> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 康方生物 (09926.HK) 总结 ## 核心内容 康方生物是一家专注于创新生物药研发的公司，其核心产品依沃西和卡度尼利在多个适应症中取得进展，并在医保商业化方面表现突出。公司2025年商业销售收入预计约为30.33亿元，同比增长51%。2026年将有3大适应症新进医保，推动销售增长。公司同时在构建多种免疫治疗（IO）联合疗法策略，如ADC2.0、先天性免疫和RAS抑制剂联用，以增强其产品线的竞争力和市场渗透率。 ## 主要观点 - **医保商业化进展**：2025年两大双抗纳入医保，推动销售增长。2026年新增1L肺癌、1L胃癌、1L宫颈癌等适应症进入医保，有望进一步提升市场占有率。 - **依沃西临床进展**：依沃西在中国及全球启动15项III期临床研究，其中1L鳞状NSCLC的PFS数据已显示强阳性，上市申请正在NMPA评审中，OS结果将在ASCO LBA主席大会公布。此外，1L胆管癌、IO耐药NSCLC、1L结直肠癌等6项3期对照临床正在入组中。 - **卡度尼利全球拓展**：卡度尼利已启动2项全球注册研究，包括肝细胞癌和1L胃癌的头对头试验。同时，卡度尼利与AK117联合治疗已启动3项实体瘤3期研究。 - **多组合IO2.0策略**：公司正在推进多种IO联合疗法，包括ADC2.0（如AK138D1、AK146D1）、先天性免疫（如AK117+AK112）和RAS抑制剂（如AK112+Revolution）的联合治疗方案，形成跨代疗法矩阵。 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为51.10亿元、75.66亿元、122.36亿元，归母净利润分别为-2.44亿元、7.33亿元、26.80亿元。根据DCF估值，合理股价为206港元，维持“买入”评级。 ## 关键信息 ### 财务数据与估值 | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入（百万元） | 2,124 | 3,056 | 5,110 | 7,566 | 12,236 | | 增长率 | -53% | 44% | 67% | 48% | 62% | | 归母净利润（百万元） | -515 | -1,113 | -244 | 733 | 2,680 | | 增长率 | -125% | -116% | 78% | 400% | 265% | | EPS（元/股） | -0.56 | -1.21 | -0.27 | 0.80 | 2.91 | | 市盈率（P/E） | -213.7 | -98.8 | -449.8 | 149.9 | 41.0 | | 市净率（P/B） | 16.1 | 12.2 | 12.5 | 11.5 | 9.0 | ### 财务预测摘要 | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入（百万元） | 3,056 | 5,110 | 7,566 | 12,236 | | 营业总支出（百万元） | 4,125 | 5,785 | 7,258 | 9,902 | | 营业利润（百万元） | -1,068 | -675 | 309 | 2,334 | | 净利润（百万元） | -1,113 | -244 | 733 | 2,680 | | 毛利率 | 78.7% | 84.0% | 84.8% | 84.4% | | 净利率 | -36.4% | -4.8% | 9.7% | 21.9% | | ROE | -14.0% | -2.7% | 8.0% | 24.6% | | ROA | -7.7% | -1.5% | 4.2% | 14.6% | | 资产负债率 | 44.1% | 51.4% | 50.7% | 42.6% | | 流动比率 | 5.1 | 3.4 | 3.6 | 3.8 | | 速动比率 | 4.7 | 2.7 | 2.9 | 3.2 | | P/E | -99 | -450 | 150 | 41 | | P/B | 12 | 12 | 12 | 9 | | EV/EBITDA | -169 | -708 | 227 | 62 | ### 投资建议 - **评级**：买入 - **目标价格**：206港元 - **最新收盘价**：136.40港元（2026-04-28） - **总股本/流通股本**：921.14百万股 - **流通市值**：125,643.93百万港元 - **每股净资产**：10.87港元 - **资产负债率**：44.09% - **一年内最高/最低价**：179.00港元/73.10港元 ## 风险提示 - 临床试验失败的风险 - 产品销售不及预期的风险 ## 未来展望 随着依沃西和卡度尼利在多个适应症中纳入医保，公司有望在未来几年内实现收入和利润的显著增长。同时，公司在IO2.0领域的布局不断深化，通过多种联合疗法策略，增强其在肿瘤治疗市场的竞争力。预计2026年将有更多数据披露，强化依沃西在一线肺癌治疗中的地位，并可能获得FDA批准。整体来看，公司处于快速发展阶段，具备较大的增长潜力。