德银-美股-固定收益-股市反弹至债市，政策维持在中性状态-20171117-DEUTSCHE_BANK_FI_RESEARCH-Global_Market_Strategy_Stocks_rally_to_bonds,_while_policy_keeps_vol_stuck_in_neutral_39页_5mb

文档总结

核心内容

本文档分析了当前美国及全球市场中的利率波动、股票市场表现以及政策对市场的影响。整体环境呈现低波动性，且这种低波动性可能是由结构性因素导致的。文档强调了美联储政策、MBS市场变化、经济基本面以及市场参与者行为对波动率和资产价格的影响。

主要观点

• 收益率与波动率关系：当前收益率基本处于合理水平，预计10年期国债收益率将温和上涨至年末的2.25%。利率和股票市场的波动率持续处于低位，收益率曲线继续扁平化。
• 低波动性环境：市场波动率处于历史低位，主要是由于美联储的政策干预、MBS市场的结构性变化以及投资者行为的转变（如转向固定收益市场）。
• 政策对波动率的影响：美联储的资产负债表缩减和加息政策正在压制波动率。在低中性利率和低通胀的环境下，进一步加息会缩小利率变动的可能范围，从而抑制波动率。
• 股票市场表现：标普500指数预计将上涨15%，而欧洲和日本股市表现则较为分化。美国股市可能呈现“股票向债券靠拢”的趋势，而非债券向股票靠拢。
• 波动率与市场风险：虽然当前波动率较低，但市场仍需警惕未来可能的波动率上升。波动率的回升需要持续且显著的触发因素，如经济数据的大幅波动或政策变化。

关键信息

利率与波动率

• 收益率趋势：当前收益率基本合理，预计10年期国债收益率将温和上涨至2.25%。
• 波动率趋势：利率和股票市场的波动率处于历史低位，VIX和DVX指数均创下新低。
• 波动率机制：低波动率环境主要由美联储的MBS购买、低中性利率、低通胀以及市场结构变化共同作用。

股票市场分析

• 标普500表现：预计标普500将在年末达到约3000点，上涨15%。
• 欧洲与日本市场：欧洲股市预计上涨6%，而日本股市可能下跌3%。
• 行业表现：消费性股票、金融股和科技股将是主要受益者，而能源股可能受到较大影响。

政策影响

• 美联储政策：通过MBS购买和加息，美联储在抑制波动率方面发挥了关键作用。
• 资产负债表缩减：预计会带来一定的波动率上升压力，但因中性利率较低，实际影响有限。
• 政策与通胀：当前通胀和增长压力较低，美联储加息可能无法有效收紧金融条件。

市场结构变化

• MBS市场：MBS市场的参与者已从结构性买家转变为非对冲买家，导致波动率下降。
• 被动投资者：被动投资者的增加使得市场偏好低风险、低波动资产，从而支撑了当前的低波动环境。
• 波动率模型：文档引入了一个宏观模型，用于分析利率波动率与经济基本面、政策立场、MBS供需等因素的关系。

政策风险与债务上限

• 债务上限问题：债务上限问题再次成为焦点，可能对市场造成短期干扰。
• 资金法案：当前的临时资金法案将在12月8日到期，若无新协议，政府可能面临停摆风险。
• 资金削减：在12月8日前，财政部需将现金储备从1480亿美元削减至20-30亿美元，主要通过债券偿还实现。

图表与数据支持

• 图1 & 图4：显示VIX和DVX指数达到历史低位。
• 图5：显示股票和利率期权交易量下降，进一步支持低波动环境。
• 图8-10：展示标普500、欧洲斯托克600和日经225指数的盈利收益率与利率波动率和风险中性收益率之间的关系。
• 图11：显示盈利收益率与利率波动率和风险中性收益率的系数关系。
• 图12：展示年末各指数的盈利收益率和预期回报。
• 图15-20：展示利率波动率模型的各变量影响，包括MBS供需、资金流动、中性利率与实际利率的差额、回购余额等。
• 图23-24：展示自2008年以来波动率变化的归因分析，显示美联储MBS购买对波动率下降的贡献。

结论

文档认为，当前的低波动环境是结构性因素造成的，而不是市场基本面的长期趋势。尽管存在波动率回升的风险，但这种回升需要持续且显著的触发因素。美联储的政策立场和资产负债表变化将继续对市场波动率产生重要影响。总体来看，美国股市在当前环境下仍具有较好的增长前景，而欧洲和日本股市则表现分化。市场参与者应关注政策变化和潜在的结构性风险，如债务上限问题和税收改革进展。