奔向国际市场星辰大海_破局农牧企业成长上限_26页_2mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 奔向国际市场星辰大海，破局农牧企业成长上限 # 农林牧渔行业深度报告 # 核心观点 - 国内农业企业有望通过出海打开成长上限。受制于国内有限的需求总量，我国农业企业已进入存量竞争阶段，市场相对稳定的背景下，企业成长主要体现在头部集中度的提升。而区位等要素限制下，头部企业国内扩张上限逐步显现，上方成长空间已极其有限。我们认为，参考国际农业巨头和国内先行企业的经验，出海战略是农业企业突破本土增长上限的有效路径，尤其对于东南亚、非洲等地区，伴随经济发展与人口增长，对生活水平改善的需求呈持续上升态势，为农牧企业提供了广阔的市场发展空间。而核心竞争优势突出、产业链布局完善、本土化进程迅速以及配套服务跟进完备的企业，有望以更快的速度兑现海外业绩增量。 - 国际农业巨头全球化过程中的经验。（1）四大粮商：观四大粮商发展及海外扩张过程，共性的成功经验在于：1）企业具备稳定的本土竞争优势，且能够复制推广到海外；2）积极通过并购等手段整合海外资源，形成了完整的产业链一体化布局；3）围绕农业主业，扩展出配套的金融服务以及技术服务，形成了“产品+服务”的输出体系，对内保证了大宗业务的稳定性，对外提升产品与业务附加值。（2）养殖巨头：回顾PIC与Pipestone的全球化路径，PIC凭借种猪育种技术积累，逐步实现从产品输出、技术合作到本土化运营与全球资源整合的纵深发展；Pipestone则以轻资产管理模式切入，通过技术托管与本地化运营逐步拓展国际服务网络。 - 国内饲料企业出海珠玉在前，养殖巨头有望向外形成“降维打击”。新希望与海大集团两家公司都从饲料业务入手，再顺势推进产业链上下游布局，形成海外本地化体系，其借鉴意义在于：（1）依靠在国内的产业积累和成熟模式，一定程度上能对海外当地市场形成“降维打击”；（2）高度重视本土化建设，快速熟悉本地的政策要求、养殖环境和产业关系，最终目标是真正融入当地生态，实现企业与当地社会的双赢。如今，牧原等养殖巨头也已迈出技术输出到产能出海的关键一步，先进养殖体系加持之下，有望更快完成第二增长极的业绩兑现。 - 农产品出海补强禀赋，是走向国际农业巨头的必由之路。我国企业在品种研发、土地资源等核心要素领域的禀赋不足，先天竞争力弱于海外企业，更多地以海外并购作为出海手段，其最终目的是补全补强企业产业链，更顺畅地融入国际大宗市场，甚至成为类似四大粮商的全球市场组织者。尽管路径不同，从结果来说，出海都为农牧企业打开了成长的上限。 # 投资建议与投资标的 投资建议：当国内农业企业陷入存量市场的内卷竞争，奔向国际蓝海成为了打破成长上限的必然选择。通览国内、国际农业企业的出海历程，路径均未脱离产品、技术输出——资产投建——并购/合资运营的体系，无非基于各自竞争优势和禀赋进行方式选择。而成功经验的共性都在于：过硬的核心产品业务优势、完善的产业链布局以及配套服务跟进、对海外本土市场的适应和融入。我们认为，具备以上条件的企业，有望更为顺利地走过前人之路，快速形成第二成长曲线。相关标的：牧原股份(002714，买入)、海大集团(002311，买入)、新希望(000876，买入)、海南橡胶(601118，买入)、圣农发展(002299，买入)、中粮糖业(600737，买入)、隆平高科(000998，买入)等。 # 风险提示 海外政局及政策变动风险；汇兑损益风险；畜禽疫病大规模爆发；原材料价格大幅波动。 行业评级 看好（维持） 国家/地区 中国 行业 农业行业 报告发布日期 2026年02月17日 # 证券分析师 李晓渊 执业证书编号：S0860525090002 lixiaoyuan@orientsec.com.cn 021-63326320 # 联系人 于明正 执业证书编号：S0860125110014 yumingzheng@orientsec.com.cn # 相关报告 生猪库存再临低位，节前测试价格底部： 2026-02-08 ——东方证券农林牧渔行业周报（20260202-20260208） 四季度生猪出栏保持增长，能繁显著去 2026-01-25 化：一一东方证券农林牧渔行业周报（20260119-20260125） 库存回补带动猪价重回13元：——东方证 2026-01-18 券农林牧渔行业周报（20260112-20260118） # 目录 国际农业龙头如何从本土走向全球？ 5 阿彻丹尼尔斯米德兰（ADM）：深加工驱动的产业链扩张 6 邦吉（Bunge）：牢控南美原产地资源，辐射全球消费市场 8 嘉吉：设施与服务布局，助力贸易全球化 10 路易达孚：多元扩张与回归主业的平衡 12 国际养殖企业的海外本土化历程 14 PIC：技术引领全球布局，打造跨国基因育种体系 14 Pipestone：技术输出为核心，拓展本土化养殖运营 15 国内农业企业出海路径与成长空间展望 17 海外“蓝海”机遇丰富，增量空间可期 17 新希望&海大集团：从饲料出海到本地化体系成型 18 牧原股份：从技术输出走向重资产投入，出海过程加速 20 圣农发展：国产白鸡出海新突破 21 种植业与农产品加工：并购扩张补强产业基础 22 投资建议 24 风险提示 24 # 图表目录 图1：四大粮商海外进入方式 5 图2：ADM全产业链示意图 6 图3：ADM资产布局示意图 6 图4：ADM2014-2024年业务组合转型 图5：ADM1995-2024年在华业务版图 图6：邦吉构建的战略联盟 8 图7：邦吉综合性、一体化产业链 8 图8：邦吉集团主要业务地区分布 9 图9：邦吉全球创新中心网络 9 图10：嘉吉全球物流图 10 图11：嘉吉在巴西“港口公路”系统图 10 图12：嘉吉产业链条图 10 图13：嘉吉1944年-1981年销售收入（亿美元） 10 图14：1870年-1890年美国铁路建设增长示意图 11 图15：美国小麦区和玉米带地理分布图 11 图16：1950年-1988年美国粮食产量（亿吨） 11 图17：1933年-1990年美国农业补贴额（百万美元） 11 图18：路易达孚业务范围 12 图19：巴西大豆压榨工厂、大豆种植与饲料需求分布示意 12 图20：1880年欧洲路分布图 12 图21：二战期间大西洋海域盟军商船的沉没数量 13 图22：2006年公司建立一体化平台前后销售收入（亿美元） 13 图23：PIC®母猪六项核心繁殖性能全部领先于行业 14 图24：PIC系列猪饲料转化率与生长速率表现突出 14 图25：PIC®综合遗传进展趋势 15 图26：中国生猪种业精英杆PIC@安康场 15 图27：Pipestone空气过滤研究底蕴深厚. 