港股通珠宝行业首次覆盖：港资优势难自弃，金玉良缘实难求，消费升级带动港资珠宝行业“强于大市”-20171022-天风证券-45页-2mb

港股通珠宝行业首次覆盖总结

核心内容

本报告分析了港资珠宝行业在内地市场的表现及增长潜力，认为港资珠宝零售商具备三大优势：高性价比、港陆双市场和品牌稀缺性。这些优势使其在中高端市场中具备较强的竞争力。同时，随着我国三四线城市人均GDP跨过3000美元大关，消费升级趋势显著，带动了包括珠宝首饰在内的中高端消费品市场需求的扩大。港资品牌凭借其独特优势，成为该趋势下的主要受益者。

主要观点

1. 港资优势分析

• 高性价比：港资珠宝产品价格低于国际品牌，与同属中高端的内地品牌相比，仍具价格优势。港澳地区同类商品因关税原因售价较大陆低约20%。
• 港陆双市场：港资品牌以香港为大本营，利用其“购物天堂”的地理优势，快速拓展内地市场，使大陆居民无需出国即可享受港资产品。
• 品牌稀缺性：港资品牌拥有悠久历史和较高信誉，且在大陆市场仅三家主流品牌，成为消费者眼中的“香港特色”。

2. 消费升级推动珠宝需求增长

• 三四线城市消费升级：三四线城市人均GDP跨越3000美元，进入消费升级阶段，对高性价比产品的需求显著增加。
• 主流与富裕消费群体扩大：麦肯锡数据显示，主流消费群和富裕消费群的占比将从2010年的8%上升至2020年的57%，成为奢侈品市场的主力消费群体。
• 珠宝消费属性增强：随着家庭收入增加和资产增值，珠宝消费逐渐由投资属性转向消费属性，特别是黄金饰品，因传统文化影响仍占主导地位。

3. 黄金产品填补国际品牌空缺

• 国际品牌缺乏足金产品线：国际品牌以K金为主，缺乏足金产品线，而国内品牌尤其是港资品牌拥有足金产品，具备不可替代性。
• 婚嫁市场稳定需求：我国婚庆珠宝消费自2008年起持续保持在300-500亿元水平，适婚人口基数大，婚嫁黄金需求稳定。

4. 推荐标的及投资建议

• 六福集团（590.HK）：定位中端，高性价比，布局三四线城市，预期FY2018和FY2019收入分别为146亿港元和160亿港元，EPS分别为2.0港元和2.3港元，对应P/E分别为19x和16.5x，给予“买入”评级，目标价38港元。
• 周生生（116.HK）：偏高端定位，专注直营模式，估值较低，预期2018年收入达185亿港元，EPS为1.42港元，对应P/E13.4x，给予“增持”评级，目标价19港元。
• 周大福（1929.HK）：行业龙头，拥有庞大分销网络，受益于珠宝市场整体回暖，但当前估值偏高，且大股东投资领域宽泛，给予“增持”评级，目标价9.5港元。

关键信息

• 市场复苏：我国珠宝零售市场规模超5000亿元，近五年CAGR约13%，市场呈现复苏趋势。
• 消费群体分化：一二线城市偏爱钻石和铂金，三四线城市以黄金为主。
• 港资品牌优势：港资品牌在价格、品牌认知和市场布局上具备独特优势，尤其在三四线城市中表现突出。
• 电商发展：电商渠道逐渐成为珠宝市场的补充，但受产品价值高、体验需求强等因素限制，无法完全替代实体店。
• 行业集中度：我国珠宝行业集中度较低，市场仍具增长潜力。

风险提示

• 宏观经济与零售行业疲软：若经济下行或零售业遇冷，珠宝饰品销售可能不及预期。
• 竞争加剧：随着市场集中度提升，竞争可能加剧。
• 政策变化：自由行政策调整可能影响访港游客数量，进而影响港资珠宝销售。

图表说明（摘要）

• 图1：港资珠宝三巨头目标价格与彭博一致预期。
• 图2-3：我国珠宝零售额变化趋势。
• 图4-5：黄金价格与珠宝零售额、大宗指数的关系。
• 图6-8：我国黄金消费量、珠宝市场销售额按产品划分情况。
• 图9-10：黄金价格与毛利率、零售额关系。
• 图11-12：消费者拥有情况及钻石拥有率对比。
• 图13-14：各线城市珠宝拥有率与购买率。
• 图15-17：同行业估值比较与市场份额。
• 图18-22：销售模式、渠道布局及垂直整合商业模式。
• 图23-24：访港旅客情况。
• 图25-27：港资品牌在奢侈品市场排名。
• 图28-31：S消费曲线与消费升级趋势。
• 图32-35：消费人群分布与消费行为。
• 图36-37：LV x Supreme、Vetements x Reebok等产品价格。
• 图38-39：千禧一代珠宝消费原因与婚嫁市场占比。
• 图40-45：珠宝市场产品结构与人口结构。
• 图46-53：珠宝板块股价与估值比较。

总结

港资珠宝品牌凭借其高性价比、港陆双市场布局及品牌稀缺性，在我国消费升级背景下，有望在中高端市场中占据一席之地。随着三四线城市消费能力提升和婚嫁市场的稳定需求，港资品牌如六福、周生生和周大福将受益于行业回暖。尽管存在宏观经济波动和竞争加剧的风险，但整体市场前景积极，值得投资者关注。