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网易-S（09999.HK）投资总结

核心内容

网易-S（09999.HK）于2026年5月26日发布投资报告，维持“买入”评级。报告指出，公司2026Q1实现营收306亿元，同比增长6%，环比增长11%；归母净利润107亿元，同比增长4%，环比增长71%；NON-GAAP归母净利润113亿元，同比增长持平，环比增长59%。环比增长主要得益于自研游戏收入提升，游戏业务毛利率同比提升5.3个百分点至69.4%，净利率为35.5%（同比-1.1个百分点）。截至Q1末，合同负债环比增长6%至205亿元，为2022年以来最高水平。

主要观点

营收与利润表现

• 2026Q1营收同比增长6%，环比增长11%，主要得益于自研游戏收入提升。
• 归母净利润同比增长4%，环比增长71%，NON-GAAP归母净利润同比增长持平，环比增长59%。
• 游戏及相关增值服务收入257亿元，同比增长7%，毛利率为74.8%，同比提升6.0个百分点。

游戏业务亮点

• 《梦幻西游》：端游营收及同时在线人数创新高，手游3月日活创2017年以来新高。
• 《天下》端游：流水和用户付费率创新高。
• 《燕云十六声》：用户活跃、收入、社媒热度等核心数据均打破纪录，海外版推出首个资料片，Steam全球畅销榜升至第2，验证游戏品质及出海潜力。
• 新游储备：
  • 《遗忘之海》测试反馈积极，全网预约量约2450万，TapTap评分8.9，预计2026Q3上线。
  • 《星绘友晴天》PC版4月28日软启动。
  • 《山海奇旅》开发进度已达90%-100%。
  • 两款自走棋游戏在研。
  • 《无限大》持续打磨内容质量，产品将全球/全平台同步上线。

有道业务表现

• 有道Q1收入13.5亿元，同比增长4%。
• AI驱动订阅收入超1亿元，同比增长70%以上。
• 广告收入同比增长超50%，主要受益于AI应用及短剧营销需求。

云音乐业务

• 云音乐Q1收入19.8亿元，同比增长7%，毛利率37.1%，反映稳健基本盘。

关键信息

财务预测

股票基本信息

• 当前股价：181.50 港元
• 一年最高最低：248.00 / 168.80 港元
• 总市值：5,843.51 亿港元
• 流通市值：5,791.01 亿港元
• 总股本：32.20 亿股
• 流通港股：31.91 亿股
• 近3个月换手率：11.75%

投资评级说明

• 买入(Buy)：预计相对强于市场表现20%以上。
• 增持(outperform)：预计相对强于市场表现5%~20%。
• 中性(Neutral)：预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动。
• 减持(underperform)：预计相对弱于市场表现5%以下。

风险提示

• 新游戏上线时间或流水表现不及预期。
• 老游戏流水下滑。

估值方法的局限性

• 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。
• 采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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