比 (%) | 归母净利润 (亿元) | 同比 (%) | 净利率 (%) | PE倍数 | |------|------------------|----------|--------------------|----------|------------|--------| | 2024 | 264.97 | 8.0% | 9.15 | -21.6% | 3.4% | 23.0 | | 2025 | 275.02 | 3.8% | 12.35 | 35.0% | 4.9% | 17.0 | | 2026E| 295.02 | 7.3% | 14.83 | 20.1% | 5.0% | 14.2 | | 2027E| 322.98 | 9.5% | 17.08 | 15.2% | 5.3% | 12.3 | | 2028E| 354.03 | 9.6% | 19.66 | 15.1% | 5.5% | 10.7 | ### 门店扩张情况 | 地区 | 2025年新增门店数 | 2025年末门店数 | |------|------------------|----------------| | 华南 | 507 | 171.00 | | 华东 | 239 | 21.00 | | 华中 | 118 | 27.00 | | 东北华北西北及西南 | 341 | 49.00 | ### 费用率变化 | 年份 | 销售费用率 (%) | 管理费用率 (%) | 财务费用率 (%) | 研发费用率 (%) | |------|----------------|----------------|----------------|----------------| | 2024 | 23.4 | 4.6 | 0.2 | 0.8 | | 2025 | 21.9 | 4.3 | 0.5 | 0.5 | ### 营业利润与EBIT Margin | 年份 | 营业利润 (亿元) | EBIT Margin (%) | |------|------------------|------------------| | 2024 | 1354 | 6% | | 2025 | 1859 | 7% | | 2026E| 2176 | 8% | | 2027E| 2505 | 8% | | 2028E| 2883 | 8% | ### 投资建议与估值 - **投资评级**：优于大市（维持） - **PE倍数**：14.2/12.3/10.7倍 - **ROE**：预计2026-2028年分别为18.8%、19.9%、21.0% - **EV/EBITDA**：预计2026-2028年分别为14.1、12.6、11.4倍 - **P/B**：预计2026-2028年分别为2.67、2.46、2.25倍 ## 风险提示 - 市场竞争加剧的风险 - 行业政策风险 - 开拓新市场影响公司短期盈利能力的风险 - 人力资源风险