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第三只靴子：宏观面压力逐步释放与利率逻辑分析

核心内容

本报告分析了2018年第二季度宏观基本面的变化趋势，指出随着三只“靴子”逐步落地，宏观面压力有所缓解，经济韧性得到验证，但利率上升压力仍存。

主要观点

1. 三只靴子落地

   • 第一只靴子：政治局会议开启政策微调，意味着激烈去杠杆概率降低。
   • 第二只靴子：4月经济数据验证了经济韧性，硬着陆风险降低。
   • 第三只靴子：中美经贸磋商联合声明发布，贸易摩擦短期缓和，贸易战概率下降。

2. 经济数据表现

   • 3月经济数据走低，但4月数据回升，表明经济具有韧性。
   • 工业增加值、发电量、钢产量等指标在4月达到去年7月以来的高位。
   • 制造业投资回升，设备工器具购置投资表现尤为突出。
   • 基建投资仍在惯性下行，但公用事业部门投资已见底。
   • 5月高频数据继续回暖，部分验证了开工季后移的假设。

3. 贸易摩擦与中美关系

   • 3月贸易摩擦升温，中兴事件升级，市场担忧加剧。
   • 中美联合声明发布后，贸易摩擦短期缓和，中国扩大进口以满足内需，有助于稳定外部经济环境。
   • 若最终升级为贸易战，将对出口产业链和全球经济造成负面影响。

4. 利率变化与利差逻辑

   • 美债收益率自4月开始快速上行，推动中国利率压力上升。
   • 中美10年期国债收益率利差在56bp左右达到低位，表明利差是硬约束。
   • 中国利率周期不再明显滞后于美债，且当前利率不具备显著下行动力。

5. 资产价格与市场预期

   • 上证指数自4月低点震荡反弹约4%，反映市场对宏观基本面改善的预期。
   • 利率下行周期结束，资产价格面临估值约束。
   • 若利率出现短期回落，资产价格预期可能进一步提振。

关键信息

• 3月压力最大：经济数据走低、去杠杆预期强化、贸易摩擦升温，市场担忧Q2经济快速下行。
• 政策微调：政治局会议后，央行和财政部出台多项政策，释放政策宽松信号，去杠杆预期降温。
• 经济韧性验证：4-5月经济数据表现平稳，部分指标回暖，表明经济未出现硬着陆。
• 中美贸易摩擦缓和：联合声明发布后，短期缓和了市场担忧，但长期仍需关注政策走向。
• 利率压力：美债收益率上行与利差逻辑共同推动国内利率压力上升，利率下行空间有限。
• 风险提示：地产下行压力超预期、外部经济环境变化超预期。

风险提示

1. 地产下行压力超预期
2. 外部经济环境变化超预期

图表说明

• 图1：4月工业增加值、发电量、钢产量等均处于高位
• 图2：4月制造业投资增速回升
• 图3：基建投资仍在惯性下行，但公用事业部门投资底部收窄
• 图4：30城地产销售保持稳定
• 图5：高频数据表明短期经济走势平稳
• 图6：螺纹钢与水泥价格于3月底开始反弹

报告作者

• 郭磊：首席分析师，2017年新财富最佳分析师第一名，12年宏观研究经验
• 张静静、周君芝、贺骁束、邹文杰：资深分析师，分别具有经济学硕士、博士背景，2017年及2018年加入广发证券研究中心

投资评级说明

类型	行业评级	公司评级
买入	预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上	预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上
持有	预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%	预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%
卖出	预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上	预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上

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