深度报告-20260617-东吴证券-山高环能-000803.SZ-餐厨资源化龙头并购引领成长_UCO稀缺增值+降本提效弹性大_28页_1mb

山高环能（000803）总结

核心内容

山高环能是一家专注于餐厨垃圾无害化处理与资源化利用的龙头企业，通过多次并购和业务转型，已实现从传统环保装备业务向高附加值的餐厨资源化业务转型。公司2020年收购十方环能，成为餐厨资源化领域的领军企业，并在2025年底将运营餐厨项目产能提升至5610吨/日，2026年5月进一步增至5870吨/日。公司计划通过并购将产能提升至8000-10000吨/日，巩固其行业龙头地位。

主要观点

• 大股东定增赋能：山高环能通过向山东高速集团全资子公司高速产投定增，获取资金支持，进一步扩大产能并优化资本结构。
• 核心业务转型：公司已基本退出传统节能环保装备业务，专注于餐厨无害化处理与油脂加工销售，业务结构持续优化。
• 盈利质量改善：随着产能扩张和成本控制，公司归母净利润显著提升，2025年达到0.30亿元，加回减值影响后净利润达0.83亿元，同比增长120%。
• UCO涨价与需求提升：由于SAF（可持续航空燃料）的强制添加政策，UCO需求显著增长，其价格与SAF价格同步上涨，但涨幅相对较小，凸显其稀缺性与增值潜力。
• 盈利模型与弹性分析：通过提升产能负荷率、提油率以及降低融资成本，公司有望实现UCO单吨净利提升，盈利弹性显著。

关键信息

盈利预测与估值

• 2024A：营业总收入14.49亿元，归母净利润0.30亿元
• 2025A：营业总收入14.47亿元，归母净利润1.42亿元
• 2026E：营业总收入17.52亿元，归母净利润2.41亿元
• 2027E：营业总收入21.36亿元，归母净利润3.93亿元
• 2028E：营业总收入26.28亿元，归母净利润5.38亿元

投资评级

• 首次覆盖，给予“买入”评级，预计未来三年公司盈利能力将显著提升。

风险提示

• 并购进展不及预期
• SAF需求不及预期
• 补贴政策变化风险

财务数据

• 2026年6月17日收盘价：7.14元
• 一年最低/最高价：5.58元 / 11.27元
• 市净率：2.24倍
• 流通A股市值：32.83亿元
• 总市值：33.29亿元
• 每股净资产：3.19元
• 资产负债率：71.34%
• 总股本：466.30百万股
• 流通A股：459.79百万股

业务布局

• 运营餐厨项目产能：5870吨/日
• 覆盖城市：济南、太原、兰州、石家庄、成都等省会级核心城市
• 油脂加工项目：如天津明境油厨有限公司（20万吨/年）、日照渔厨加工项目（6万吨/年）等

UCO与SAF市场

• UCO供给量：约450-500万吨/年
• SAF需求：2025年欧盟SAF添加比例达到2%，2050年达到70%，预计2050年欧盟SAF需求将达3662万吨/年
• SAF扩产：中国SAF产能规划超431万吨，其中HEFA工艺为主流，对应UCO需求约542万吨

UCO价格走势

• 2025年11月：中国UCO DAP价格达7900元/吨
• 2026年6月：中国SAF级UCO价格达8150元/吨，较年初上涨9%，同比增长7%

结构与趋势

• 产能扩张：公司通过并购和自建实现产能快速提升，从2020年的980吨/日增至2025年的5610吨/日，2026年5月进一步提升至5870吨/日
• 盈利改善：2025年归母净利润达0.30亿元，2026Q1达0.44亿元，盈利改善趋势明确
• 毛利率提升：从2023年的12.1%提升至2025年的28.7%，2026Q1达31.21%
• 费用控制：期间费用率逐步下降，费用规模进入收缩通道
• 财务健康度提升：资产负债率维持在70%以上，但综合融资成本逐年下降，2025年降至4.03%

结论

山高环能凭借其在餐厨资源化领域的领先地位和大股东的强力支持，正在通过并购实现产能扩张和盈利提升。随着SAF政策的推动和UCO价格的上涨，公司有望在未来三年内实现业绩大幅增长，成为行业龙头。尽管存在并购进展、SAF需求及补贴政策变化等风险，但公司具备良好的盈利能力和增长潜力，值得投资者关注。