20170905-招商证券-动力电池与电气系统系列报告之（十三）：双积分近期或落地，六大电气系统机会将贯穿未来几年_20页-1mb

文档总结

核心内容

本报告分析了新能源汽车“双积分”政策可能即将落地的背景与影响，认为即使政策延后一年实施，也不改新能源汽车向前发展大趋势，并从长期来看将显著促进行业的可持续发展。同时，报告指出中游制造环节的6大电气系统（电池、电机、电控等）将贯穿未来数年，行业格局趋于清晰，中游将逐步向好。

主要观点

• “双积分”政策可能落地：政策可能在2019年实施，保持2019年和2020年10%和12%的积分比例不变，允许两年合并考核。尽管政策存在变数，但版本1（符合市场预期）可能性最大。
• 政策对新能源车与动力电池需求影响：不同版本的积分政策将对新能源车和动力电池的需求产生不同影响。在考虑燃料消耗负积分平衡的情况下，2018-2020年国内动力电池需求分别为55、72、92GWh。
• 新能源积分对传统车企压力大：2016年83%的乘用车企业面临新能源积分达标困难。传统车企需通过提高新能源产量、入股新能源企业或加大节油技术投入等方式应对压力。
• 6大电气系统机会：中游制造环节中，电池、电机、电控（大三电）及电源、能源管理（小三电）等6大电气系统将有长期投资机会，尤其在2018年之后，中游盈利弹性将逐步提升。
• 投资推荐：报告推荐长园集团、天赐材料、杉杉股份、汇川技术、宏发股份、亿纬锂能、国轩高科、先导智能、科士达等公司，并认为这些公司具备竞争优势与增长潜力。

关键信息

行业数据概览

指标	数值	占比%
股票家数（只）	34	1.0
总市值（亿元）	3880	0.7
流通市值（亿元）	2713	0.6

积分政策对新能源车与动力电池需求影响

年份	新能源车销量需求（万辆）	新能源车动力电池需求（GWh）	客车和专用车电池需求（GWh）	不考虑燃料消耗积分平衡的电池需求（GWh）	考虑燃料消耗积分平衡的电池需求（GWh）
2018	101.1	30.8	56.6	24.5	55.3
2019	145.1	44.3	71.8	27.5	72.0
2020	202.0	61.6	92.1	67.2	92.1

积分政策版本分析

版本	2018年积分比例	2019年积分比例	2020年积分比例	说明
版本0	8%	10%	12%	基于征求意见稿，2019年开始考核，2018年不考核
版本1	0%	10%	12%	最大可能版本，符合市场预期
版本2	6%	8%	10%	超出市场预期
版本3	0%	10%	12%	符合/略超预期
版本4	0%	8%	10%	低于预期，可能性最小

五类企业分类分析

企业类型	特点	应对措施
第1类	NEV积分可结转或转让，CAFC正积分充足；NEV正积分出售方	提高NEV技术水平和含量，产生更多NEV正积分和CAFC正积分
第2类	具备NEV基础，但积分达标难度大；NEV积分购买方	提高NEV产量和技术水平，获取更多NEV积分；入股NEV企业或建立合资关系
第3类	自主具有一定NEV基础，合资产量基本为0；NEV积分达标难度大，节油方优势较大	提高NEV产量和技术水平；建立合资企业，或购买积分
第4类	NEV动作缓慢或基本没有投入；产量较高；主要NEV积分购买者	采取NEV积分优先购买权；购买NEV积分；进一步加大节油技术应用
第5类	产量相对较低；NEV正积分和CAFC负积分压力相对较低	加大节油技术应用，调整传统车产品结构；首先在集团内部解决NEV负积分

投资推荐公司及财务指标

公司名称	股价（元）	16EPS	17EPS	18EPS	17PE	18PE	PB	评级
长园集团	18.90	0.53	0.73	1.09	25.9	17.3	3.2	强烈推荐-A
天赐材料	49.23	1.23	1.26	1.79	39.1	27.5	6.7	强烈推荐-A
杉杉股份	22.80	0.4	0.69	0.87	33.0	26.2	2.8	强烈推荐-A
宏发股份	41.86	1.09	1.44	1.78	29.1	23.5	6.0	强烈推荐-A
亿纬锂能	23.95	0.3	0.53	0.73	45.2	32.8	9.2	强烈推荐-A
国轩高科	30.84	1.19	1.37	1.87	22.5	16.5	6.1	强烈推荐-A
汇川技术	27.75	0.58	0.7	0.92	39.6	30.2	9.7	强烈推荐-A
先导智能	78.79	0.71	1.37	2.17	57.5	36.3	29.8	审慎推荐-A
科士达	16.33	0.5	0.69	0.88	23.7	18.6	4.6	强烈推荐-A

风险提示

• 政策不达预期风险
• 新能车推广不达预期
• 市场竞争加剧
• 产能释放不达预期

估值与投资建议

• 短期估值：2017年中，大部分公司估值偏高，但2018年中游价格压力将有所缓解，部分公司估值可能更合理。
• 长期竞争力：推荐的公司具有较强的行业竞争力，且在相关领域具备技术优势与市场地位。

图表与数据来源

• 图1：双积分政策的主要内容

• 图2：双积分政策所涉及行政处罚情况图解

• 图3：企业平均燃料消耗量及不达标率

• 图4：我国油耗法规限值与主要汽车国家对比（NEDC）

• 图5：纯电动乘用车积分与续航里程的关系

• 图6：积分价值与价格情况分析图解

• 图7：新能源汽车电气控制相关配套系统示意图

• 图8：新能源行业历史PE Band

• 图9：新能源行业历史PB Band

• 资料来源：贝格数据、招商证券、工信部、公司数据

投资评级定义

短期评级	说明
强烈推荐	公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐	公司股价涨幅介于5%-20%之间
中性	公司股价变动幅度介于±5%之间
回避	公司股价表现弱于基准指数5%以上

长期评级	说明
A	公司长期竞争力高于行业平均水平
B	公司长期竞争力与行业平均水平一致
C	公司长期竞争力低于行业平均水平

分析师信息

• 游家训：招商证券电气设备新能源行业首席分析师，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券。
• 陈雁冰：招商证券电气设备新能源行业分析师，主要研究新能源汽车上游产业。
• 陈术子：招商证券新能源发电产业研究员。
• 赵智勇：招商证券工控自动化与信息化产业研究员。
• 龙云露：招商证券电力设备、新能源汽车上游产业研究员。