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中金大宗商品 | 石油2026下半年展望：地缘烙印难消

核心内容

2026年全球石油市场经历了由地缘政治冲突引发的重大波动，主要体现在中东原油供应中断、库存压力加剧以及油价的剧烈波动。展望下半年，市场将逐步进入再平衡阶段，但地缘政治影响的“库存烙印”可能难以完全消除，为油价提供支撑。同时，非OPEC+国家的供应弹性下降趋势持续，以及全球战储建设周期的开启，可能成为未来油价上行的长期支撑因素。

主要观点

1. 地缘政治对全球石油供需的影响

• 中东供应中断：美伊冲突导致霍尔木兹海峡中断，海湾原油产量受损近半，全球石油供应同比减少约4.3%，需求同比减少约1.0%，供需缺口达204万桶/天。
• 库存压力：OECD石油库存偏离度在2Q26末降至-8%，预计3Q26末进一步降至-13%，4Q26末修正至-11%。
• 再平衡进程：下半年中东供应有望逐步恢复，需求修复同步启动，但库存压力将持续至3Q26，4Q26或实现供需收敛。

2. 布伦特油价预测

• 价格中枢：预计3-4Q26布伦特油价中枢为90和80美元/桶。
• 波动底部：波动底部可能高于冲突前水平。

3. 战储建设周期开启

• OECD国家：美国计划在未来一年内回补战略石油储备（SPR），预计增加约2亿桶。
• 非OECD国家：印度、越南、菲律宾和澳大利亚等国宣布扩容或新建战略石油储备，预计补库需求可达100-200万桶/天。

4. OPEC+产量秩序回归

• 阿联酋退出OPEC：阿联酋在2026年5月退出OPEC，其产能有望在2027年增加约73万桶/天，对OPEC+产量调控形成挑战。
• 伊朗产能回归：若制裁解除，伊朗原油产量可能增加约50万桶/天。
• OPEC+增产：当前OPEC+名义剩余产能约为250万桶/天，处于历史低位，未来可能重拾产量调控。

5. 非OPEC+供应弹性下降

• 页岩油平台期：北美页岩油产量已进入平台期，成本曲线抬升，增产依赖高油价支撑。
• 新项目退坡：非OPEC+常规石油供应增量在下半年将逐步退坡，未来5年供应弹性持续下降。

关键信息

中东供应恢复

• 复航预期：霍尔木兹海峡有望在下半年复航，带动中东原油产量逐步回归。
• 复产节奏：沙特和阿联酋预计2-3个月内恢复，科威特、伊拉克和卡塔尔需4-5个月。
• 伊朗恢复：若制裁豁免期延长，伊朗原油产量有望在3Q26恢复至年初水平。

需求变化

• 需求受损：2Q26全球石油需求同比降幅扩大至350-400万桶/天。
• 需求修复：3Q26需求降幅或收窄至150-200万桶/天，4Q26或恢复至去年同期水平。
• 区域表现：印度和中国成品油需求同比分别下降约6.5%和10.4%，美国需求增速降至2.0%。

战储消耗与补充

• OECD战储：IEA动用历史最大规模战储，美国SPR释放约1.72亿桶，预计降至历史最低水平。
• 非OECD战储：印度、越南、菲律宾、澳大利亚等国宣布扩容或新建战储，未来补库需求可能达100-200万桶/天。

投资与供应弹性

• 全球投资低迷：2025年全球油气上游投资同比下降5%，石油投资占GDP强度降至0.38%，为2004年以来新低。
• 页岩油成本上升：美国页岩油边际完全成本预计在70-75美元/桶，需油价中枢稳定在80美元/桶以上才能维持产量。
• 储产比下降：全球主要油气公司储产比降至10.4，为2001年以来最低水平。

总结

2026年全球石油市场受到地缘政治冲击，中东供应中断导致库存压力加剧，布伦特油价在下半年可能维持在90和80美元/桶的中枢水平。随着霍尔木兹海峡复航和需求修复，供需缺口将逐步缩小，但库存低水平可能持续，为油价提供支撑。中长期来看，非OPEC+国家的供应弹性下降趋势显著，全球战储建设周期开启，可能成为推动油价中枢上移的重要因素。OPEC+可能在2027年重新加强产量调控，以应对产能回归和油价诉求。