深度报告-2026-05-13-华泰证券-财报深读_从盈利拐点到ROE拐点_32页_3mb

财报深读：从盈利拐点到ROE拐点总结

核心内容概述

2025年A股年报及2026年一季报显示，A股盈利周期已进入上行趋势，制造业产能周期拐点刚刚迈过，板块间分化加剧，同时海外收入占比创新高，企业分红比例也达到历史新高。本文从四个主要看点出发，分析了当前A股市场的盈利趋势、行业分化、制造业产能周期和海外业务表现，并提出了相应的配置建议。

主要观点

1. 盈利周期已在上行趋势中

• 盈利改善：2026年一季度A股非金融企业归母净利润同比增速明显改善，从-12.5%回升至-1.1%，盈利周期步入复苏通道。
• 收入端回升：非金融企业收入增速从-5.1%回升至+5.3%，收入端连续三个季度改善，显示企业盈利复苏才刚刚开始。
• 趋势判断：全A非金融收入增速已脱离震荡底部区间，反映下游需求的有效复苏。盈利周期已进入上行阶段。
• 驱动因素：竞争格局改善带来的费用率下降、地缘扰动下周期品价格抬升是盈利改善的主要原因。

2. 行业短周期分化加剧，TMT及先进制造高景气

• TMT与先进制造：TMT板块及先进制造行业处于主动补库阶段，订单和收入持续增长，未来仍有望延续高景气。
• 内需消费与顺周期：内需消费和顺周期行业处于被动去库阶段，收入增速已转正，但订单仍处于修复过程中。
• 出口链与基建链：出口链和基建链受地缘扰动影响较大，订单和收入增速有所放缓，仍处于主动去库阶段。
• 新增行业：光伏设备、通用设备、装修建材、煤炭等板块的收入拐点已显现，具备较强的复苏潜力。

3. 广义制造业产能周期刚刚迈过拐点

• 固定资产周转率：自2024年三季度以来，广义制造业固定资产周转率触底回升，是产能周期拐点的重要标志。
• 资本开支回正：2025年四季度广义制造业资本开支首次回正，显示产能周期已进入修复阶段。
• 行业机会：
  • 主动扩产：电池、非金属材料、风电设备、工程机械、小金属等具备持续扩产能力。
  • 被动去产：光伏设备、化学制药、医疗服务、装修建材等基本完成产能出清。

4. 海外收入占比创新高，分红企业数目持续增加

• 海外收入占比：2025年全A海外收入占比达19.8%，创下历史新高，部分行业如航运港口、工程机械、家电、元件等表现突出。
• 海外毛利率：全A海外收入毛利率为21.2%，持续优于国内业务。
• 分红比例：剔除亏损企业后，全A分红企业数目占比达98.6%，分红能力显著增强。
• 派息率：2025年全A派息率为37.5%，较前一年小幅回落，但整体仍保持较高水平。

关键信息

财报数据与趋势

• 盈利周期：从2025年年报和2026年一季报数据看，非金融企业盈利周期已进入上行趋势，ROE开始回升。
• 库存周期：A股非金融企业已进入被动去库与主动补库的临界点，库存周期趋势明确。
• 资本开支：广义制造业资本开支在2025年四季度首次回正，显示产能周期底部已过。

行业表现

• 高景气行业：TMT、先进制造、通信设备、消费电子、医疗服务、小金属、商用车等板块持续高景气，订单及收入均呈上行趋势。
• 复苏行业：光伏设备、通用设备、装修建材、煤炭等板块的收入拐点渐近，具备持续增长潜力。
• 低迷行业：内需消费、顺周期、出口链、基建链等板块仍处于被动去库或库存修复阶段，需持续关注。

配置建议

• 新增行业：消费电子、小金属、煤炭、装修建材是当前新增供需双向改善型行业。
• 持续关注行业：电池、电网设备、工程机械、光伏设备、商用车等在3Q25筛选出的行业仍具备投资价值。

风险提示

• 数据滞后性：财报数据具有一定的滞后性，需结合其他数据进行综合判断。
• 政策不及预期：国内政策力度若不及预期，可能影响盈利复苏的节奏与幅度。

图表与数据支持

• 图表1：每一轮产能周期嵌套2-3轮库存周期，显示周期性规律。
• 图表2 & 3：2026年一季度A股营收与归母净利润同比改善，非金融企业表现尤为明显。
• 图表4：TMT、先进制造、工业金属是业绩修复的主要推动力。
• 图表5 & 6：ROE开始回升，固定资产周转率企稳是主要驱动因素。
• 图表7 & 8：海外收入占比与毛利率均创新高，显示A股国际化趋势增强。
• 图表9：医药生物、建筑材料、通信等行业的海外毛利率领先。
• 图表10：剔除亏损企业后，分红企业数目占比创新高。
• 图表11：全A派息率保持在较高水平，显示企业盈利能力和股东回报意愿。
• 图表12-15：显示各行业收入与利润的修复趋势，特别是广义制造业。
• 图表16-17：滚动四个季度累计的收入与利润增速底部回升，显示盈利周期正式上行。

结论

综上所述，2026年一季度A股盈利周期已进入上行趋势，制造业产能周期拐点刚刚迈过，板块分化加剧，TMT及先进制造持续高景气，同时海外业务表现突出，企业分红能力增强。未来，投资者可重点关注消费电子、小金属、煤炭、装修建材等供需双向改善型行业，以及电池、电网设备、工程机械、光伏设备、商用车等持续高景气行业。