20260301-华福证券-家用电器行业定期报告_Moncler_高端消费验证转化效率_10页_1mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 家用电器 # Moncler: 高端消费验证转化效率 # 投资要点： # > Moncler集团2025年全年业绩超预期，美亚地区表现亮眼 Moncler集团发布2025年财报，全年实现营收31.3亿欧元，同比增长 $1\%$ （固定汇率 $+3\%$ ），第四季度按固定汇率增长 $7\%$ ，边际明显提速；净利润6.27亿欧元，整体高于预期。分品牌看，Moncler主品牌稳健增长，StoneIsland四季度同比增长 $16\%$ ，修复弹性突出。区域层面，亚洲占比已达 $52\%$ ，四季度增长 $11\%$ ，中国与韩国表现较好；美洲维持扩张，欧洲受旅游疲弱拖累。更值得关注的是结构变化：集团增长核心持续来自DTC直营渠道；门店扩张亦高度匹配区域增长重心，亚洲与美洲持续加码，欧洲以存量优化为主。 # $\succ$ 制冷剂监管升级：空调产业进入“配额约束+生命周期管理”时代 随着《基加利修正案》履约进入实质削减阶段，生态环境部发布《关于进一步加强消耗臭氧层物质和氢氟碳化物管理的通知》（环大气〔2026〕8号）并自3月1日实施，标志着制冷剂管理由“替代升级”正式转向“总量约束”，监管范围从生产端延伸至销售、使用、维修与回收全链条。根据履约安排，中国HFCs自2024年起冻结总量，2029年起进入实质削减阶段，供给刚性收缩已成确定趋势，制冷剂价格具备中长期弹性；同时，2029年起GWP>750的空调器将禁产，国内企业已大规模转向R32（GWP675），标准适配度较高，而仍使用R410A的出口导向企业面临更大压力，行业分化或将加剧。本轮监管升级更重要的变化在于将报废与回收纳入备案与数据报送体系，意味着再生制冷剂与回收管理市场将逐步规范化，空调产业正式从“规模制造逻辑”进入“配额约束+全生命周期管理”时代，具备技术储备、成本转嫁能力与渠道优势的龙头企业将在规则重构中占据更有利位置。 # 行情数据 本周家电板块涨跌幅 $-0.4\%$ ，其中白电/黑电/小家电/厨电板块涨跌幅分别 $-0.9\% / +2.0\% / +0.7\% / +2.4\%$ 。本周纺织服装板块涨跌幅 $+1.5\%$ 。原材料价格方面，LME铜、LME铝环比上周分别 $+3.7\%$ 、 $+2.2\%$ 本周新消费相关板块中，两轮车涨跌幅 $+2.1\%$ ，宠物经济涨跌幅 $+1.3\%$ ，AI眼镜涨跌幅 $+3.7\%$ ，美容护理涨跌幅 $+1.7\%$ ，露营经济涨跌幅 $+1.0\%$ ，IP经济（谷子经济）涨跌幅 $-0.6\%$ 。 # 风险提示 原材料涨价；需求不及预期；汇率波动等。 # 强于大市（维持评级） 一年内行业相对大盘走势 # 团队成员 分析师： 谢丽媛(S0210524040004) xly30495@hfzq.com.cn # 相关报告 1、春节消费专题：兑现路径清晰——以旧换新放量叠加文旅券承接，客流向“耐用品成交&城市型消费”转化—2026.02.23 2、AI眼镜进入验证期；潮玩IP工业化加速—2026.02.08 3、金价加速上涨，春节行情下关注一口价产品和金条销售——2026.01.24 # 正文目录 1行情数据 3 2本周专题 3 2.1 Moncler: 2025年全年业绩超预期，美亚地区表现亮眼 2.2制冷剂监管升级：空调产业进入“配额约束+生命周期管理”时代... 5 3本周大事记精选 6 4板块跟踪 7 5上游跟踪 7 5.1 原材料价格走势 7 5.2 房地产跟踪数据 ..... 