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电力行业分析总结

核心内容

本报告由中国国际金融有限公司陈俊华于2008年7月撰写，主要分析了中国电力行业的产业结构、供需变化、盈利状况、政策导向及上市公司估值情况。报告指出，电力行业具有一定的周期性特征，受供需关系和燃料成本波动的影响较大。

主要观点

电力产业结构

• 装机容量：截至2007年末，中国发电装机容量达到71,329万Kw，居世界第二位，其中火电占比最高，达55,442万Kw，水电为14,526万Kw，核电和风电分别为885万Kw和403万Kw。
• 发电主体：电力生产主要由国有及国有控股企业主导，占比超过90%。
• 电量结构：80%以上的电力来源于火电，其次为水电，核电和其他能源占比相对较小。
• 电力需求结构：工业用电占电力消费的77%，四大主要行业（金属、非金属、有色、黑金属）占电力需求的33%-35%，居民和第三产业各占10%。电力弹性系数（发电量/GDP）持续大于1.0，表明电力需求增长快于GDP增长。

电力供需变化

• 供需非同步性：电力供需变化不一致，导致行业周期性特征明显。电力供给增长相对稳定，而电力需求受经济波动影响较大。
• 供需变化流程：电力供给和需求的变化流程存在周期性波动，特别是在火电机组利用率方面。
• 需求增速放缓：2008年1-6月，全社会累计用电量同比增长11.7%，较2007年回落3个百分点。主要由于工业用电增速放缓，而居民用电仍保持强劲增长。

盈利状况

• 火电行业盈利下滑：2008年1-5月，火电生产商税前利润率降至-0.6%，为五年来最差。
• 燃料成本上涨：电煤价格同比上涨超过15%，市场煤价上涨超过50%，导致火电企业燃料成本增幅超过20%。
• 点火价差临界：点火价差（电价 - 单位燃料成本）接近临界值，部分地区的隐含增幅已接近或低于零，表明火电企业面临较大的运营压力。

政策导向及发展趋势

• 水电发展目标：“十一五”期间，全国新增水电装机容量7300万千瓦，预计到2010年水电装机容量将达到1.9亿千瓦。
• 重点开发流域：金沙江、澜沧江、大渡河、雅砻江、黄河上游、乌江、怒江中下游和红水河等流域是重点开发区域。
• 能源发展规划：2010年可再生能源在能源消费中的比重将达到10%，其中水电装机1.9亿千瓦，风电1000万千瓦，生物质发电550万千瓦，太阳能发电30万千瓦。

关键信息

电力供给与需求

• 火电供给：火电发电量平稳增长，但增速有所放缓。
• 水电供给：水电供给具有季节性波动，夏季为多发季节。
• 电力需求：电力需求增速放缓，主要受工业用电影响，但居民用电仍保持强劲增长。

盈利分析

• 火电盈利：火电行业盈利持续下滑，主要由于燃料成本上涨和电价受限。
• 点火价差：点火价差接近临界值，表明火电企业运营面临较大压力。
• 区域差异：不同地区电煤价格和电价差异显著，华北、华东、南方煤价压力最大。

上市公司估值

• 估值指标：电力行业市净率重置成本在1.5倍以下时，具有长期投资价值。
• 可比公司估值：主要电力公司如长江电力、国电电力、华能国际等的市净率和市盈率均处于中性或审慎推荐区间。
• 业绩预测：2008年电力公司盈利预计无法恢复至2007年水平，部分公司EPS显著下降，P/E和P/B也出现较大波动。

结构清晰

电力产业结构

• 装机容量：火电为主，占比最高。
• 发电主体：以国资控股为主，多元化格局。
• 电量结构：火电占主导，水电次之。

电力供需变化

• 周期性特征：供需变化非同步，导致行业周期性波动。
• 需求变化：工业用电为主，需求增速受经济影响较大。
• 供给变化：火电平稳增长，水电季节波动明显。

盈利状况

• 火电盈利：受燃料成本上涨影响，盈利能力显著下降。
• 点火价差：接近临界值，部分地区隐含增幅已低于零。

政策导向及发展趋势

• 水电发展目标：到2010年水电装机容量达1.9亿千瓦。
• 重点开发项目：包括三峡电站、大朝山水电站等。
• 能源发展规划：可再生能源占比提升，推动电力结构优化。

上市公司 & 估值

• 估值指标：市净率重置成本为1.5倍以下时，具有投资价值。
• 公司估值：各公司市净率和市盈率差异较大，部分公司面临较大业绩压力。
• 业绩预测：2008年电力公司盈利预计无法恢复至2007年水平。

图表与数据

• 电力装机结构图：显示火电为主，水电次之。
• 电价与煤价走势对比图：反映燃料成本与电价的非同步性。
• 点火价差测算表：展示不同地区电价与燃料成本的对比及隐含增幅。
• 电力需求结构图：说明工业用电占主导。
• 全社会累计用电增速图：显示2008年用电量增速放缓。
• 电力上市公司PB比较图：反映不同公司的估值情况。

结论

中国电力行业在2008年面临较大的盈利压力，主要由燃料成本上涨和电力需求增速放缓导致。行业呈现一定的周期性特征，未来随着政策推动和能源结构优化，水电和可再生能源将逐步成为重要组成部分，但短期内火电行业仍需应对成本上升带来的挑战。电力上市公司估值整体处于中性或审慎推荐区间，需关注市净率和市盈率变化以判断投资价值。