20150408-中航证券-2015年宏观二季度报告_经济继续寻底_四季度或有改善_24页_1mb
报告摘要
2015年宏观二季度报告总结
核心内容
2015年二季度宏观经济运行面临较大压力，经济增速持续下滑，通缩风险加剧，政策层面持续发力以稳增长。报告重点分析了投资、财政、通胀与实际利率、美联储加息及资金流动等几个关键领域，预测未来经济走势与政策效果。
主要观点
- 经济运行节奏：经济呈现“进一退二”的波动节奏，受经济结构转变和工业周期性衰退影响，短期内将继续寻底，若无持续强刺激，经济增速可能进一步下滑。
- 经济开局不佳：2015年一季度GDP增速预计降至7%左右，经济数据普遍下滑，通胀形势恶化，倒逼政策加码。
- 投资为稳增长核心：投资重点在房地产和基建，但地产投资受库存高企拖累，预计二季度难企稳，下半年存在下行风险。基建虽上半年维持20%左右增速，但下半年可能因信贷扩张不足和PPP参与度低而受压。
- 财政风险凸显：财政收入增速放缓，土地财政与营改增双重影响下，地方财政压力加剧，需依赖债务置换和财政扩张来维持支出，但效果尚不明确。
- 通胀与实际利率：PPI持续下行，通胀压力主要来自内外需不振和输入型通缩，实际利率仍处高位，需进一步宽松政策来缓解。
- 美联储加息延后：受非农数据不及预期、油价暴跌及美元升值影响，美联储加息可能延后至9月，缓解我国资本外流压力，但人民币升值趋势难扭转。
- 汇率波动与出口：人民币实际有效汇率领先出口增速3个月，出口高增难持续，人民币对美元小幅贬值趋势可能显现。
投资与政策分析
投资方面
- 房地产投资：一季度销售先抑后扬，但库存仍高，地产投资持续下行，短期内难以反弹。
- 基建投资：上半年基建增速维持20%左右，下半年若信贷和PPP参与不足，存在下行风险。
- 政策影响：政府通过降准、降息、SLF、MLF等工具释放流动性，但实际效果有限，需更多财政支持。
财政方面
- 财政收入下滑：1-2月财政收入增速降至金融危机后最低，土地财政和营改增影响显著。
- 财政风险：土地财政依赖度高的地区可能面临区域性财政风险，债务置换是短期缓解措施，但效果有限。
- 政策应对：增加地方政府债务发行、鼓励社会资本参与基建投资，但整体财政支出扩张仍需观察。
通胀与货币政策
- 通胀形势：CPI-PPI剪刀差扩大，PPI持续通缩，输入型通缩压力依然存在。
- 货币政策：央行预计年内至少有一次降息和三次降准，但实际利率尚未明显下降，需进一步宽松。
- 实际利率影响：三季度实际利率有望走低，但四季度需对冲PPI通缩影响，才可能激发制造业投资。
美联储加息与资金流动
- 加息预期延后：受美国经济疲软、非农数据不及预期和美元升值影响，美联储加息可能延后至9月。
- 对我国影响：加息延后减轻二季度资本外流压力，美元升值节奏放缓，人民币升值压力暂时缓解。
- 汇率与出口关系：人民币实际有效汇率领先出口增速3个月，升值趋势对出口形成抑制，预计年内人民币将小幅贬值。
关键数据与图表
- 经济数据：
- 一季度GDP预计降至7%。
- 工业增加值、固定资产投资增速降至历史新低。
- 房地产销售面积和金额同比跌幅扩大，库存高企。
- 财政数据：
- 土地使用权出让收入累计增速降至-36.2%。
- 地方财政收入增速降至3.2%。
- 货币政策：
- 央行一季度降准降息，但实际利率未明显下降。
- 信贷扩张为社融提供支撑，但表外融资收缩限制增长。
- 美联储数据：
- 3月非农就业数据低于预期，加息路径下移。
- 美元指数与人民币中间价波动一致，升值趋势未变。
投资评级
- 上市公司：
- 买入：预计未来六个月总回报超过综合指数。
- 持有：预计未来六个月总回报与综合指数相近。
- 卖出：预计未来六个月总回报低于综合指数。
- 行业：
- 增持：行业增长高于国民经济增长。
- 中性：行业增长与国民经济增长相近。
- 减持：行业增长低于国民经济增长。
风险提示与免责声明
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- 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
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总结
2015年二季度经济仍面临下行压力，政策层面通过宽松货币政策与财政刺激来托底经济，但效果有限。房地产和基建是稳增长的重要支撑，但地产库存高企与基建融资受限使投资难以企稳。财政风险逐步显现，需关注土地财政与营改增对地方财政的影响。通胀形势未见明显改善，PPI持续通缩，实际利率高位运行，货币政策仍需宽松。美联储加息预期延后，对我国资本流动与汇率形成一定缓冲，但人民币升值趋势难以逆转。整体经济形势复杂，需持续关注政策效果与市场变化。
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