深度报告-20260510-华源证券-海鸥股份-603269.SH-算电时代的_三大预期差_亟待重估_41页_4mb

海鸥股份（603269）总结

核心内容概述

海鸥股份是中国冷却塔行业的领军企业，凭借技术、品牌和规模优势，构建了难以逾越的行业壁垒。公司积极布局新一轮工业和能源革命，当前市场对其估值存在“三大预期差”，包括核电冷却塔的黄金时代、液冷赛道中冷却塔的竞争格局、以及燃气轮机带来的业绩拉动，这些因素均可能推动公司业绩显著提升。

主要观点与关键信息

预期差一：核电冷却塔将临黄金时代

• 核电建设提速：根据《十五五规划》，2030年我国核电运行装机容量将达到1.1亿千瓦，较“十四五”末增长76%。预计2027-2028年核电建设规模将大幅上升。
• 冷却塔需求激增：随着核电站从沿海向内陆转移，冷却塔成为常规岛的必备设备。海鸥股份作为核电冷却塔标准迭代的参与者，技术优势有望转化为市场份额。
• 市场渗透率提升：传统自然通风冷却塔将逐步被机械通风冷却塔替代，后者价值量提升4倍以上，成为未来重点发展方向。

预期差二：冷却塔是液冷赛道中竞争格局最好的环节之一

• 液冷需求加速：AI进入Token时代，算力需求由一次性投入转向持续性运营，液冷成为数据中心冷却系统的主流。
• 冷却塔在液冷中的价值占比：在液冷系统中，冷却塔占一次侧价值的8%，是液冷赛道中竞争格局最佳的环节之一。
• 市场格局优化：海鸥股份凭借性价比优势，打破马利、BAC、益美高等外资企业的垄断，成为新晋认证企业，开启市占率提升之路。

预期差三：燃气轮机需求处于历史级景气周期

• 燃气轮机联合循环需求：全球燃气轮机联合循环机组占比74.9%，其蒸汽轮机凝汽器需要冷却塔冷却，带动冷却塔市场需求。
• 海鸥与西门子合作：海鸥与西门子合作多个燃气轮机项目，如英国Keadby二期联合循环电厂项目，合同金额达745.621万欧元。
• 未来市场空间：预计2026-2035年全球燃气轮机联合循环新增装机容量将稳定在75GW以上，对应每年50亿元冷却塔市场空间。

盈利预测与估值

• 盈利预测：上调2026-2027年归母净利润预测至1.68亿元、3.06亿元，新增2028年盈利预测为4.25亿元。
• 估值对比：对应5月8日股价PE分别为31X、17X、12X，显著低于英维克、申菱环境、冰轮环境等可比公司的平均水平。
• 评级上调：基于公司数据中心冷却塔新业务扩展潜力，上调至“买入”评级。

风险提示

• 宏观经济下行风险：下游需求可能因经济放缓而受到影响。
• 新产品研发风险：技术更新快，新产品研发周期长、成本高，存在不确定性。
• 液冷渗透率不及预期风险：若液冷市场发展速度低于预期，可能影响公司新业务增长。
• 市场测算偏差风险：市场空间测算基于假设，实际发展可能与预期存在偏差。

公司优势与布局

• 技术优势：海鸥股份是CTI会员单位，参与制定多项国内外标准，产品在防冻、消雾、节能、节水等方面领先。
• 品牌与客户：拥有广泛的国内外客户群，包括中石化、中石油、西门子、埃克森美孚、壳牌、三菱化学等。
• 海外布局：公司在17个国家设立分支机构，境外业务占比达61.59%，成为公司主要增长驱动力。
• 员工持股计划：公司2025年启动员工持股计划，已回购股份884.25万股，总金额为10009万元，体现公司对未来发展信心。

业务结构与增长潜力

• 冷却塔销售：2025年营收占比79.17%，是公司核心业务。
• 零部件与技术服务：分别占比9.72%和9.16%，贡献稳定收入。
• 液冷冷却塔：预计2026年营收为2.5亿元，毛利率高达50%，增长潜力巨大。
• 燃气轮机撬装业务：与西门子合作，受益于燃气轮机市场景气周期，具有较高盈利能力。

市场前景与机会

• 数据中心冷却塔：随着液冷渗透率提升，冷却塔作为一次侧设备，市场空间有望从306亿元提升至194亿元（2026-2030年），推动公司业绩增长。
• 东南亚市场：作为中国冷却塔企业的理想主战场，东南亚因缺电、高温和土地紧张，对液冷需求迫切，海鸥有望抢占市场先机。
• 技术升级：随着液冷技术的升级，冷却塔在液冷系统中的价值量将显著提升，公司具备技术优势，有望在新市场中占据主导地位。

总结

海鸥股份作为国内冷却塔行业领军企业，正受益于核电、液冷和燃气轮机等新兴领域的发展，其市场定价存在三大预期差。公司凭借技术、品牌和海外布局，有望在未来几年实现业绩大幅增长，同时估值低于可比公司，具备较大提升空间。未来，公司应持续关注技术升级和市场拓展，以巩固其行业领先地位。