15 图28：瑞东农牧猪场建设标杆——双溪母猪厂 16 图29：国内养殖企业的PSY水平已超过PIC和派斯通等国际巨头. 17 图30：以越南为代表的东南亚国家人均动物蛋白需求快速增长（克/每人/每天） 17 图31：新希望海外营收占比 18 图32：新希望饲料海外分布 18 图33：新希望本土化模式 18 图34：新希望国内人才培养体系完备，向外复制难度更小 18 图35：海大海外营收占比 19 图36：海大、新希望海外毛利率高于国内（%） 19 图37：海大集团在海外形成了本土化生产 19 图38：海大在国内已形成了完善的技术服务体系 19 图39：牧原 $\times$ BAF战略合作签约现场 20 图40：圣农食品自有品牌成功进军菲律宾市场 21 图41：圣农发展鸡肉产品远销海外 21 图42：圣农901plus料肉比领先 22 图43：圣农发展向津巴布韦销售圣泽901签约仪式 22 图44：国外水稻、玉米研发布局 23 图45：隆平高科跻身全球种业排名第七 23 图46：公司出海业务辐射网络示意 23 图47：公司海外业务毛利贡献呈上升趋势 24 图48：公司境内外业务营收贡献相当（百万元） 24 表 1: 四大粮商业务范围对比 表 2：四大粮商近年来部分资产收购与出售及投资情况. 5 表 3：四大粮商都已进行完善的金融业务和风险管理布局 表 4：ADM 经营成果与全球市场地位 ..... 7 表5：1918年-1999年邦吉发展历程 8 表 6: 嘉吉收购扩张历程 ..... 11 表 7：路易达孚在美洲布局重点. 13 表 8：路易达孚在亚洲布局重点. 13 表 9：PIC 出海起步阶段事件. 14 表 10: 全球化加速阶段具体事件. 14 表 11：瑞东农牧母猪场设计严格遵循派斯通的设计要求 ..... 16 表 12：牧原×BAF 合作前后养殖核心指标对比 ..... 20 # 国际农业龙头如何从本土走向全球？ 四大粮商（ABCD）是全球农产品贸易与加工领域的核心寡头，包括美国的ADM、邦吉、嘉吉与法国的路易达孚，掌控着全球约 $70\% -80\%$ 的粮食贸易量。纵观四大粮商发展及海外扩张过程，共性的成功经验在于：（1）企业具备稳定的本土竞争优势，且能够复制推广到海外；（2）积极通过并购等手段整合海外资源，形成了完整的产业链一体化布局；（3）围绕农业主业，扩展出配套的金融服务以及技术服务，形成了“产品+服务”的输出体系，对内保证了大宗业务的稳定性，对外提升产品与业务附加值。 图1：四大粮商海外进入方式 数据来源：《中国大型粮食跨国企业的培育研究，赵贝贝》，东方证券研究所 表 1: 四大粮商业务范围对比 企业名称 经营业务 经营区域范围 ADM 面粉加工、生物能源、金融服务、营养品工业、食品加工业、特殊食品业、工业、饲料、燃料、物流、可可 欧洲、南美洲、亚洲 邦吉 化肥、农业、食品业、银行业、油漆、生物能源、纺织、糖业 北美洲、南美洲、欧洲、亚太地区 嘉吉 农业服务、采购和深加工、食品、工业、金融产品、风险和财务管理 亚洲、欧洲、非洲、北美洲、拉丁美洲 路易达孚 全球性活化燃油、天然气、期权期货的买卖、政府债券、农业、油料、电力、乙醇 亚洲、欧洲、非洲、北美洲、南美洲、中东地区 数据来源：《跨国农业集团国际化发展路径探究及对中国的启示，闫一凡等》，东方证券研究所 表 2：四大粮商近年来部分资产收购与出售及投资情况 时间 事件 2016年 嘉吉：收购印度一家饲料厂，生产奶牛饲料 2017年 ADM：收购宠物食品公司CrosswindIndustries，将作物风险服务（保 险）部分出售给ValidusHoldings 邦吉：瑞士嘉能可开始寻求收购邦吉 2018年 ADM：与邦吉公司接洽，寻求对邦吉的收购；收购英国益生菌补充剂公司 ProbioticsInternationalLimited 嘉吉：完成对宠物食品制造公司ProPet的收购，将在加拿大的13个农作物农场出售给LaCoopFederee公司，对人造肉公司BeyondMeet的豌豆蛋白供应商Puris投资2500万美元 2019年 ADM：收购英国谷物和油菜籽生产商Gleadell剩余50%股权，完成对营养公司Neovia的收购 邦吉：与英国石油公司成立合资公司，在巴西生产乙醇、糖和可再生发电嘉吉：继续投资Puris7500万美元，准备介入人造肉这一未来新兴产业 2021年 ADM：收购美国帝兰德蛋白生物和酶公司，扩大健康产品组合 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2022年 ADM：收购为拉美国家提供风味和特种配料解决方案的供应商FISA ADM：与InnovaFeedSAS建立战略合作伙伴关系，为其宠物食品部门购买昆虫蛋白ADM：完成对南非商业公司的收购，确立了作为南非领先香精分销商地位 邦吉：收购巴西Sinagro公司33%的股权；与法国BZGroup签署战略合作伙伴关系，收购了该集团49%的业务；宣布在美国投资新的浓缩蛋白工厂，并继续在美国和欧洲的可再生燃料领域发展 