大类资产配置的脉络（2019年4季度）：类滞胀还是弱复苏-20191015-招商证券-19页_915kb

2019年四季度大类资产配置分析总结

核心内容

2019年四季度大类资产配置的核心在于判断宏观环境是处于类滞胀还是弱复苏状态。根据当前的经济数据和政策动向，类滞胀风险较高，但中美经贸磋商的积极进展为市场带来了转机。

主要观点

• 宏观环境矛盾焦点：四季度是否出现类滞胀或弱复苏，取决于实体经济数据是否与通胀数据同步回升。
• 类滞胀可能性较大：由于政策时滞和实体经济的低迷，四季度中后期类滞胀的可能性较高，可能导致股债双杀，但债券表现相对优于股票。
• 中美贸易摩擦缓和：10月中美经贸磋商取得较大进展，为四季度市场情绪修复和风险资产表现提供了积极信号。
• 政策组合以财政为主，货币政策配合：财政政策是逆周期调节的主要手段，货币政策宽松空间有限，难以成为主要推动力。
• 资产配置建议：以防御类滞胀的组合为主，超配现金和黄金，标配债券，低配股票。但需根据基本面和中美关系变化适时调整。

关键信息

一、3季度市场回顾

• 风险资产表现偏弱：Wind全A指数由跌转涨，但涨幅有限；南华商品指数下跌1.0%。
• 避险资产表现较好：中债新综合指数上涨1.4%，上期所黄金价格上涨8.9%。
• 市场风格变化：中小创表现优于大盘股，但季末有所回归。
• 政策影响明显：9月央行降准操作提振市场情绪，但政策效果尚未显现。
• 流动性分层严重：信用利差扩大，流动性压力持续。

二、4季度宏观环境分析

• 工业增速低迷：7、8月工业增加值同比增速创历史新低，预计四季度继续在底部徘徊。
• 通胀压力上升：猪肉价格快速上涨，预计10月CPI同比增速可能超预期，12月可能突破3%。
• PPI反弹支撑盈利：四季度企业盈利改善主要依赖PPI反弹，而非减税降费。
• 财政政策主导逆周期调节：政策性金融工具将发挥重要作用，货币政策作用有限。
• 外资流入增强市场信心：陆股通净买入创历史新高，境外机构购债规模显著增加，为市场带来流动性支撑。

三、资产配置展望

• 股债收益比趋近中位数：股票价格反弹，债券收益率上行，股债收益比向中位数靠近。
• 资产再平衡关键：需关注基本面领先指标和中美经贸关系的变化，适时调整资产配置比例。
• 配置建议：超配现金、黄金，标配债券，低配股票。但若中美关系缓和、基本面触底回稳，可增加权益资产配置比例。

大类资产配置建议

大类资产	配置建议
股票	低配
货币	超配
固定收益（利率债）	全面标配
信用债	低配
商品（除黄金）	低配
黄金	超配
外汇	低配

总结

2019年四季度，宏观经济仍处于底部区域，但通胀压力上升，可能导致类滞胀状态。中美贸易摩擦缓和为市场提供了积极预期，外资流入也增强了市场流动性。因此，当前资产配置应以防御为主，超配现金和黄金，标配债券。但若基本面改善和中美关系持续缓和，应适时调整配置，增加权益资产比例。政策时滞和外部环境变化是影响资产配置的关键因素。