> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中金 | 资产配置手册：全球资产100年总结 ## 核心内容 中金大类资产研究团队通过分析16个国家、20种资产跨越100年的历史数据，揭示了全球资产配置的底层逻辑，指出市场流行的资产认知存在误区，强调在不同宏观环境下各类资产的阶段性表现，而非长期固定收益。 ## 主要观点 1. **地产并非过时资产** - 地产在多数经济体中长期回报显著高于债券，且在风险调整后接近股票资产。 - 人口老龄化与城镇化放缓并不必然导致地产回报下行，不应将短期表现线性外推为长期趋势。 - 地产具备稳定的现金流属性，租金回报率通常高于股票股息率，接近债券票息水平。 - 交易成本与持有成本对地产收益有一定影响，但其长期回报仍优于债券，接近股票。 2. **美股并非永远“例外”** - 美股名义回报在发达市场中处于中游水平，风险调整后表现优异，但并非在所有时期都最优。 - 非美市场在特定宏观环境下曾显著跑赢美股，如日本在1950-1990年代、德国在1950-1960年代。 - 美股的长期优势源于制度、创新与宏观环境的综合结果，但不应被绝对化为“永远第一”。 3. **债券并非绝对安全** - 债券在通胀温和、政策可预期的环境下具备防御属性，但极端宏观环境下（如战争、高通胀）可能成为组合回撤的来源。 - 债券的“高夏普率”更多是特定时期（如利率下行、通胀控制）的产物，不具备普遍性。 - 债券的配置价值在于其与股票的动态对冲关系，而非静态最优。 4. **商品不只“超级周期”** - 商品在特定阶段可能表现出强劲回报，但长期来看，其实际回报接近通胀水平，波动率较高。 - 商品的回报更接近“脉冲式释放”，在供需失衡或宏观重估时表现突出，但不具备持续增长机制。 - 商品具备对冲功能，尤其在股债同时承压时，可提供分散化收益。 5. **黄金既不宜矮化，也不宜神化** - 黄金并非无息资产，其回报主要来自法币体系下的货币重估，而非现金流。 - 黄金在特定宏观环境下（如货币体系重构、地缘政治动荡）可能集中释放回报，但在其他时期回报有限。 - 黄金的牛熊周期较长，其趋势判断需结合美联储政策与美国经济状况。 ## 关键信息 - **数据来源**：JST数据库、Wind、Bloomberg、Haver、WGC、国信达数据、中原地产、中金公司研究部。 - **分析方法**：使用几何平均年化收益率与收益波动比（年化收益率/年化波动率）进行跨资产比较，剔除通胀影响后分析实际回报。 - **核心结论**：不存在可以长期信仰的资产类别，只有在特定宏观环境下阶段性占优的资产。资产配置的核心在于构建适应不同宏观情境的组合，而非单一资产的押注。 ## 资产配置建议 - **权益资产**：以股票承载增长，但需注意其波动性。 - **债券资产**：作为组合的稳定器，但需警惕尾部风险。 - **地产资产**：具备稳定回报与现金流属性，应作为重要配置部分。 - **商品资产**：在供给冲击或类滞胀阶段具备对冲功能，应动态配置。 - **黄金资产**：提供独立收益来源，但需关注宏观环境变化，避免简单持有。 ## 附：资产配置逻辑图 | 资产类别 | 配置逻辑 | |----------|----------| | 股票 | 承载增长，但受宏观环境、产业趋势与估值周期影响 | | 债券 | 平滑波动，但非绝对安全，需警惕尾部风险 | | 地产 | 稳定回报与现金流，具备分散化价值 | | 商品 | 在供给冲击或类滞胀阶段发挥对冲功能，非长期持有 | | 黄金 | 提供独立收益，但需结合宏观环境判断，非无条件占优 | ## 结论 在全球宏观环境加速重构的背景下，资产配置从“选择”转向“必需”。各类资产的回报与风险特征具有周期性与阶段性，投资者应构建多元化的资产配置框架，动态调整权重，以应对不同宏观环境下的资产表现。