2023年 ADM：同意收购威斯康星州的乳制品调味品公司RevelaFoods和英国调味品公司FDL 邦吉：宣布与嘉能可旗下子公司合并，创建一家创新的全球农业综合企业 数据来源：《四大粮商对外投资和整合全球粮食资源的经验与借鉴，魏蔚等》东方证券研究所 表 3：四大粮商都已进行完善的金融业务和风险管理布局 粮商 金融业务和风险管理布局 ADM 通过 ADM 投资者服务（ADMIS）提供投资银行、股票交易等经纪服务；1966年成为芝加哥期货交易所清算成员，开展期货交易的执行与清算业务 邦吉 设立子公司“邦吉全球市场”，负责大宗商品贸易相关金融活动，为农业综合企业部门对冲领域风险 嘉吉 以农业公司、基金、土地、大宗商品为投资方向，构建商品价格风险管理体系及场外交易服务；2019年出售CarvallInvestors 业务后，形成嘉吉风险管理、嘉吉黑水资产管理、嘉吉贸易结构金融、嘉吉金融服务的金融运作框架 路易达孚 2007年成立CalyxAgro 私募股权基金，投资巴西、阿根廷的土地收购、运营与销售；2008年成立Alpha 对冲基金，提供农产品投资机会；通过路易达孚风险投资公司、路易达孚财务管理公司强化金融资本运作与风险控制 数据来源：《四大粮商对外投资和整合全球粮食资源的经验与借鉴，魏蔚等》东方证券研究所 # 阿彻丹尼尔斯米德兰（ADM）：深加工驱动的产业链扩张 ADM的核心竞争力在于其集研发创新、全产业链、金融赋能与数字化服务为一体的综合农业生态系统。（1）卓越的研发能力。ADM拥有近700名科学家与工程师，自20世纪中叶建立研发团队，以科技驱动业务成长。（2）全产业链布局。ADM产业链覆盖“农场一储存一运输一加工一分配一销售”，终端涵盖食品、饲料、生物燃料、工业品、贸易及咨询。（3）完善的配套金融服务。ADM搭建了“金融+农业”体系，设立多家金融服务子公司，提供信托、银行、期货、投资咨询等服务。（4）E-ADM模式的推出。ADM推出E-ADM平台，为客户提供在线涉农咨询强化经验输出与客户连接。 图2：ADM全产业链示意图 图3：ADM资产布局示意图 数据来源：《金融支持国际大粮商建设的国际经验及启示，何文思等》，东方证券研究所 数据来源：《国际四大粮商的前世今生，尹凝瑶》，东方证券研究所 # ADM的发展历程可以分为以下几个阶段： 产品出口与贸易网络搭建（1950s-1970s）这一阶段ADM业务快速增长，成为美国领先的亚麻籽油加工商、第四大面粉磨坊厂和最大的大豆加工商。依托美国大豆产业的崛起，ADM将大豆、豆粕、豆油出口至欧洲和日本。净利润从1965年5000万美元增至1973年1.17亿美元。 技术输出与产能本地化（1980s-1990s）ADM通过海外投资贴近原料产地，在欧亚设立分支机构，同时将深加工技术引入新兴市场。 并购驱动与价值链延伸（2000年至今）公司通过一系列战略性并购，从大宗加工商转型为高附加值的食品配料与营养方案提供商。 ADM从出口贸易起步，逐步开展技术输出、本地化运营与并购整合，通过持续研发、产业链整合以及金融配套与数字化升级，构建了一体化的农业综合服务体系，实现了从传统粮商向全球食品与营养企业的跨越。 图4：ADM2014-2024年业务组合转型 数据来源：ADM官网，东方证券研究所 图5：ADM1995-2024年在华业务版图 表 4：ADM 经营成果与全球市场地位 数据来源：澎湃新闻，东方证券研究所 表 5: 1918 年-1999 年邦吉发展历程 类别 具体情况 业务范围 涵盖食品、饮料、食疗、饲料领域，全球覆盖约270家制造工厂。从事可可、玉米加工、食品添加剂、营养补充品、类固醇、食用油等的生产与销售。同时涉及农粮储备与运输交通行业 市场地位 世界第一谷物与油籽处理厂、美国最大的黄豆压碎处理厂、美国最大的玉米类添加物制造厂、美国第二大面粉厂、世界第五大谷物输出交易公司 财务表现与战略 2024年营收855亿美元，公司在可持续农业、低碳转型、营养业务优化等方面取得进展，并持续推进从“农业加工商”向“全球营养与可持续解决方案提供商”的战略转型 数据来源：中国城乡金融报，英为财情，东方证券研究所 # 邦吉（Bunge）：牢控南美原产地资源，辐射全球消费市场 邦吉的独特优势在于其南美原产地供应链控制力以及高度专业化的全球油籽产业链整合能力。邦吉有肥料、农业和食品3大支柱产业，公司向农民销售自产肥料，并收购农民生产的农产品进行食品加工。公司将农业、食品业、化肥、糖业和生物能源各项业务与各部门联系，成功构建了“农资+农场+终端”一体化产业链。 图6：邦吉构建的战略联盟 数据来源：《揭开国际四大粮商的神秘面纱(二),林玉伟》,东方证券研究所 图7：邦吉综合性、一体化产业链 数据来源：中国远大集团官网，东方证券研究所 # 邦吉的发展历程可以分为以下几个阶段： 贸易网络建立期（1818-1918年）：以谷物出口贸易为主，并涉足粮食加工领域，构建贸易与金融网络。 产业链整合与出海尝试期（1918-1999年）：南北美均衡发展，依托战后北美农业市场发展，形成农业、食品、化肥三大业务并进的格局。 时间 扩张进程 1923年 收购一家巴西的棉籽加工企业，农产品加工业务进一步多元化，并逐步确立在南北美洲均衡发展的战略 1935年 在美国明尼苏达州建立其首个谷物装卸设施，成为北美谷物采购领域的开创者 1945年 从巴西阿雷格里港口出口了第一批巴西大豆，逐渐成为巴西大豆领域的霸主 1946年 在美国中西部和堪萨斯州购置多个谷物升降机和谷仓，构建了其战略性的区位资产网络，促进其在美国发展，并实施人才本地化战略 1961年 在美国建设用于粮食出口的谷物升降设施，这不仅是当时最大的设备，还将邦吉的国内粮食业务与国际市场相连，成为今日其在美国出口业务运营的中心 1967年 建立首家大豆加工厂，继续扩产其在美国业务，后来也成为其利润中心 1979年 收购美国Lauhoff公司，成为世界最大的玉米干法加工厂商 1987年 收购美国快餐食品原料生产商Carlin公司，进军速食品行业拓展产品线，以供应批发、零售烘焙商，食品服务商和食品加工商 1997年 收购巴西的肥料制造公司IAP和巴西最大大豆加工公司Ceval,并在接下来7年开展更多并购活动，逐渐成为南美最大肥料生产商和大豆加工商 1998年 在康瑟尔布拉夫斯平原建立起美国最大的大豆压榨和精炼工厂，并对一体化高效资产给予高度重视 数据来源：农业农村部对外经济合作中心，东方证券研究所 全球布局产能期（1999年至今）：公司通过全球并购与合作推进业务多元化，完善从农场到终端的一体化产业链。