WOLFPACK-亿航EHANG做空报告（英文）-2021.2-33页_3mb

EHang: A Stock Promotion Destined to Crash and Burn

核心内容

EHang (NASDAQ: EH) is presented as a company poised to lead the future of autonomous aerial vehicles (AAVs) and urban air mobility. However, this document reveals that EH is likely involved in a stock promotion scheme, with fabricated revenues, misleading claims about its products and manufacturing capabilities, and a questionable relationship with its purported primary customer, Shanghai Kunxiang Intelligent Technology Co., Ltd.

主要观点

• 虚假客户关系：EH声称的主要客户Shanghai Kunxiang Intelligent Technology Co., Ltd. (Kunxiang) 实际上可能是在帮助提升EH股价，而非真正购买其产品。
• 夸大营收与应收账款：自2019年12月IPO以来，EH仅收集了约20%的报告营收，且应收账款周期长达200天，远超其声称的180天信用期，显示营收可能被人为夸大。
• 制造设施虚伪：EH的制造设施在Guangzhou和Yunfu均未达到其宣传的工业标准，缺乏必要的制造设备、员工和生产流程，甚至被描述为“空荡荡”的地方。
• 技术与安全问题：EH216使用的是“业余级”电机（T-Motor），而非航空航天级产品，且其自主系统缺乏足够的研发投入，安全性存疑。
• 虚假宣传与监管误导：EH在中美两国的宣传中存在不一致，声称获得的“商业飞行许可”实际为“特定类无人机试运行批准函”，且其产品在实际测试中表现不佳。
• 法律风险：EH的中国实体EH Guangzhou可能因涉嫌不当交易被法院冻结95%的股权，进一步加剧其财务与法律风险。

关键信息

Kunxiang: 虚假客户

• Kunxiang是EH的唯一公开分销商，但其实际运营规模远小于宣传。
• Kunxiang的三个办公地址中，两个为虚构，包括一个酒店和一个不存在的13楼。
• Kunxiang的唯一员工（自称财务经理）表示对EH216不感兴趣，反而推销自己的无人机产品。
• Kunxiang在EH上市前投资了约RMB100 million，其投资价值在上市后显著增长，暗示其签约合同的动机是提升EH股价，而非真实采购。

制造设施：空洞与不专业

• EH的Guangzhou总部和制造设施几乎空无一人，缺乏基本的工业安全措施和生产流程。
• 设施内未发现先进的制造设备、原材料库存或装配线，仅有一些轻度组装操作。
• EH在Yunfu声称建有新制造设施，但实际为租用的旧市场建筑，且未开始生产，仅进行装修。
• EH的“设计与测试中心”实为一个废弃的游乐场区域，缺乏专业测试环境。

产品与技术问题

• EH216使用的是T-Motor的“业余级”电机，不适用于载人飞行。
• EH未展示显著的知识产权，其产品可能为ODM（原始设计制造商）定制，而非自主研发。
• EH声称完成超过4,000次测试飞行，但实际测试地点为废弃游乐场，测试条件和数量存疑。
• 产品续航时间短（仅约30分钟），飞行性能和安全性受到质疑。

财务与运营问题

• EH自IPO以来仅收集约20%的营收，且应收账款周期长达200天，远超其宣称的信用期。
• EH与Kunxiang签订的销售合同存在巨大价格差异，从RMB150 million/单位降至RMB1.5 million/单位，显示合同可能被人为操纵。
• EH的财务透明度低，曾向SEC申请删除合同价格信息，以避免投资者质疑其营收真实性。

监管与法律风险

• EH在中美两国的宣传中存在不一致，声称获得的“商业飞行许可”实际为“特定类无人机试运行批准函”，且该许可已被其他公司获得。
• EH的中国实体EH Guangzhou因涉嫌不当交易，其股权可能被法院冻结，导致其ADR（美国存托凭证）价值归零。
• PRC律师认为EH可能违反制造商认证和标签法规。

行业专家意见

• Dr. Mark Moore（前NASA工程师）认为EH216技术粗糙，使用业余级电机，无法通过美国安全标准。
• Moore指出EH的研发预算不足，无法支撑其宣称的“自主系统”。
• 他强调EH的制造和测试流程缺乏透明度，不符合美国航空监管要求。

总结

EHang被指控通过虚假客户关系和夸大营收来推动其股票价格，其制造设施和产品技术均未达到其宣传标准，且存在严重的财务和法律风险。投资者应警惕其宣传与现实之间的巨大差距，并注意其可能面临的监管和法律问题。