> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华润啤酒2025业绩点评总结 ## 核心内容概述 华润啤酒于2025年发布了其业绩公告，整体表现呈现啤酒业务盈利向好与白酒业务阶段性承压的双重特征。尽管2025年公司营收和净利润均出现同比下降，但通过剔除商誉减值、关厂和地售等非经常性事项，经调整后的财务指标显示公司盈利能力有所提升。此外，公司积极实施“三精策略”，推动数字化降本增效，进一步优化运营效率。 ## 主要观点 ### 啤酒业务：结构优化，盈利提升 - **业绩表现**：2025年公司啤酒业务销量同比增长1.4%至1103万吨，吨营收下降1.4%至3308元，吨成本下降3.7%至1903元。 - **毛利率提升**：啤酒业务毛利率同比提升1.4个百分点至42.5%，主要受益于原材料成本下降。 - **产品结构优化**：普高档及以上和次高档及以上产品销量分别增长10%和中高单个位数，喜力、老雪、红爵等核心高档产品增长显著，分别达近20%、约60%和超100%。 - **盈利能力增强**：经调整EBITDA Margin同比提升3.9个百分点至26.3%，经调整啤酒EBITDA同比增长17.4%至96.1亿元，显示出盈利能力持续增强。 ### 白酒业务：阶段性减值，战略转型 - **业绩下滑**：2025年白酒业务营收同比下降30.4%，主要受行业深度调整影响。 - **商誉减值**：计提商誉减值28.8亿元，导致经调EBITDA Margin同比下降22个百分点至17.6%。 - **毛利率下降**：白酒业务毛利率同比下降11.5个百分点至57.0%。 - **战略调整**：公司正通过七大策略推进白酒业务的长远健康发展，努力打造其为第二增长曲线。 ### 运营效率：数字化转型成效显著 - **费用率下降**：销售费用率同比下降1.4个百分点至20.3%，管理费用率同比下降0.2个百分点至8.3%。 - **总部搬迁优化**：组织和人员优化带动管理费率显著下降，提升了整体运营效率。 ## 关键财务信息 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入(百万元) | 38,932 | 38,635 | 37,985 | 38,690 | 39,227 | | 营业利润(百万元) | 4,432 | 4,700 | 5,436 | 5,716 | 6,031 | | 归母净利润(百万元) | 5,153 | 4,739 | 3,368 | 5,936 | 6,170 | | 每股收益（元） | 1.59 | 1.46 | 1.04 | 1.83 | 1.90 | | 毛利率(%) | 62.6% | 62.2% | 62.0% | 62.5% | 63.0% | | 净利率(%) | 13.2% | 12.3% | 8.9% | 15.3% | 15.7% | | ROE(%) | 17.0% | 15.0% | 10.1% | 16.3% | 15.6% | | 市盈率 | 14.5 | 15.8 | 22.2 | 12.6 | 12.1 | | 市净率 | 1.2 | 1.0 | 0.9 | 0.8 | 0.7 | ## 盈利预测与投资建议 - **投资建议**：维持“买入”评级。 - **盈利预测**： - 2025年EPS为1.04元（原预测1.62元）。 - 2026年EPS为1.83元（上调）。 - 2027年EPS为1.90元（上调）。 - **目标价格**：基于2026年EPS和行业平均市盈率17倍，给予35.35港元目标价。 - **风险提示**：原料成本波动、餐饮恢复不及预期、宏观政策变化。 ## 可比公司估值和盈利预测 | 公司 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 平均数 | 调整后平均 | |------|------|------|------|------|--------|------------| | 青岛啤酒股份 | 3.18 | 3.36 | 3.53 | 3.67 | 21.53 | 19.45 | | 统一企业中国 | 0.43 | 0.47 | 0.53 | 0.57 | 19.35 | 19.80 | | 珠江啤酒 | 0.37 | 0.41 | 0.46 | 0.50 | 17.15 | 17.23 | | 燕京啤酒 | 0.37 | 0.60 | 0.68 | 0.78 | 15.52 | 15.23 | | 华润饮料 | 0.68 | 0.41 | 0.50 | 0.58 | - | - | ## 附表：财务报表预测与比率分析 ### 资产负债表（单位：百万元） | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|------|------|------|------|------| | 流动资产 | 17,141 | 15,628 | 19,443 | 22,397 | 28,606 | | 现金 | 5,520 | 3,842 | 8,283 | 11,055 | 17,164 | | 资产总计 | 71,524 | 69,308 | 68,535 | 71,972 | 75,393 | ### 现金流量表（单位：百万元） | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|------|------|------|------|------| | 经营活动现金流 | 4,149 | 6,928 | 7,644 | 9,522 | 9,959 | | 投资活动现金流 | -9,687 | -2,135 | -332 | -3,816 | -816 | | 筹资活动现金流 | 927 | -6,494 | -2,871 | -2,934 | -3,034 | | 现金净增加额 | -4,611 | -1,701 | 4,441 | 2,772 | 6,109 | ### 利润表（单位：百万元） | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入 | 38,932 | 38,635 | 37,985 | 38,690 | 39,227 | | 销售成本 | 22,829 | 22,160 | 21,625 | 21,963 | 22,126 | | 毛利 | 16,103 | 16,475 | 16,360 | 16,726 | 17,101 | | 归属于母公司净利润 | 5,153 | 4,739 | 3,368 | 5,936 | 6,170 | ## 投资评级和相关定义 - **买入**：相对强于市场基准指数收益率15%以上。 - **增持**：相对强于市场基准指数收益率5%~15%。 - **中性**：相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动。 - **减持**：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 ## 风险提示 - 原料成本波动。 - 餐饮恢复不及预期。 - 宏观政策变化。