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波司登：期待FY27成長总结

核心内容

波司登国际（3998 HK）作为中国羽绒服行业的领军企业，正在通过一系列战略举措应对市场不确定性，并推动其在FY27（财年结束于2027年3月）期间实现增长。公司维持“買入”评级，当前股价为HKD4.10，52周最高为5.37，最低为3.50。其市盈率（Trailing 12m）为12.24，股息收益率为6.85%，市净率为2.73，市销率为1.68，EV/EBITDA为6.70。

主要观点

波司登采取了四项强化战略，以提升品牌、产品、渠道和商品运营的核心竞争力：

1. 品牌建设

   • 力争成为全球领先的羽绒服专家品牌
   • 丰富品牌内涵，提升品牌价值
   • 强化羽绒服第一品牌心智认知

2. 产品策略

   • 聚焦主流消费人群，打造核心竞争优势品类
   • 拓展春夏季产品，如功能外套和防晒服，丰富产品结构
   • 通过设计师联名提升产品设计与功能性，创新科技面料以增强性能
   • 优化版型与工艺，提高产品舒适度

3. 渠道优化

   • 建立高品质特色门店，提升品牌形象
   • 扩大品牌概念店，强化TOP店体系，凸显渠道领导力
   • 提升单店运营效率，通过客户分层和精细化管理提升盈利能力与效率

4. 商品运营

   • 采用直营与批发订单分离的模式
   • 直营门店按单店销售需求下单，实现拉式生产与动态调整
   • 转销商根据规模灵活采用不同的订货模式与返利策略
   • 利用智能配送中心实现全国线上线下高效服务，统一管理8大直营仓库与12个小仓

贴牌加工业务策略

• 面对关税政策与地缘政治等不确定因素，波司登坚持质量优先、交期及时、积极赋能ODM的策略
• 聚焦核心客户，快速响应需求以增强竞争力
• 强化ODM能力，通过主动开发产品和原材料争取更多订单机会
• 抢抓户外市场增长，拓展户外品类订单
• 加强海外工厂产能布局，提升客户黏性、竞争优势与订单确定性

投资建议

• 盈利预测调整：预计FY26-28年营收分别为270亿、289.5亿、310亿人民币（原预测分别为284亿、311亿、341亿）
• 归母净利润：预计FY26-28年分别为37亿、41亿、45亿人民币（原预测分别为40亿、44亿、50亿）
• 每股收益（EPS）：预计FY26-28年分别为0.32元、0.35元、0.39元人民币
• 维持“買入”评级：基于公司强化战略及市场应对能力，相信其增长前景，维持买入评级

风险提示

• 市场竞争加剧
• 消费环境多变
• 终端消费需求不及预期
• 汇率波动风险

公司背景

• 天风国际集团：波司登的分析报告由天风国际证券集团有限公司编制，旗下包含天风国际证券与期货有限公司（牌照编号：BAV573）及天风国际资产管理有限公司（牌照编号：ASF056）等持牌子公司
• 国际化布局：天风国际证券集团是天风证券在香港的全资子公司，致力于成为连接中外资本市场的桥梁，为国内外客户提供专业的投融资与财富管理服务

附注

• 报告所引用数据可能基于假设，仅作参考用途，不构成投资建议
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