> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 波动率上升与时间的敌人——周观点 # 投资要点： # $\succ$ 近期观点 1、中国市场波动率上升之后，短期主题成长或将保持活跃，但也是中长期风格切换的驱动。 2、美国劳动力市场弱平衡，宽松预期不改。 3、关注美元可能阶段性走强所指引的风险信号。 4、中国市场有望在海外风险释放过程中进行风格上的长期大切换，同时伴随人民币持续大幅升值。 5、短期看好AI应用。 6、长期看好保险，央国企红利，反内卷行业，中概互联网，军贸。 # 风险提示 全球制造业复苏受阻；中美关系改善不及预期；美国地产市场不健康 # 团队成员 分析师： 李浩(S0210524050003) lh30530@hfzq.com.cn 分析师： 李刘魁(S0210524050006) llk30550@hfzq.com.cn # 相关报告 1、市场状态高频数据库——2025年12月第5周——2026.01.05 2、开门红可期——2026.01.05 3、12月新股上市及基金收益月度跟踪——2026.01.05 # 正文目录 1 美国非农弱平衡，不改宽松预期 3 2港股复盘：港股调整 3 3A股市场复盘：波动率上行 4 3.1 宽基和因子：科创50大幅收涨 4 3.2 产业和行业：成长反弹 3.3外资期指持仓：谨慎 4下周热点：关注美国物价 8 5风险提示 8 # 图表目录 图表1：美国非农就业数据 3 图表 2：港股宽基指数周涨跌幅(%) 4 图表3：港股行业概念指数周超额涨跌幅（相对恒生指数：%） 4 图表4：宽基指数周度涨跌幅 5 图表5：股指期货基差走势 5 图表6：周度因子表现（%） 6 图表7：产业周度涨跌幅 6 图表8：细分行业周度相对上证指数涨跌幅（%） 7 图表9：重点关注细分行业超额情况（%） 7 图表 10: 摩根+乾坤+瑞银三大外资机构的期指净持仓 (单位：手) .....8 图表11：下周热点 8 # 1 美国非农弱平衡，不改宽松预期 非农新增就业人数走弱，失业率低于预期，美国劳动力市场弱平衡。美国2025年12月非农新增5万人，私营部门新增3.7万人，政府部门新增1.3万人。行业分化明显，教育和保健服务 $(+4.1$ 万)、休闲酒店 $(+4.7$ 万)、金融活动 $(+0.7$ 万)增长；零售业(-2.5万)、建筑业（-1.1万)、专业和商业服务(-0.9万)萎缩。 失业率从 $4.6\%$ 降至 $4.4\%$ ，低于市场预期的 $4.5\%$ ，主要因劳动参与率微降至 $62.4\%$ 减少了劳动力供给压力。这一数据与新增就业疲软形成鲜明对比，显示劳动力市场正在适应经济放缓，进入弱平衡阶段。 图表1：美国非农就业数据 <table><tr><td rowspan="2">分项</td><td colspan="3">新增非农就业人数（万人）</td><td colspan="2">平均时薪增速</td><td colspan="2">每周工时增速</td><td colspan="2">每周工资总额增速</td></tr><tr><td>2025-12</td><td>2025-11</td><td>2025-10</td><td>同比% 2025-12</td><td>同比增速变化%</td><td>同比% 2025-12</td><td>同比增速变化%</td><td>同比% 2025-12</td><td>同比增速变化%</td></tr><tr><td>非农总计</td><td>5</td><td>5.6</td><td>-17.3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>私人部门</td><td>3.7</td><td>5</td><td>0.1</td><td>3.76</td><td>0.13</td><td>0.60</td><td>-0.17</td><td>4.29</td><td>-0.11</td></tr><tr><td>商品生产</td><td>-2.1</td><td>1.8</td><td>-2.1</td><td>4.10</td><td>0.15</td><td>-0.41</td><td>-0.71</td><td>3.72</td><td>-0.51</td></tr><tr><td>采矿业</td><td>-0.2</td><td>-0.2</td><td>0.1</td><td>2.30</td><td>1.10</td><td>-1.04</td><td>-0.80</td><td>1.29</td><td>0.29</td></tr><tr><td>建筑业</td><td>-1.1</td><td>2.2</td><td>-1.3</td><td>3.67</td><td>-0.07</td><td>0.36</td><td>-0.90</td><td>4.10</td><td>-0.98</td></tr><tr><td>制造业</td><td>-0.8</td><td>-0.2</td><td>-0.9</td><td>4.43</td><td>0.25</td><td>-1.09</td><td>-0.54</td><td>3.31</td><td>-0.28</td></tr><tr><td>耐用品</td><td>-0.3</td><td>-0.3</td><td>-0.9</td><td>4.70</td><td>0.46</td><td>-1.22</td><td>-0.55</td><td>3.47</td><td>-0.14</td></tr><tr><td>非耐用品</td><td>-0.5</td><td>0.1</td><td>0</td><td>4.02</td><td>-0.11</td><td>-0.94</td><td>-0.94</td><td>2.99</td><td>-1.16</td></tr><tr><td>服务生产</td><td>5.8</td><td>3.2</td><td>2.2</td><td>3.69</td><