在巩固南美基地的同时，邦吉向亚洲消费市场延伸，在中国、印度等地建设大豆压榨与精炼产能，直接连接南美原料与亚洲需求。 公司凭借对南美供应链的掌控与全球产业链整合，通过并购合作持续扩张，实现了从农资到食品的一体化全球布局，并通过在终端市场的产能布局，顺利实现原料产地与核心消费市场的对接。 图8：邦吉集团主要业务地区分布 数据来源：《国际四大粮商的前世今生，尹凝瑶》，东方证券研究所 图9：邦吉全球创新中心网络 数据来源：邦吉官网，东方证券研究所 # 嘉吉：设施与服务布局，助力贸易全球化 嘉吉能够成为全球最大的粮食贸易与加工商，关键在于其“农业一体化+物流+金融风险管理”的纵横全产业发展模式。（1）完整的产业链条。打造农业全产业链并实现单条产业链从原材料供给到销售的纵向一体化经营；（2）完善的交通运输能力和物流网络。为大宗商品交易奠定坚实的物流基础；（3）金融服务和风控管理。严密的风险管理体系对公司的风险进行实时控制。 图10：嘉吉全球物流图 数据来源：嘉吉官网、东方证券研究所 图11：嘉吉在巴西“港口公路”系统图 数据来源：网易新闻、东方证券研究所 图12：嘉吉产业链条图 数据来源：嘉吉官网、东方证券研究所 图13：嘉吉1944年-1981年销售收入（亿美元） 数据来源：嘉吉官网、东方证券研究所 # 嘉吉的发展历程可以分为三个阶段： 发展初期：构建本土竞争优势。（1）依托美国粮食主产区的地理优势；（2）搭建运河、铁路等物流体系，收购沿线仓库与铁路；（3）借助美国农业危机低价囤粮，在两次世界大战及冷战期间海外倾销。开始开拓海外市场、赚取高额利润，开启跨国扩张之路。 第二阶段（1951-1994年）：全链条布局&推动出海。（1）通过大举并购完成全球布局；（2）借助美国农业危机低价收购农产品并获取补贴，强化垄断地位；（3）构建纵向一体化模式。为应对美国市场饱和，嘉吉推动全球贸易自由化，以此降低区域依赖，寻求新增长动力。 第三阶段（1995至今）：并购扩大业务版图&拓展服务。（1）开发高附加值产品，巩固行业龙头地位；（2）通过并购合作布局电力、能源等多元领域。（3）1998年公司战略转型，定位为 农业及食品链客户解决方案提供商。凭借独特的管理策略，嘉吉成为注重长远利益的“超级蚂蚁企业”，成就农业巨头的发展传奇。 嘉吉以“农业一体化 $+$ 物流 $+$ 金融风险管理”为核心模式，注重物流体系的搭建，经初期本土筑基拓海外、中期并购布局、后期多元拓展并转型客户解决方案提供商三阶段，终成长为全球最大粮食贸易与加工商，铸就农业巨头传奇。 图14：1870年-1890年美国铁路建设增长示意图 数据来源：《America: A Concise History》（第三版）、东方证券研究所 图15：美国小麦区和玉米带地理分布图 数据来源：《人教版地理》东方证券研究所 图16：1950年-1988年美国粮食产量（亿吨） 数据来源：前瞻数据库、东方证券研究所 图17：1933年-1990年美国农业补贴额（百万美元） 数据来源：《美国农业补贴政策演变趋势透析，梁骞等》、东方证券研究所 表 6：嘉吉收购扩张历程 时间 事件 1951年 收购皇家饲料 1963年 成立秘鲁公司 1966年 收购Paramount家禽 1967年 收购CedarRapids 1974年 收购NorthStarSteel 1974年 收购Honeysuckle,White,Riverside和Medallion 1977年 在荷兰开设玉米湿磨加工厂 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 1979年 收购法国 Laurent 麦芽厂 1979年 收购 MBPXL 1980年 收购 Schiltz 1985年 收购弗洛里达磷肥制造公司 Gardinier 80%股权 1994年 收购 InterMountainCanola 数据来源：嘉吉官网、东方证券研究所 # 路易达孚：多元扩张与回归主业的平衡 路易达孚成立于1851年，总部设在荷兰的鹿特丹，公司以“农产品 $+$ 金融 $+$ 物流”一体化平台为核心，形成了“一体两翼”格局：（1）覆盖多品类、广地域的种植、研发、贸易与销售；（2）依托金融衍生品及严格套期保值锁定利润、管控风险；（3）通过全球储运网络降本增效，助力农产品全球流通。 图18：路易达孚业务范围 数据来源：《中国大型粮食跨国企业的培育研究，赵贝贝》东方证券研究所 # 路易达孚的出海历程分为三个阶段： 1851至1929年，公司借交通通信革命红利推行扩张战略。（1）从法瑞边境起步，逐步搭建欧洲核心贸易网络并拓展至全球多地；（2）一战与俄国十月革命后调整核心供应区至北美、阿根廷。1929年已建成覆盖全球主要产粮区与消费市场的完备贸易网络，确立全球谷物贸易领先地位。 图19：巴西大豆压榨工厂、大豆种植与饲料需求分布示意 数据来源：国家测绘地理信息局，东方证券研究所 图20：1880年欧洲路分布图 数据来源：19世纪《新地理图集》，东方证券研究所 1929至1960年代历经危机重建。（1）先遭经济大萧条与各国农业保护政策冲击，凭借既有全球贸易网络渡难关；（2）二战中运输船队与海外据点重创，战后全力重振运输与供应链，推行粮食贸易、海运、金融业多元并举策略。