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国投证券（香港）有限公司研究报告总结

核心内容概述

本报告由国投证券（香港）有限公司研究部发布，重点分析了近期全球资金流动趋势与美股市场表现，并对网易（NTES）2026年第一季度业绩进行了详细点评。报告指出，全球资金正单向回流美国，美股表现相对稳健，而亚太市场则普遍承压。同时，网易在Q1实现了营收与利润的双重超预期，展现出强劲的游戏业务韧性与盈利能力提升。

主要观点

全球资金流动趋势

• 市场分化：受中东局势升级影响，国际油价上涨，美股在AI板块抛售后出现资金轮动，资金由成长股转向传统价值股。
• 资金流向：6月首周美股基金净流入约200亿美元，而欧洲、日本及新兴市场基金分别净流出约10亿、15亿和135亿美元。
• 流动性环境：SOFR利率（约3.63%）略低于IORB（约3.65%），整体流动性尚可控。
• 政策影响：主要央行的鹰派信号及加息预期升温，加剧了市场对“类滞胀”的担忧，推动美元指数回升至100以上。

网易（NTES）Q1业绩点评

• 业绩表现：2026年Q1净收入305.9亿元，同比增长6.1%，环比增长11.1%，超出市场预期。
• 净利润：归母净利润107亿元，同比增长3.6%，环比增长71.2%，盈利能力显著提升。
• 毛利率：综合毛利率达69.4%，较市场预期高出3个百分点，创近年季度新高。
• 成本控制：营业成本同比下降9.4%，主要得益于平台收入分成压缩及收入结构优化。
• 业务结构：游戏及相关增值服务贡献257.1亿元收入，占总收入的97.5%，是业绩增长的核心动力。

关键信息

游戏业务亮点

• 《燕云十六声》：已获版号，预计5月28日开启删档付费测试，商业化以角色和时装为主，计划于2026年Q3上线。
• 《梦幻西游》系列：持续贡献核心增量，用户活跃度维持高位。
• 《无限大》：主打都市开放世界，强调社交与探索体验，定位差异化，被视为中期最大弹性来源。

投资观点

• 估值水平：港股收盘价171.7港元对应约12x2026EP/E，估值处于相对底部。
• 投资逻辑：自研能力与全球化布局双轮驱动，业绩超预期为估值修复提供支撑。
• 短期影响：股价下跌可能与前期业绩预期抢跑及市场对港股流动性和美债收益率上行的担忧有关。
• 评级建议：报告未直接给出公司评级，但提及业绩超预期及估值修复空间。

风险提示

• 宏观经济风险：若经济下行，可能影响整体市场表现。
• 新游上线风险：若《燕云十六声》或《无限大》上线节奏不及预期，可能抑制估值扩张。
• 港股流动性风险：美债收益率持续上行可能进一步压制港股流动性，导致折价加深。

其他信息

• 客户服务热线：
  • 香港：2213 1888
  • 国内：40086 95517
• 免责声明：
  • 报告仅作参考，不构成投资建议。
  • 报告内容可能涉及利益冲突，不承担相关责任。
• 规范性披露：
  • 分析员及其联系人未担任网易等公司董事或高级职员。
  • 分析员及其联系人未持有网易相关财务权益。
  • 国投证券国际持有网易财务权益少于1%或无。

图表说明

• 美国-SOFR 减 IORB 利差：图表显示SOFR与IORB利差波动，反映市场流动性变化。近期利差为负，表明SOFR低于IORB，流动性环境有所收紧。

总结

本报告综合分析了全球资金流动趋势与网易Q1业绩表现，指出美股因资金回流而相对稳定，亚太市场则因风险偏好降温而承压。网易凭借游戏业务的强劲表现与盈利能力的提升，展现出良好的基本面支撑。尽管短期股价受市场情绪影响下跌，但其估值处于低位，具备修复潜力。投资者应关注新游上线节奏及港股流动性变化，以评估其长期投资价值。