> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** ```markdown # 天风2026中期策略 | 固收：上半场的预期差，下半场的破局点 ## 核心内容 2026年上半年，债市表现超预期，10年国债收益率逼近1.7%。下半年债市将进入震荡格局，其核心逻辑从“流动性和配置力量驱动”转向“基本面交易和赔率空间博弈”。 ## 主要观点 - **上半年超预期原因**：多个维度的“预期差”叠加共振，包括地缘冲突、通胀路径、货币政策和机构行为。 - **下半年趋势判断**：债市将面临结构性博弈，核心运行区间预计为1.66%-1.78%，节奏可能呈现“前高后低”。 - **关键变量**：新旧动能切换、经济弱修复、资金面宽松预期、融资需求不足、通胀回升预期、政府债供给压力、风险偏好变化和债券估值性价比。 ## 关键信息 ### 上半年债市表现 - **收益率走势**：短端利率下破1.2%，长端利率逼近1.7%，曲线呈现“牛陡”特征。 - **驱动因素**： - 地缘冲突预期差（美伊冲突从升级到缓和）。 - 输入性通胀回落，缓解货币政策收紧担忧。 - 资金面超季节性宽松，支撑债市。 - 银行配置盘“打底”，基金交易盘“接棒”，推动市场定价。 ### 下半年债市展望 - **流动性交易结束**：流动性宽松边际减弱，市场可能转向基本面交易。 - **资产荒逻辑延续**：经济韧性与融资需求不足的格局下，“资产荒”仍存，但配置盘力量可能转向谨慎择时。 - **股债性价比变化**：股市可能延续“慢牛”格局，对债市的挤出效应温和；若股市大幅走强，可能加大债市调整压力。 - **收益率曲线变化**：预计曲线可能陡峭化，短端利率维持低位，长端利率受通胀预期、估值性价比和风险偏好变化影响，存在上行压力；若资金利率进一步下行，市场可能向长端轮动，曲线阶段性平坦化。 ### 风险提示 - 政策不确定性 - 基本面变化超预期 - 海外地缘政治风险 ## 结构性博弈要点 1. **流动性交易与基本面交易切换** - 流动性宽松边际减弱，市场或转向基本面交易。 - 若经济弱修复和融资需求偏弱预期强化，利率或继续下行；若出口增长、内需修复，通胀压力上升，可能推高利率。 2. **资产荒逻辑延续但减弱** - “资产荒”仍存，但配置盘力量可能由主动增配转向谨慎择时。 - 10年国债收益率降至1.7%，其在负债成本锚下的吸引力可能减弱，利率向下突破动力下降。 3. **股债性价比向股票倾斜** - 股市可能延续“慢牛”格局，对债市资金形成温和挤出。 - 若股市大幅走强，可能加剧债市调整压力。 4. **收益率曲线陡峭化** - 短端利率在资金宽松支撑下维持低位。 - 长端利率受通胀预期、估值性价比和风险偏好变化影响，可能上行。 - 若资金利率进一步下行，市场可能向长端轮动，曲线阶段性平坦化。 ## 评级说明 - **股票投资评级**： - “买入”：预期股价收益20%以上 - “增持”：预期股价收益10%~20% - “持有”：预期股价收益-10%~10% - “卖出”：预期股价收益-10%以下 - **行业投资评级**： - “强于大市”：行业指数涨幅5%以上 - “中性”：行业指数涨幅-5%~5% - “弱于大市”：行业指数涨幅-5%以下 ## 免责声明 - 本报告仅供参考，不构成投资建议。 - 接收人应独立评估信息，并自行承担投资风险。 - 本平台内容仅供专业投资者使用，非专业投资者请勿订阅或转载。 - 本平台内容不构成对具体证券在具体价位、时点的判断或投资建议。 - 未经天风证券事先书面许可，不得以任何方式修改、翻版、分发、转载、复制、发表、许可或仿制本平台内容。 ```