1960年代初完成全面重建，为后续多元化发展奠定基础。 1960年代至今，路易达孚以传统谷物贸易为根基推进多元化转型。（1）拓展农产品品类、布局下游加工；（2）2006年重组架构建成“农产品+金融+物流”一体化平台；（3）后续优化业务结构、剥离非核心资产，推进数字化与可持续发展。深耕高附加值食品领域，实现从传统粮商到全球综合性农产品集团的蜕变。 路易达孚以农产品全产业链为主体，金融服务和物流服务两翼并行，形成“一体两翼”的发展格局，经扩张、重建、转型三阶段，从传统粮商蜕变为全球综合性农产品集团。 表 7：路易达孚在美洲布局重点 1942年 成立巴西分公司，涉足农业和能源贸易运营 1974年 启动巴西大豆压榨、加工及精炼业务，最大工厂位于马托格罗索州 1988年 开展巴西水果加工（1993年扩能后成全球第三大橙汁加工商）；新增棉花贸易 1989年 启动巴西咖啡加工，年产量100万包，跻身全球前五咖啡贸易商 1998年 在巴西桑托斯港口建立交运终端，年仓储能力3.8万立方米 2002年 在巴西圣保罗成立白糖和乙醇加工厂，拥有两处乙醇生产基地 数据来源：《路易达孚的全球版图扩，凌薇》，东方证券研究所 表 8：路易达孚在亚洲布局重点 1973 年代 成为首个向中国出口棉花的外资企业 1974 年 在上海自由贸易区建立在中国的第一家公司 1996 年 在北京建立代表处（2000年业务扩展至棉花、糖等品类） 2005 年 成立北京贸易有限责任公司，为首家获农业贸易权的外商独资公司 2007 年 建立河北霸州油脂压榨工厂 2017 年 与荷兰相关银行合作，利用区块链技术完成农业大宗商品行业首笔交易 2018 年 天津油籽油料加工厂投产，日压榨大豆 4000 吨、精炼植物油 1200 吨 2020 年 与瑞幸咖啡合资成立厦门果饮科技公司 数据来源：路易达孚官网，东方证券研究所 图21：二战期间大西洋海域盟军商船的沉没数量 数据来源：AmericanMerchantMarineatWar、东方证券研究所 图22：2006年公司建立一体化平台前后销售收入（亿美元） 数据来源：CompaniesMarketCap、东方证券研究所 # 国际养殖企业的海外本土化历程 对于养殖行业，由于各国的土地、自然环境（防疫条件）等要素存在差异，重资产投入存在较大的风险，起步阶段主要以产品和技术输出为主。我们选取了PIC和派斯通两家企业——核心优势分别为国际一流的种猪和养殖管理体系。围绕各自的核心产品，两家企业稳步实现了与海外目标市场的本土化融合，并顺利推进了产能布局和合资扩张。 # PIC：技术引领全球布局，打造跨国基因育种体系 PIC是全球最大的种猪育种公司，种猪产品的市场认可度极高，在全球非中国市场占有率达 $40\%$ 。公司已完成全球化育种体系的构建，筑牢其出海扩张的根基，我们认为公司的核心竞争优势在于：（1）人员团队强大。凭借先进的基因组学技术、数据捕获与测序技术持续推进遗传改良，提供涵盖遗传管理到猪肉加工的全流程技术支持。（2）核心种源到终端商品猪的全链条布局。拥有经过全球验证的核心产品，PIC®母猪六项核心繁殖性能全部领先于行业水平，PIC系列猪饲料转化率与生长速率表现突出。（3）注重全球养殖数据积累。有成熟的全球技术服务网络，在中国市场仅2024年就收集近64万份分娩数据，能精准适配不同区域养殖需求。 图23：PIC®母猪六项核心繁殖性能全部领先于行业 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图24：PIC系列猪饲料转化率与生长速率表现突出 数据来源：公司公告，东方证券研究所 PIC的海外出海路径遵循清晰的时间递进逻辑，逐步实现从产品输出到全球资源整合，可大致分为四个阶段。 第一阶段（1968-1977年）出海起步阶段：PIC以英国本土为起点，核心策略为“出口种猪+本地繁殖”。依托育种技术优势打开欧、美、澳、南美市场，树立品牌，获得扩张资金，积累海外运营与市场适配经验。 第二阶段（1980-2000年）全球化加速阶段：核心“亚洲布局+战略收购+双输出”，输出升级为产品+技术输出，通过多次收购扩充基因库，凭借行业领先的育种技术切入日、中、韩等亚洲市场，完成全球五大洲初步布局。 表 9：PIC 出海起步阶段事件 时间 事件 1968年 在法国建首个海外基地 1970年 进入加拿大，被Dalgety收购，获取扩张资金 1973年 开拓美、澳、德市场 1977年 与巴西成立PICAgroceres联合公司 表 10：全球化加速阶段具体事件 时间 事件 1980年代 进入亚洲市场 1986年 收购KleenLeanGenetics 1990年 率先应用DNA探针检测技术 1995年 收购NPD 数据来源：公司公告，东方证券研究所 1998年 引入PICTraqTM系统 1999年 开发加拿大Aurora遗传核心场 数据来源：公司公告，东方证券研究所 第三阶段（2000-2020年）亚洲深度本土化：PIC核心聚焦中国市场，核心为“本土化运营+深度合作”，实现种猪本地育种供应，形成适配中国的运营与技术体系。在中国累计建成3个遗传核心场，2个生产核心场，12个扩繁场，同时与新希望、双胞胎等头部企业建立了长期合作。 第四阶段（2020年至今）全球技术引领与深化阶段：PIC在技术与合资方面持续发展，抗蓝耳基因编辑技术获多国监管批准，成为全球抗病育种领军者。遗传改良持续深入，目前达成每头商品猪可增加2.84美元的利润。同时合作进一步深化，持续推进合资建厂，巩固全球市场份额。 