td>0.13</td><td>0.74</td><td>-0.17</td><td>4.43</td><td>-0.07</td></tr><tr><td>批发业</td><td>-0.2</td><td>-0.12</td><td>-0.16</td><td>3.77</td><td>0.30</td><td>-0.28</td><td>-0.28</td><td>3.49</td><td>0.07</td></tr><tr><td>零售业</td><td>-2.5</td><td>-1.69</td><td>-2.39</td><td>4.79</td><td>0.78</td><td>-1.06</td><td>-1.80</td><td>3.80</td><td>-0.99</td></tr><tr><td>运输仓储业</td><td>-0.66</td><td>-2.52</td><td>-0.61</td><td>3.32</td><td>0.06</td><td>0.41</td><td>-1.19</td><td>3.74</td><td>-1.18</td></tr><tr><td>公用事业</td><td>0.08</td><td>0.14</td><td>0.11</td><td>3.49</td><td>0.05</td><td>2.59</td><td>0.25</td><td>6.16</td><td>0.33</td></tr><tr><td>信息业</td><td>0</td><td>-0.3</td><td>-0.7</td><td>5.04</td><td>1.38</td><td>-0.40</td><td>-1.63</td><td>4.55</td><td>-0.30</td></tr><tr><td>金融活动</td><td>0.7</td><td>0</td><td>0.1</td><td>4.66</td><td>0.11</td><td>-0.62</td><td>-0.88</td><td>3.99</td><td>-0.78</td></tr><tr><td>专业和商业服务</td><td>-0.9</td><td>1.3</td><td>-1.6</td><td>4.02</td><td>-0.18</td><td>0.08</td><td>0.08</td><td>4.13</td><td>-0.09</td></tr><tr><td>教育和保健服务</td><td>4.1</td><td>5.9</td><td>4.1</td><td>2.57</td><td>0.02</td><td>2.00</td><td>-0.21</td><td>4.64</td><td>-0.13</td></tr><tr><td>休闲和酒店业</td><td>4.7</td><td>-0.3</td><td>3.3</td><td>3.93</td><td>0.12</td><td>1.54</td><td>0.41</td><td>5.46</td><td>0.48</td></tr><tr><td>政府</td><td>1.3</td><td>0.6</td><td>-17.4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr></table> 数据来源：wind，华福证券研究所 # 2 港股复盘：港股调整 本周港股收跌，恒生中国企业指数跌幅较深。恒生指数收跌 $-0.41\%$ ，恒生中国企业指数收跌 $-1.31\%$ ，恒生科技收跌 $-0.86\%$ 。 图表2：港股宽基指数周涨跌幅（%） 数据来源：ifind，华福证券研究所 本周港股军工细分行业领涨。本周百货业、商业航天和军工股方向超额领先。 图表3：港股行业概念指数周超额涨跌幅（相对恒生指数：%） 数据来源：ifind，华福证券研究所 # 3 A股市场复盘：波动率上行 # 3.1 宽基和因子：科创50大幅收涨 本周宽基指数全线上涨，本周上证指数收涨 $3.82\%$ ，科创50涨幅领先。 图表4：宽基指数周度涨跌幅 数据来源：ifind，华福证券研究所 远月股指期货贴水分化。IH贴水震荡走阔，IF、IC和IM贴水震荡收敛。 图表5：股指期货基差走势 <table><tr><td>指数</td><td>合约</td><td>代码</td><td>周涨跌幅%</td><td>年化基差率(%)</td><td>基差率走势</td></tr><tr><td rowspan="4">上证50</td><td>当月</td><td>IH00</td><td>3.60</td><td>1.93</td><td></td></tr><tr><td>下月</td><td>IH01</td><td>3.69</td><td>0.38</td><td></td></tr><tr><td>下季</td><td>IH02</td><td>3.75</td><td>-0.08</td><td></td></tr><tr><td>隔季</td><td>IH03</td><td>3.70</td><td>0.79</td><td></td></tr><tr><td rowspan="4">沪深300</td><td>当月</td><td>IF00</td><td>3.17</td><td>-5.63</td><td></td></tr><tr><td>下月</td><td>IF01</td><td>3.24</td><td>0.93</td><td></td></tr><tr><td>下季</td><td>IF02</td><td>3.28</td><td>1.64</td><td></td></tr><tr><td>隔季</td><td>IF03</td><td>3.38</td><td>2.68</td><td></td></tr><tr><td