20260306-国信证券-中芯国际-00981.HK-第三大晶圆代工企业_受益本土企业崛起和本地化制造趋势_29页_2mb

中芯国际 (00981.HK) 总结

核心内容

中芯国际是全球第三大晶圆代工企业，提供8英寸和12英寸晶圆代工与技术服务，业务覆盖广泛。2025年公司收入达93亿美元，净利润为6.85亿美元，预计2026年收入增幅高于可比同业平均值。公司超过90%的收入来自晶圆制造代工，其中12英寸晶圆收入占比77%，8英寸为23%。下游构成中，消费电子占比最高（43%），其次是智能手机（23%）、电脑与平板（15%）、工业与汽车（11%）和互联与可穿戴（8%）。

主要观点

• 中芯国际作为全球第三大晶圆代工厂，受益于中国芯片设计企业的崛起及本地化制造趋势。
• 公司产能持续扩张，2025年末折合8英寸产能达105.9万片/月，预计2026年底新增折合12英寸产能约4万片。
• 2025年公司毛利率为21%，净利率为15.3%，盈利能力和运营效率逐步提升。
• 公司无实际控制人，主要股东为大唐控股（香港）投资有限公司，持股比例为14.06%。

关键信息

公司概况

• 成立于2000年，2004年在港交所上市，2020年在科创板上市。
• 在上海、北京、天津、深圳设有多个子公司，产线分布广泛。
• 拟增资中芯南方，持股比例将提高至41.561%；拟发行股份收购中芯北方少数股权，使其成为全资子公司。

行业趋势

• 全球半导体行业兼具周期性和成长性，2025年销售额达7916亿美元，预计2026年将继续保持两位数增长。
• 中国芯片设计企业数量和销售额在2017-2025年均以两位数CAGR增长，推动本土晶圆制造需求。
• 中国晶圆厂产能增速（8.1%）高于全球（5.3%），尤其在主流节点（22nm-40nm）和先进节点（14nm及以下）增长显著。

技术发展

• 公司制程技术持续演进，从0.18微米到28nm，再到14nm、10nm及以下，逐步覆盖先进制程。
• 2025年公司毛利率和净利率分别为21.0%和15.3%，并预计在2026-2027年进一步提升至22.7%和17.7%。

估值与投资建议

• 当前合理估值区间为75.78-86.61港元，相对于2026年3月3日股价有21%-39%的溢价。
• 2025年公司产能利用率达95.7%，高于联电。
• 2025年公司毛利率为21%，净利率为15.3%，预计未来三年毛利率将逐步提升至22.7%。

风险提示

• 产能爬坡不及预期。
• 需求不及预期，国际关系紧张可能影响业务发展。

盈利预测与财务指标

估值与投资建议

• 采用PB相对估值法，合理股价区间为75.78-86.61港元。
• 维持“优于大市”评级。
• 2025年市净率（PB）为3.0倍，2026年预计降至2.9倍。

附表：财务预测与估值

• 2025年收入增长16.2%，净利润增长39.1%。
• 2026年收入增长18.0%，净利润增长27.8%。
• 2027年收入增长13.8%，净利润增长17.7%。
• 毛利率预计从2025年的21.0%逐步提升至2027年的22.7%。
• 研发费率预计从2024年的9.53%逐步下降至2027年的7.00%。
• 管理费率预计从2024年的7.22%逐步下降至2027年的5.30%。
• 销售费率预计从2024年的0.50%逐步下降至2027年的0.43%。

图表目录

• 图1：公司业务全球布局
• 图2：公司发展历程
• 图3：公司股权结构
• 图4：公司营业收入及增速
• 图5：公司净利润及增速
• 图6：公司收入结构
• 图7：公司毛利率
• 图8：公司晶圆制造代工收入尺寸构成
• 图9：公司晶圆制造代工收入下游构成
• 图10：全球半导体季度销售额同比增速
• 图11：全球半导体季度销售额
• 图12：半导体企业经营模式变化
• 图13：全球前十大半导体企业（不含纯晶圆代工厂）
• 图14：全球前十大晶圆代工企业市占率排名
• 图15：中国芯片设计企业数量
• 图16：中国芯片设计销售额
• 图17：全球手机处理器季度市占率
• 图18：海光信息和寒武纪历年收入
• 图19：2024-2028年中国晶圆厂产能增速高于全球
• 图20：中国各技术节点晶圆厂产能增速
• 图21：中芯国际和联电的季度产能利用率
• 图22：中芯国际历年资本开支
• 图23：中芯国际产能
• 图24：台积电发展历史
• 图25：台积电逻辑制程演进情况
• 图26：台积电先进封装技术
• 图27：台积电的收入和净利润
• 图28：台积电的盈利能力
• 图29：台积电的收入业务构成
• 图30：台积电晶圆代工收入的各制程占比
• 图31：台积电收入下游占比（2018年及以前）
• 图32：台积电收入下游占比（2018年及以后）
• 图33：台积电历年资本开支
• 图34：台积电的晶圆厂和封测厂
• 图35：台积电晶圆厂年产能
• 图36：台积电历年产能利用率
• 图37：台积电PB（MRQ）估值