图25：PIC®综合遗传进展趋势 数据来源：PIC公众号，东方证券研究所 图26：中国生猪种业精英标杆PIC®安康场 图27：Pipestone空气过滤研究底蕴深厚 数据来源：公司公告，东方证券研究所 # Pipestone：技术输出为核心，拓展本土化养殖运营 Pipestone 是美国知名的生猪养殖技术服务企业，为美国第三大养猪管理公司，服务覆盖健康管理、生产咨询与管理和员工培训四大板块，核心竞争力在于将美国高效养殖体系模块化、标准化，并进行国际复制的能力： （1）技术与生产效率领先。美国本土母猪场养殖指标不断优化，养殖规模稳定在第一梯队；（2）轻资产托管模式成熟。具备从选址设计、种群管理到生产运营的全流程养殖管理输出能力，是其国际扩张的核心手段。截至2023年底，其在美国本土已管理78个母猪场，覆盖超过36万头母猪；（3）生物安全体系完善。 $100\%$ 的美国新建母猪场采用空气过滤系统，提升生物安全与生产稳定性；子公司瑞东农牧的母猪场，长期保持蓝耳病阴性，且维持猪流行性腹泻阴性；（4）全球服务能力强。截止2022年6月，派斯通在全球管理的母猪头数约为46万头，国际业务覆盖中国、墨西哥、巴西等国家，具备跨洲服务网络与市场适配能力。 图28：瑞东农牧猪场建设标杆——双溪母猪厂 数据来源：公司公告、东方证券研究所 Pipestone的出海路径务实且持续动态调整，反映了服务型企业在出海中的摸索前行，主要包含三个阶段。 市场探索期（2010-2013年）：公司2010年进入中国开展托管业务，通过行业交流、技术咨询完成初步市场探索，为后续实体落地奠定基础。 实体落地与本地化运营期（2013-2017年）：从技术输出转向实体落地，采用“直接投资+本地化运营”模式，在中国市场完成重资产布局与技术服务本地化，同时在墨西哥市场形成稳定技术服务网络，实现从服务提供者到产业投资者的转型。2013年，公司与璞瑞基金合资成立瑞东农牧，注册资本1亿美元，规划投资21.2亿元；同期在上海设立派斯东畜牧技术咨询公司，实现前端咨询本地化。2013-2017年，瑞东农牧在山东沾化、无棣等地投资建设现代化猪场，形成“母猪场+育肥场”的初步产能链条。 战略调整期（2017-2025年）：由于突发疫情与市场环境的剧烈变化，公司战略重心转为强化核心优势与聚焦盈利市场。在中国区通过技术升级提升种猪质量、强化生物安全，在瑞东猪场贯彻三层生物安全防护。当前派斯通中国区管理超8万头母猪，在山东有4个母猪场，托管服务扩展至云南、四川、广东等多个省份，完成核心市场覆盖。 表 11：瑞东农牧母猪场设计严格遵循派斯通的设计要求 项目 设计依据 分娩舍规模 根据生产要求的断奶日龄、每周分娩猪只数等 配怀舍规模 根据生产需要的分娩率、配种比例等数据 后备舍、隔离舍及公猪舍的规模 根据配怀舍的规模及生产要求的母猪死淘率 风机 不同猪只的空气需求量、换气时间 加热设备、水帘 温度要求 栏位 猪只舒适生活的空间要求 数据来源：派斯通公众号、东方证券研究所 数据来源：派斯通公众号、东方证券研究所 # 国内农业企业出海路径与成长空间展望 # 海外“蓝海”机遇丰富，增量空间可期 国内竞争白热化，海外仍是蓝海。近年来，国内饲料、养殖行业竞争日益激烈，市场饱和度不断提高。头部企业如牧原、温氏、新希望等在国内市场面临“增量见顶、利润变薄”的困境。饲料行业更是早已进入存量竞争白热化阶段，产能过剩，产能利用率低下是行业普遍情况，区域市场份额的争夺背后是持续的价格战，企业利润空间被大幅压缩。反观海外市场，东南亚、非洲等地经济发展和人口增长带动动物蛋白需求爆发式增长，但当地饲料工业相对落后，这为中国农牧企业提供了广阔的发展空间。 以养殖业为例：技术优势凸显，出海有望形成“降维打击”。非洲猪瘟、禽流感等疫情频发，给全球养殖业带来了巨大冲击，也促使东南亚国家重新审视其养殖模式，寻求更安全、高效的养殖解决方案。在这一背景下，中国农牧企业凭借在楼房养猪、智能防疫、粪污资源化等方面的先进技术，成为了东南亚国家的合作首选。 图29：国内养殖企业的PSY水平已超过PIC和派斯通等国际巨头 数据来源：同花顺iFinD，东方证券研究所 图30：以越南为代表的东南亚国家人均动物蛋白需求快速增长（克/每人/每天） 数据来源：公司公告，东方证券研究所 殊途同归，出海突破成长上限。国内要素禀赋、技术水平以及发展进程等差异的影响下，各领域企业在出海的路径、所处的位置以及目的都不相同。对于国内具备显著竞争优势的企业，如养殖链的饲料和畜禽养殖等，正稳步推进产品、技术输出——资产投建——并购/合资运营的扩张路线。 而对于种植业，我国企业在品种研发、土地资源等核心要素领域的禀赋不足，先天竞争力弱于海外企业，更多地以海外并购作为出海手段，其最终目的是补全补强企业产业链，更顺畅地融入国际大宗市场，甚至成为类似四大粮商的全球市场组织者。尽管路径不同，从结果来说，出海都为农牧企业打开了成长的上限。 # 新希望&海大集团：从饲料出海到本地化体系成型 海大集团和新希望的出海经历珠玉在前。两家公司都从饲料业务入手，再顺势推进产业链上下游布局，形成海外本地化体系。新希望和海大集团的出海经验有两点重要的借鉴意义：（1）依靠在国内的产业积累和成熟模式，一定程度上能对海外当地市场形成“降维打击”；（2）高度重视本土化建设，快速熟悉本地的政策要求、养殖环境和产业关系，最终目标是真正融入当地生态，实现企业与当地社会的双赢。 新希望：从饲料先行到全产业链扎根。1999年，新希望在越南建立了第一家海外饲料公司，抓住越南饲料工业发展滞后、外资饲料企业受青睐的市场机遇，凭借先进的产品工艺与成本优势迅速打开市场。2019年起，新希望将国内“饲料-养殖-屠宰”一体化模式复制至越南平福，建成当地最大单体猪场（年出栏30万头）。2024年，新希望海外业务收入突破200亿元，占总营收的 $19.44\%$ ，成为驱动企业增长的“第二曲线”。截至2025年3月末，新希望已实现动保、养殖、饲料全产业链出海，海外版图扩展至15个国家和地区，其中在越南已有9家饲料公司，3家养殖公司和1家种禽公司，饲料总产量稳居越南市场前五。 