2025-06-03-Bernstein-海德堡材料（HEI）_海德堡资本市场日指引符合预期_但我们希望在投资组合轮换策略上有轻微转变_25页_2mb

1. 研究内容及基本结论

• 公司评级及目标价格：维持Market-Perform评级，目标价从172.45欧元上调至185欧元，对应7%的上涨空间。
• 脱碳战略：高度看好脱碳战略，尤其是零碳水泥。Brevik工厂将为EBITDA贡献20-30%的边际提升，但强调CCS设施可能无法复制早期设施的高红利收益。
• 业务组合轮换：赞赏激进的全球布局，但认为公司应加大轮换速度，特别是CCS领域的承诺；亚洲市场约占收入的三分之一，面临价格波动和运输成本问题。
• 中东市场：维持中东地区的推荐评级，阿联酋等区域内高现金流市场继续提供较强增长动力。

2. 关键亮点

• 脱碳能力：计划到2030年将CO₂排放降至<400kg/t熟料，同时实现大部分可持续产品收入。
• 财务杠杆管理：2030年净债务/EBITDA比率降至0.1x，提供约100亿欧元的多余杠杆，为大额并购或更大规模的股东回报涵盖。
• 产能扩张潜力：预计未来几年脱碳水泥能力将翻倍。

3. 关键风险

• 市场布局不足：部分市场如印度和土耳其仍面临激烈竞争
• 原材料及价格波动：能源成本涨跌对生产CCS工厂带来运营压力
• 并购落地不确定：资本分配计划虽具战略意义，但执行效果有待观测

4. 估值和目标价格

• 目标价格：185欧元，对应2025-30年利润增长的折现价值重估。
• 模型更新：调整了资本支出来符合CMD提供的信息，较原先模型更为谨慎且逐年接近期权目标。

5. 投资建议

维持Market-Perform评级，略上调目标价，表明尽管战略方向受认可，但仍需观望市场轮换影响及脱碳普及进度。