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2026年4月21日宏观专题报告总结：油价飙升下的“供给冲击”？

核心内容概述

本报告分析了2026年油价飙升对供给侧的影响及可能的后续走势，重点比较了历史上的供给冲击与当前形势的异同，并提出跟踪供给侧变化的建议。报告指出，当前油价飙升对中下游生产、盈利的负面影响可能大于以往，且影响可能在二季度显现。同时，报告提到“申万工业热力指数”作为跟踪石化链生产变化的高频指标，可作为油价供给冲击的预警工具。

主要观点与关键信息

一问：历史上的“供给冲击”如何演绎？

• 历史背景：国内曾经历两次结构性供给冲击，分别在“双碳”政策实施期间和俄乌冲突期间。
• 价格变化：煤、钢价格涨幅接近翻倍，国际油价冲高至140美元/桶附近。
• 工业生产：在供给收缩和价格上行压力下，工业增加值增速明显回落，如2021年“双碳”期间从9.8%回落至3.1%。
• 传导机制：供给冲击首先通过库存缓冲，再沿“价格→成本”路径传导至产业链，时滞约3个月。
• 库存与成本：企业被动去库，存货周转月数下降，成本率上行对生产形成约束。
• 中游 vs 下游：中游供给冲击强度高于下游，生产增速下滑幅度更大。

二问：本轮“供给冲击”有何不同？

• 油价涨幅与持续时间：本轮油价涨幅接近100%，且维持高位时间更长，高于俄乌冲突期间的40%。
• 库存缓冲能力弱：当前石化链中下游库存处于历史低位（约30%分位），库存缓冲空间有限。
• 产能利用率偏低：石化链中下游产能利用率偏低，导致刚性成本压力大，油价冲击传导更明显。
• 成本率上行：油价上涨10美元/桶，中下游成本率上行约2%~3%，高于理论传导幅度（0.5%）。
• 对工业生产的影响：预计油价每上涨10美元/桶，将拖累工企利润增速回落约1.1个百分点，工业生产增速回落约0.9个百分点。
• 出口对冲：新能源出口可能部分对冲生产回落压力，预计带动工业生产上行约0.15~0.2个百分点。

三问：后续如何跟踪供给侧变化？

• 申万工业热力指数：该指数可高频跟踪石化链生产变化，作为油价供给冲击的预警指标。
• 石化链开工率：沥青、涤纶长丝等关键工业品开工率已回落，传递出石化链生产走弱信号。
• PMI数据：3月生产、库存PMI指数修复偏弱，显示供给端修复滞后于需求端。
• 工业生产数据：工业生产偏弱，建筑业开工表现分化，水泥产需小幅回升，但玻璃产需回落。
• 需求跟踪：全国新房成交有所改善，一线城市成交明显回升，但二线城市成交回落。

后续走势与影响

• 油价走势：若霍尔木兹海峡通航不稳定，油价中枢可能维持高位。
• 生产走势：预计工业生产增速将回落约0.5~0.6个百分点，中下游影响更显著。
• 成本与利润：石化链中下游成本率上行幅度超过理论传导，可能拖累工企利润增速5.2~6.8个百分点。
• 出口影响：新能源出口可能部分对冲工业生产回落，但整体影响有限。

风险提示

1. 外部形势变化：若地缘冲突出现超预期变化，可能对出口构成冲击。
2. 企业行为调整：高油价可能导致部分企业调整行为，放大对生产的影响。
3. 原油供给变化：若OPEC+产量策略或全球原油储备出现预期外变化，可能影响油价走势。

附录：关键数据与图表

• 历史油价与供给冲击：图1、图2、图3、图4、图5、图6、图7、图8、图9、图10、图11、图12
• 当前油价与供给冲击：图13、图14、图15、图16、图17、图18、图19、图20、图21、图22、图23、图24、图25、图26、图27、图28、图29、图30、图31、图32、图33、图34、图35、图36、图37、图38、图39、图40、图41、图42、图43、图44、图45、图46、图47、图48、图49、图50、图51、图52、图53、图54、图55、图56、图57、图58、图59、图60、图61、图62、图63、图64、图65、图66、图67、图68、图69、图70、图71、图72、图73、图74、图75、图76、图77、图78、图79、图80

投资评级说明

• 证券评级：买入（Buy）为相对强于市场20%以上；增持（Outperform）为相对强于市场5%~20%；中性（Neutral）为-5%~+5%；减持（Underperform）为弱于市场5%以下。
• 行业评级：看好（Overweight）为行业超越整体市场；中性（Neutral）为与整体市场持平；看淡（Underweight）为弱于整体市场。
• 基准指数：沪深300指数（A股）、恒生中国企业指数（H股）、纳斯达克指数（美股）。

法律声明

• 本报告由申万宏源研究发布，仅供客户使用。
• 本报告基于公开信息撰写，不保证真实性、准确性或完整性。
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