图31：新希望海外营收占比 数据来源：同花顺iFinD，东方证券研究所 图32：新希望饲料海外分布 图33：新希望本土化模式 图34：新希望国内人才培养体系完备，向外复制难度更小 数据来源：公司公告，东方证券研究所 新希望六和“一带一路”本土化模式 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 海大集团：优越产业体系在海外成功复制。2011年，海大集团正式进军越南市场，通过“饲料+种苗+动保”模式迅速打开局面。2017年又在印尼和厄瓜多尔建立子公司，逐步构建起以饲料为核心，种苗、动保深度协同的海外布局，2024年公司海外饲料销量达240万吨，占集团外销量的 $10\%$ 。在越南海阳、永隆等地，海大自建饲料厂并配套优质种苗（如抗病虾苗）和动保服务，鸭料料比比当地厂商低 $8\%$ ，同日龄末重高300g，“技术+服务”的双重竞争壁垒已经形成。公司“以越南为核心，辐射印尼、孟加拉”的东南亚战略，推动境外营收从2020年的55.87亿元飙升至2024年的143.39亿元，2025年10月海大国际控股有限公司成立，公司将继续深化东南亚、非洲和拉美市场探索，长期成长空间极为可观。 图35：海大海外营收占比 数据来源：同花顺iFinD，东方证券研究所 图36：海大、新希望海外毛利率高于国内（%） 图37：海大集团在海外形成了本土化生产 图38：海大在国内已形成了完善的技术服务体系 数据来源：同花顺iFinD，东方证券研究所 独特的商业模式与强大的技术研发能力。仅饲料销售环节，海大“产品+服务”的模式在国内便已展示其优越性。在此基础上，海大将国内成熟的“饲料+种苗+动保”模式复制到海外，通过本地化生产与服务，满足当地养殖户的多样化需求。同时，海大依托国内强大的研发团队，结合海外市场特点，不断优化产品配方与养殖技术，提升产品竞争力。在市场拓展方面，海大以越南为核心，逐步向周边国家辐射，形成了区域化的产业布局。 海大集团业务模式展示 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表 12：牧原×BAF 合作前后养殖核心指标对比 图39：牧原×BAF战略合作签约现场 数据来源：海大农牧公众号，东方证券研究所 > 两家企业将国内积累的成熟能力复用于海外，并重视本土化战略的落地实施。新希望依靠饲料产业优势和管理人员输出的基础，采取饲料供应链先行、逐步向养殖和屠宰加工环节延伸的策略，既降低跨区域供应链成本，又通过全链条服务提升客户粘性，同时积极探索与当地农业合作社的深度合作模式，借助合作社的本地影响力和网络，迅速打开市场、建立品牌知名度。海大集团将国内成熟的竞争范式和核心优势复制到海外市场，目前海外“饲料产品力+服务体系”两个维度的竞争优势逐渐拓展到“优质种苗、优质饲料、优质动保、健康养殖模式、全面养殖管理指导”的养殖全链条的多维竞争优势。 # 牧原股份：从技术输出走向重资产投入，出海过程加速 作为全球养猪行业的领军企业，牧原股份在国内出栏量超9000万头，已逐步接近成长的上限。牧原的国际化始于技术服务出海，将产业基础较弱的越南选定为出海第一站，起步阶段以生猪养殖技术服务与智能化养殖设备的销售为主，强调与当地养殖产业链的合作共赢。 技术服务输出先行，轻资产模式共享收益。2024年9月，公司与越南本土领先养殖企业BAF达成战略合作。通过提供涵盖技术方案、硬件支持及人员培训在内的全套养殖解决方案，公司以轻资产模式率先输出核心技术优势与管理经验，在赋能合作伙伴降本增效的同时，实现海外业务的低风险切入与收益共享。 防疫经验成功复制，海外竞争力得到实证。2025年上半年，在越南非瘟疫情挑战下，公司通过精准的技术赋能与生物安全体系重构，助力合作企业实现疫病有效防控。这一成果验证了公司养殖技术与防疫经验的可复制性，标志着其核心竞争力已成功在海外落地生根。 指标 合作前 合作后 PSY(只) 23.5 29 养殖成本(元/公斤) 14 12.5 单场存栏母猪(万只) 0.64 6.4 料肉比 3.2:1 2.8:1 数据来源：同花顺iFinD，公司公告，东方证券研究所 图40：圣农食品自有品牌成功进军菲律宾市场 图41：圣农发展鸡肉产品远销海外 图片来源：中国食品新闻网，东方证券研究所 标志性项目落地，树立海外现代化养殖标杆。2025年9月，公司与越南BAF签署协议，投资32亿元建设高科技楼房养殖项目及配套饲料厂。该项目集成了国内成熟的“楼房养猪模式”与智能化管理系统，预计年出栏商品猪160万头。作为越南首个大规模立体养殖项目，其土地利用率提升 $30\%$ 以上，生物安全等级较传统猪场提高 $40\%$ ，实现了核心技术模型的异地成功平移。 全球化版图扩张，由点及面构建第二增长极。公司计划将越南成功经验进一步复制至印尼、埃及等原料产地，通过本地化生产有效对冲贸易壁垒与物流成本。随着海外投资力度加大，公司设定了2026年海外出栏突破300万头的宏伟目标，国际化业务有望成为支撑公司中长期增长的第二增长曲线。 # 圣农发展：国产白鸡出海新突破 圣农发展作为中国白羽肉鸡行业第一的全产业链集团，形成了“自育·自繁·自养·自宰·深加工”的闭环管理。随着白羽肉鸡种源国产化的突破——圣泽901的培育与迭代成功，公司在深耕国内市场、占有率稳步提升的同时，还通过种鸡与鸡肉出口，驱动出海业务成为新的增长引擎。 鸡肉产品出海，站稳日本市场并开拓海外新市场。公司国外收入稳定增长，先后成功在10多个国家（地区）注册，冷冻鸡肉产品多年出口，深加工肉制品主要销往日韩地区。日本方面，2010年，鸡肉熟食产品首次出口，产品已连续15年出口日本，在日本市场占有率名列前茅。2024年公司取得日本鸡肉出口份额第一的成绩。新兴市场方面，公司已成功开拓多个海外新市场，自有品牌进入菲律宾市场，预计将逐步覆盖菲律宾SM集团旗下100多家大型商超，实现全面上架销售。 