> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 波司登（03998.HK）FY2026 业绩总结 ## 核心内容概述 波司登在 FY2026（2025/4/1-2026/3/31）期间实现了营业总收入 273.50 亿元，同比增长 5.6%；归母净利润 39.94 亿元，同比增长 13.7%。净利润增速超出预期，主要受益于政府补助增加、所得税率降低及财务费用率下降等非经常性因素。公司拟派末期股息每股 25.0 港仙，全年派息比率 80.3%。基于 FY26 业绩表现，公司上调 FY27-28 归母净利润预测，并维持“买入”投资评级。 ## 主要观点 ### 1. 品牌羽绒服业务稳健增长 - **收入表现**：FY26 品牌羽绒服业务收入达 235.60 亿元，同比增长 8.7%，占总营收的 86.2%。 - **品牌增长**： - **波司登主品牌**：收入 197.52 亿元，同比增长 6.9%。 - **雪中飞**：收入 25.72 亿元，同比增长 16.6%，表现亮眼。 - **冰洁**：收入 1.26 亿元，同比下降 0.6%，处于业务梳理阶段。 - **渠道优化**：公司持续优化渠道质量，提升单店经营效率，截至 FY26 末，羽绒服业务零售网点总数净增加 177 家至 3,647 家。 - **毛利率**：品牌羽绒服业务毛利率同比微降 0.7pct 至 62.7%，主要受雪中飞品牌及线上渠道收入增速较快影响。 ### 2. 贴牌加工业务承压，女装及多元化业务战略性收缩 - **贴牌加工**：收入 30.94 亿元，同比下降 8.3%，主要受关税政策、地缘政治及海外消费平淡影响，但毛利率同比提升 0.4pct 至 19.5%。 - **女装业务**：收入 5.58 亿元，同比下降 14.3%，毛利率同比下降 17.3pct 至 45.9%，公司主动关闭低效门店并积极去库。 - **多元化服装**：收入 1.38 亿元，同比下降 34.0%，公司对校服业务进行梳理。 ### 3. 财务表现稳健 - **毛利率**：FY26 毛利率同比微降 0.1pct 至 57.2%，但高毛利品牌羽绒服业务收入占比提升，有效对冲其他板块压力。 - **费用率**：分销开支费用率同比下降 0.2pct 至 32.7%，行政开支费用率同比上升 0.1pct 至 6.5%，费用管控保持稳健。 - **净利润率**：FY26 归母净利率同比提升 1.0pct 至 14.6%，受益于非经常性因素。 - **库存管理**：FY26 存货周转天数为 117 天，同比下降 1 天，运营韧性凸显。 - **现金流**：FY26 经营活动现金流净额达 64.32 亿元，公司持有现金及现金等价物 29.77 亿元，流动性良好。 ## 关键信息 ### 财务预测 | 年份 | 营业总收入（百万元） | 同比增长(%) | 归母净利润（百万元） | 同比增长(%) | EPS（元/股） | P/E（倍） | |------------|----------------------|------------|----------------------|------------|-------------|----------| | FY2025A | 25,902 | 11.58 | 3,514 | 14.31 | 0.30 | 11.43 | | FY2026A | 27,350 | 5.59 | 3,994 | 13.67 | 0.34 | 10.05 | | FY2027E | 29,099 | 6.39 | 4,302 | 7.70 | 0.37 | 9.33 | | FY2028E | 30,928 | 6.29 | 4,596 | 6.83 | 0.39 | 8.74 | | FY2029E | 32,947 | 6.53 | 4,884 | 6.27 | 0.42 | 8.22 | ### 财务指标 - **每股收益**：FY2026A 为 0.34 元，预计 FY2027E-2029E 将分别达到 0.37、0.39、0.42 元。 - **每股净资产**：FY2026A 为 1.56 元，预计 FY2027E-2029E 将分别达到 1.93、2.32、2.74 元。 - **资产负债率**：FY2026A 为 37.50%，预计 FY2027E-2029E 将分别降至 33.72%、30.79%、28.49%。 - **经营效率**：存货周转天数保持在 117 天，现金流稳健，经营活动现金流净额达 64.32 亿元。 ### 投资评级 - **评级**：维持“买入”评级。 - **理由**：FY26 净利润超预期，公司盈利能力提升，经营效率良好，未来增长潜力较大。 ## 风险提示 - **终端消费恢复不及预期**：可能影响整体销售表现。 - **异常天气影响**：暖冬等天气因素可能对羽绒服需求造成压力。 - **行业竞争加剧**：可能对公司市场份额和利润率产生不利影响。 ## 市场数据 | 指标 | 数据（港元） | |--------------------|-------------| | 收盘价 | 3.95 | | 一年最低/最高价 | 3.55/5.37 | | 市净率（P/B） | 2.20 | | 港股流通市值（百万港元） | 40,126.95 | ## 总结 波司登在 FY2026 期间展现出高质量稳健经营的特性，主品牌羽绒服业务增长显著，雪中飞表现突出，同时通过优化渠道结构和提升单店效率，增强了整体盈利能力。尽管贴牌加工、女装及多元化业务面临一定压力，但公司通过战略调整和业务梳理，逐步优化结构。财务表现稳健，净利润率提升，现金流充足，且公司持续加强财务预测，预计未来几年将继续保持稳定增长。基于当前业绩及未来潜力，公司维持“买入”评级。