> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 白酒：不怕下滑，由反弹到反转 # 食品饮料行业更新 # 核心观点 - 白酒消费“不怕下滑、怕不下滑”，预期下修为股价创造起跳空间。按消费者支出口径，我们估测2026年初至今全行业销售额下滑近 $20\%$ ，扣除茅台后，估测全行业销售额下滑 $20\% - 25\%$ ，其中，我们估测茅台之外的白酒产品均价同比 $-10\%$ ，销量同比 $-15\%$ ，量或是拖累主因，整体看，我们认为行业需求侧下滑有助于市场一次性修正头部企业的业绩预期，股价或将不再受业绩拖累。 - 周期尾部去库加速，白酒的商品属性持续重塑。2026年至今，白酒产业呈现如下特征：1）家庭消费和日常消费比较刚性，白酒的快消属性强化，实现消费群体的第二次转变；2）企业经营理念普遍不再“唯规模导向”，核心考核指标回归到渠道盈利；3）当下白酒仍处于库存周期后半段，处于被动去库状态，且2026Q1部分品牌库存呈现加速回落，但是我们认为库存底的到来还需要一定时间，商务、政务场景缺失对行业销量拖累仍明显。4）考虑到茅台、五粮液的核心单品在当下价格体系下，2026年前两个月均呈现量的正增长，我们倾向于推测，行业2026Q1在价格层面基本见底，行业2023年调整以来首次出现“价比量刚性”的特征。 - 股价进三退二，从反弹到反转，一季报是分水岭。我们延续前期观点，板块在2025年以来的核心矛盾在于“杀业绩”，2026年一季报将协助市场完成对白酒业绩底的确认，年度维度看，业绩下修对于白酒股价的拖累或将终结于2026年，头部企业的增长确定性将再次凸显，板块股价的核心驱动因素将由交易结构（驱动股价反弹）向业绩确定性（驱动股价反转）迁移，板块在2026下半年大概率呈现“股价明显抬升，估值先行”的特征，应当保留仓位。 # 投资建议与投资标的 投资建议：业绩下修对股价拖累逐步弱化，板块的核心驱动因素将由交易结构向业绩确定性迁移，板块的博弈属性回落，配置价值强化：1）具备份额逻辑的头部企业，推荐山西汾酒(600809，买入)、贵州茅台(600519，买入)、五粮液(000858，买入)；2）区域高占有的标的，推荐今世缘(603369，买入)、古井贡酒(000596，买入)、金徽酒(603919，买入)，以及港股珍酒李渡(06979，买入)；3）弹性标的：舍得酒业(600702，买入)、酒鬼酒(000799，买入)、水井坊(600779，买入)。 风险提示：食品安全、管理层更替、行业拐点时间延后，产业政策调整等。 <table><tr><td>行业评级</td><td>看好（维持）</td></tr><tr><td>国家/地区</td><td>中国</td></tr><tr><td>行业</td><td>食品饮料行业</td></tr><tr><td>报告发布日期</td><td>2026年02月23日</td></tr></table> # 证券分析师 李耀 执业证书编号：S0860525100001 香港证监会牌照：BXH218 liyao@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 复苏，聚焦上游：食品饮料行业周报 2026-02-22 大年起点：复苏启动，把握两条主线：食 2026-02-09 品饮料行业周报 “涨”声雷动，力争“上游”：食品饮料行 2026-01-30 业周报 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址： www.dfzq.com.cn