20170102-兴业证券-天马科技-603668.SH-特种水产饲料先行者_行业快速成长中_16页_1mb

天马科技 (603668) 证券研究报告总结

核心内容

天马科技是一家专注于特种水产配合饲料研发、生产与销售的高新技术企业，是国内特种水产配合饲料产品最为齐全的企业之一。公司主要产品应用于鳗鲡、石斑鱼、大黄鱼、龟、鳖、鲟鱼、鲑鳟、鲆鲽鲷、鲍、海参等特种水产动物的全养殖周期，拥有强大的研发能力与品牌实力，其“健马”牌水产配合饲料被评为“中国名牌产品”，“健马”商标被评为“中国驰名商标”。公司创始人陈庆堂为实际控制人，直接和间接持股合计为36.72%。

主要观点

• 行业前景广阔：我国特种水产养殖业持续发展，特种水产配合饲料产量从2006年的75.2万吨增长至2015年的142.5万吨，年均增速超过7%。由于自然资源日益枯竭及政策影响，特种水产由捕捞向养殖转移，饲料市场空间随之扩大。
• 业务专注，产品齐全：公司专注于特种水产配合饲料，覆盖多个特种水产养殖品种，且市场占有率较高，尤其在鳗鲡饲料市场为全国第一。
• 销售网络广泛：公司销售网络覆盖国内主要特种水产养殖区域，并逐步拓展至海外市场。
• 毛利率高：公司通过直销模式和产品特殊性，毛利率高于同行，其中种苗料系列毛利率高达34%。
• 研发投入大：公司重视研发，设立多个科研基地，成功打破国外技术垄断，提升自主创新能力。
• 募投项目：公司计划通过募集资金进行产能扩张和研发中心建设，以提升生产能力和产品竞争力。

关键信息

公司业绩

• 2015年营业收入为80,860.48万元，近五年复合增长率为15.89%。
• 归属于母公司净利润为6,604.66万元，近五年复合增长率为29.17%。
• 2016-2018年预测净利润分别为88亿、121亿和150亿，考虑A股壳价值，预计市值在50亿以上。

行业数据

• 我国水产品产量从2006年到2015年年复合增长率为4.31%，养殖水产品占比达73.70%。
• 水产配合饲料产量从1991年的75万吨增长至2015年的1,893万吨，年复合增长率为14.42%。
• 特种水产配合饲料占水产配合饲料比重较小，成长空间较大。

募投项目

• 募集资金43,632.83万元，主要用于特种饲料生产项目、研发中心建设以及补充流动资金。
• 特种饲料生产项目新增设计产能11.71万吨/年，预计综合产能利用率为50.20%。
• 研发中心建设将增强公司自主创新能力，加快科研成果转化。

财务指标

指标	2015	2016E	2017E	2018E
营业收入（百万元）	809	911	1137	1429
净利润（百万元）	66	88	121	150
毛利率	19.8%	20.8%	22.2%	22.2%
净利率	8.2%	9.7%	10.6%	10.5%
净资产收益率(%)	17.1%	18.6%	20.3%	20.2%
每股收益(元)	0.31	0.42	0.57	0.71
每股经营现金流(元)	0.50	0.12	0.48	0.80

风险提示

• 原材料价格波动：主要原材料包括鱼粉、蛋白类原料和淀粉类原料，成本占比超过90%，价格波动对公司成本有较大影响。
• 下游行业风险：特种水产养殖规模和配合饲料普及率是公司产品销售的重要基础，水产养殖业的不利变化将直接影响公司业绩。
• 食品安全风险：饲料产品出现质量安全事故可能影响公司经营、品牌和美誉度，导致销售收入下降。

结论

天马科技作为特种水产饲料行业的先行者，凭借其专注于特种水产饲料、产品种类齐全、直销模式、高毛利率和强大的研发实力，在行业中占据领先地位。随着特种水产养殖业的快速发展，公司有望持续增长，但需关注原材料价格波动、下游行业变化及食品安全等风险。