rowspan="4">中证500</td><td>当月</td><td>IC00</td><td>8.49</td><td>-17.78</td><td></td></tr><tr><td>下月</td><td>IC01</td><td>8.80</td><td>-0.15</td><td></td></tr><tr><td>下季</td><td>IC02</td><td>9.11</td><td>1.21</td><td></td></tr><tr><td>隔季</td><td>IC03</td><td>9.51</td><td>5.37</td><td></td></tr><tr><td rowspan="4">中证1000</td><td>当月</td><td>IM00</td><td>7.66</td><td>-17.34</td><td></td></tr><tr><td>下月</td><td>IM01</td><td>7.90</td><td>2.91</td><td></td></tr><tr><td>下季</td><td>IM02</td><td>8.19</td><td>5.16</td><td></td></tr><tr><td>隔季</td><td>IM03</td><td>8.60</td><td>8.62</td><td></td></tr></table> 数据来源：ifind，华福证券研究所 从因子表现来看，风险偏好上行。高贝塔值、融资高持仓和业绩扭亏领涨。随着风险偏好的回暖，市场波动率开始上行，短期主题炒作情绪升温。 图表6：周度因子表现（%） 数据来源：ifind，华福证券研究所 # 3.2 产业和行业：成长反弹 从产业层面来看，医药医疗和科技涨幅领先。医药医疗和科技涨幅较高，金融地产和消费涨幅相对较少。 图表7：产业周度涨跌幅 数据来源：ifind，华福证券研究所 细分行业层面，航天装备超额延续领先。从相对上证指数超额收益来看：航天装备、风电设备和广告营销领涨，国有大型银行、股份制银行和航空机场相对较弱。 图表8：细分行业周度相对上证指数涨跌幅（%） 数据来源：ifind，华福证券研究所 图表9：重点关注细分行业超额情况（%） 数据来源：ifind，华福证券研究所 # 3.3 外资期指持仓：谨慎 本周外资期指持仓走弱，IC、IF和IM净空仓扩大，IH转为净空仓。 图表 10：摩根+乾坤+瑞银三大外资机构的期指净持仓(单位：手) 数据来源：ifind，华福证券研究所 # 4 下周热点：关注美国物价 下周（1.12-1.16）重点关注美国物价数据和中国金融数据。 图表11：下周热点 <table><tr><td>日期 Date</td><td colspan="2">Weekday</td><td>会议/事件/数据</td></tr><tr><td rowspan="2">美国宏观</td><td>2026-01-13</td><td>2</td><td>美国未季调CPI同比(%)</td></tr><tr><td>2026-01-14</td><td>3</td><td>美国PPI同比(%)</td></tr><tr><td>中国宏观</td><td>2026-01-14</td><td>3</td><td>中国社会融资规模(人民币十亿元)</td></tr></table> 数据来源：ifind，华福证券研究所 # 5 风险提示 全球制造业复苏受阻：科技突破带来制造业重要性阶段性回落，从而影响全球制造业复苏。 中美关系改善不及预期：大国博弈仍然为当前重要的宏观背景。 美国地产市场不健康：可能对全球制造业复苏是一个较大隐患，地产如若走弱，对应美国制造业需求走弱，商品需求下行也可能触发商品价格较大回调。 # 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 一般声明 华福证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券股份有限公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 # 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 <table><tr><td>类别</td><td>评级</td><td>评级说明</td></tr><tr><td rowspan="5">公司评级</td><td>买入</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅在20%以上</td></tr><tr><td>持有</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅介于10%与20%之间</td></tr><tr><td>中性</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间</td></tr><tr><td>回避</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间</td></tr><tr><td>卖出</td><td>未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下</td></tr><tr><td rowspan="3">行业评级</td><td>强于大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报高于市场基准指数5%以上</td></tr><tr><td>跟随大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间</td></tr><tr><td>弱于大市</td><td>未来6个月内,行业整体回报低于市场基准指数-5%以下</td></tr></table> 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） # 联系方式 华福证券研究所 上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路1436号陆家嘴滨江中心MT座20层 邮编：200120 邮箱：hfyjs@hfzq.com.cn