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疫情影响仍延续，期待消费恢复

核心内容

公司发布2021年三季报，前三季度营业收入和归母净利润分别同比增长26.44%和31.63%，但单三季度业绩低于预期，主要受疫情管控偏紧影响。Q3营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为4.34亿元、0.54亿元、0.54亿元，同比分别增长19.00%、下降3.23%、增长4.41%。

主要观点

• 疫情与销售节奏影响业绩：Q3国内疫情反弹，特别是伊犁地区封控，影响物流运输和消费场景恢复，导致高档酒销售恢复不及预期。同时，伊力王销售安排调整，发货延迟，进一步拖累业绩。
• 高档酒表现不及预期：Q3高档酒收入为3.41亿元，同比增长9.17%，但较19年同期下滑21.18%。公司高档酒在总营收中占比下降，影响整体毛利率。
• 毛利率下滑：Q3毛利率为43.49%，同比下滑4.24个百分点，主因高档酒销售缺位和折旧成本增加。
• 疆内外市场变化：Q3疆内、疆外收入分别为3.31亿元和1.00亿元，因浙江商源更换销售主体为疆内公司，导致疆外收入口径收窄。
• 未来增长预期：预计Q4业绩仍受伊犁疫情影响，但高档酒销售回补将带来积极变化。公司计划打造销售团队，推进伊力王品牌投放和产品升级，有望提升净利率。
• 投资建议：预计公司2021-2022年每股收益分别为0.88元和1.15元，给予目标价28.70元，对应2022年PE 25倍，投资评级为买入-B。
• 风险提示：疫情反复可能影响消费恢复，产品提价或导致销量不及预期，折旧成本对利润造成压力。

关键信息

营收与利润数据

• 2021年前三季度：营业收入14.64亿元，同比增长26.44%；归母净利润2.66亿元，同比增长31.63%；扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长29.89%。
• 2021年Q3：营业收入4.34亿元，同比增长19.00%；归母净利润0.54亿元，同比下降3.23%；扣非后归母净利润0.54亿元，同比增长4.41%。
• 2021年Q3高档酒收入：3.41亿元，同比增长9.17%，但较19年同期下滑21.18%。

市场表现

• 疆内市场：Q3收入3.31亿元，占总营收比例较高。
• 疆外市场：Q3收入1.00亿元，因销售主体调整，收入口径收窄。
• 销售结构：高档酒收入占总营收比例下降，影响毛利率。

财务指标

• 毛利率：2021年Q3为43.49%，同比下降4.24个百分点。
• 销售费用率：同比下降0.56个百分点至6.03%。
• 管理费用率：同比下降0.57个百分点至3.70%。
• 税金及附加：Q3占收入比16.33%，同比增长56.73%，与销售不畅相关。

预测与估值

• 2021-2023年：预计净利润分别为415.1万元、539.2万元、658.6万元。
• 2022年每股收益：1.15元，对应PE 21.6倍。
• 2023年每股收益：1.40元，对应PE 17.7倍。
• ROE：预计2022年为13.3%，2023年为13.5%。
• 股息收益率：预计2022年为2.5%，2023年为3.1%。

总结

公司2021年Q3业绩受疫情和销售节奏影响，未能达到预期。高档酒销售延迟和疫情封控是主要原因。尽管如此，公司预计Q4将有所恢复，并计划通过品牌推广和产品升级提升净利率。投资建议为买入-B，目标价为28.70元。需关注疫情反复、产品提价和折旧成本等风险因素。