数据来源：圣农集团公众号，东方证券研究所 数据来源：公司官网，东方证券研究所，注：受限于作图版面，中国地图仅为示意图，中国香港、中国澳门、中国台湾、南海诸岛等比例请以正式地图为准。 进军全球种鸡市场。2024年5月，3500套圣泽901父母代种鸡，首次走出国门来到非洲坦桑尼亚，此后于当年9月与津巴布韦LAHTONSERVICES(PRIVATE)LIMITED签约，分批次向其提供16万套圣泽901父母代种鸡雏。目前，公司已向坦桑尼亚、塔吉克斯坦2个国家累计出口父母代种鸡1万套、种蛋27万枚，2026年上半年，公司还将向塔吉克斯坦出口祖代种鸡。 图42：圣农901plus料肉比领先 数据来源：Cobb-Vantress，Hubbard，Aviagen公司官网，圣泽901公众号，东方证券研究所 图43：圣农发展向津巴布韦销售圣泽901签约仪式 数据来源：公司官网，东方证券研究所 双轮驱动，构建品牌与产业协同出海。公司种业+鸡肉出海正在驱动全渠道协同发力，全场景增长。种业出海带动养殖产业链出海；自有品牌进入菲律宾市场，实现了鸡肉出口从B端原料供应向C端品牌销售的跨越，直达海外终端消费者。成本端来看，自有种源持续优化，管理水平不断提升，给公司带来显著的成本改善。销售端来看，公司C端业务在未来3~5年内将持续高增长。国内外市场，成本端与销售端共同发力有望助推公司业绩的全面增长。 # 种植业与农产品加工：并购扩张补强产业基础 隆平高科：本土化运营成效显著，波动下稳固市场地位。隆平巴西自2017年底完成并购以来，构建了行业前沿的商业化育种体系，拥有南美领先的分子与病理实验室、覆盖全国的5个核心育种站以及结构合理的育种家团队，实现销量规模跨越式增长。2025年度，面对多重挑战，隆平巴西多措并举，实现营收稳步增长，毛利率实现同比增长约 $8\%$ ，财务费用较上年同期下降超 $90\%$ 。大幅减亏。同时也筑牢在巴西玉米种业市场的前三地位，且与前两名的差距在显著缩小。 依托完善育种体系，把握增长外部机遇。巴西政府颁布的《未来燃料法案》中，提升了乙醇在汽油中占比，使乙醇产量从目前的每年350亿升扩大至500亿升。由于甘蔗种植区域受限，玉米成为乙醇生产的主要原料。同时，巴西畜牧业的快速发展，也进一步刺激了玉米需求。公司此前已投资建设南美规模领先的种子生产线，覆盖种子加工、仓储、物流等环节，有效提升供应链效率与产品质量稳定性，为业务规模扩张提供坚实保障。 图44：国外水稻、玉米研发布局 数据来源：公司官网，东方证券研究所 图45：隆平高科跻身全球种业排名第七 数据来源：隆平高科公众号，东方证券研究所 中粮糖业：食糖业务海外布局，锁定优质低成本糖源。（1）澳洲塔利糖业是公司扎根南半球、辐射全球的核心糖业资源枢纽，该资产具备显著战略价值，核心体现在两方面：其一，拥有坚实的质量壁垒，旗下Tully原糖品质常年稳居澳洲前列，可直接对接国内高端精炼糖市场需求；其二，占据优质物流节点优势，资产毗邻亚洲主销区域，相较巴西糖，不仅到货周期能缩短10-15天，运费成本还可降低约 $20\%$ 。（2）巴西业务协同，公司通过兄弟公司中粮国际在巴西控制4家糖厂（产能合计150万吨）形成深度战略协同，与Tully糖共同构成公司海外原糖采购的“双保险”。 图46：公司出海业务辐射网络示意 数据来源：公司官网，东方证券研究所绘制 海南橡胶：海外并购协同效应释放，境内外资源共享提升效率。受制于海南岛内有限的土地面积和橡胶产能，公司加工厂原料获取难度更大、成本更高，基于此，向海外主产区布局加工产能成为了必然选择。公司依托海垦集团获取资源与政策支持，通过并购优化全球配置。2012年，公司收购全球最大的天然橡胶贸易公司新加坡R1国际股权，后者强大的全球分销网络和客户资源， 以及一定的加工能力，有效补齐了当时海南橡胶在国际贸易和下游渠道的短板。2017年，受托管理印度尼西亚最大的橡胶加工企业KM公司，进一步扩大了海南橡胶海外产业版图。2023年公司并购新加坡上市公司合盛农业（持股 $68.10\%$ ）强化全产业链布局，种植端聚焦喀麦隆，加工端覆盖印尼、泰国，销售网络遍及欧美亚，形成“海外加工+本土产能”格局，与公司本土产能形成强协同，并强化了全球资源掌控力。 图47：公司海外业务毛利贡献呈上升趋势 数据来源：公司公告，同花顺iFinD，东方证券研究所 图48：公司境内外业务营收贡献相当（百万元） 数据来源：公司公告，同花顺iFinD，东方证券研究所 # 投资建议 当国内农业企业陷入存量市场的内卷竞争，奔向国际蓝海成为了打破成长上限的必然选择。通览国内、国际农业企业的出海历程，路径均未脱离产品、技术输出——资产投建——并购/合资运营的体系，无非基于各自竞争优势和禀赋进行方式选择。而成功经验的共性都在于：过硬的核心产品业务优势、完善的产业链布局以及配套服务跟进、对海外本土市场的适应和融入。我们认为，具备以上条件的企业，有望更为顺利地走过前人之路，快速形成第二成长曲线。相关标的：牧原股份、海大集团、新希望、海南橡胶、圣农发展、中粮糖业、隆平高科等。 # 风险提示 (1) 海外政局及政策变动风险。目前国内企业出海的主要目标市场在东南亚、非洲以及南美洲等发展中国家和地区，当地政局动荡和政策变化可能增加经营成本或威胁生产经营的稳定。 (2) 汇兑损益风险。汇率变动直接影响公司海外业务核算的成本收益。 (3) 畜禽疫病大规模爆发。一旦大规模爆发非洲猪瘟、高致病性禽流感等高致死率畜禽疫病,可能导致国内养殖业严重受损,影响企业盈利。 (4) 原材料价格大幅波动。原材料成本是养殖成本的主要组成部分，若玉米、豆粕等原材料价格大幅波动将直接影响到企业盈利能力。 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 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