8 6风险提示 8 # 图表目录 图表 1: Moncler 主营收入与利润及趋势 (单位：百万美元) 图表2：分业务分渠道收入（单位：百万美元） 4 图表3：分业务分地区营收增速 5 图表4：分业务分地区店铺数量（单位：个） 5 图表5：中国HFCs削减路径（相对基准值） 6 图表6：主流制冷剂GWP对比 6 图表7：新消费及细分板块周涨跌幅 7 图表8：新消费及细分板块指数走势 7 图表9：铜铝价格走势（美元/吨） 8 图表10：面板价格走势（美元/片） 8 图表11：美元对人民币汇率走势 8 图表12：长绒棉价格走势（元/吨） 8 图表 13：当月商品房销售面积及同比. 8 图表14：当月房屋竣工面积及同比 8 # 1 行情数据 本周沪深300指数涨跌幅 $+1.1\%$ 。本周家电板块涨跌幅 $-0.4\%$ ，其中白电/黑电/小家电/厨电板块涨跌幅分别 $-0.9\% / +2.0\% / +0.7\% / +2.4\%$ 。本周纺织服装板块涨跌幅 $+1.5\%$ 。 本周新消费相关板块中，两轮车涨跌幅 $+2.1\%$ ，宠物经济涨跌幅 $+1.3\%$ ，AI眼镜涨跌幅 $+3.7\%$ ，美容护理涨跌幅 $+1.7\%$ ，露营经济涨跌幅 $+1.0\%$ ，IP经济（谷子经济）涨跌幅 $-0.6\%$ 。 本周标普500指数涨跌幅 $0.0\%$ 。可选消费板块中，标普可选消费精选行业指数涨跌幅 $-0.5\%$ 。本周恒生指数涨跌幅 $+5.7\%$ ，恒生可选消费指数涨跌幅 $-1.8\%$ 。 原材料价格方面，LME铜、LME铝环比上周分别 $+3.7\%$ 、 $+2.2\%$ 。本周长绒棉137现货26440元/吨（ $+2.1\%$ )，长绒棉237现货25680元/吨（ $+2.1\%$ ）。 # 2 本周专题 # 2.1 Moncler: 2025年全年业绩超预期，美亚地区表现亮眼 Moncler集团发布2025年财报，全年业绩整体超预期。集团实现营收31.3亿欧元，同比增长 $1\%$ ，按固定汇率计算增长 $3\%$ ；净利润6.27亿欧元，虽同比小幅回落，但仍高于市场预期。第四季度显著提速，营收按固定汇率同比增长 $7\%$ ，成为全年增长亮点。分品牌看，Moncler主品牌稳健增长，StoneIsland四季度按固定汇率计算增速达 $16\%$ ，边际改善明显。区域层面，亚洲市场占比达 $52\%$ ，全年增长 $3\%$ ，四季度增速提升至 $11\%$ ，中国与韩国表现突出；美洲市场保持稳健扩张，欧洲受旅游疲弱拖累。管理层明确将美国与亚洲作为2026年重点布局区域，增长结构呈现向高潜力市场倾斜趋势。 图表1：Moncler主营收入与利润及趋势（单位：百万美元） 来源：Bloomberg，华福证券研究所 从分渠道结构看，Moncler长期增长核心来自DTC渠道。2011-2019年DTC收入持续上行，疫情后自2021年起再次加速，2023-2025年保持扩张，2025年达26.7 亿美元，成为集团增长主引擎；而批发渠道自2022年以来整体趋于平稳，规模基本维持在4亿美元左右，占比持续下降，渠道结构明显向直营倾斜。StoneIsland并表后同样呈现DTC优先趋势，直营收入由2021年的0.76亿美元提升至2025年的2.56亿美元，占比显著提高。整体来看，集团强化直营渠道，渠道优化逻辑清晰。 图表2：分业务分渠道收入（单位：百万美元） 来源：Bloomberg，华福证券研究所 从区域增速看，Moncler增长重心明显向亚洲与美洲倾斜。亚洲在2021年后保持较强韧性，2023年增速达 $30\%$ ，2025年仍维持中个位数增长，显示中国及亚太市场需求修复持续；相较之下，EMEA近两年增速明显放缓，2025年转为负增长，受欧洲旅游与消费环境影响较为显著。StoneIsland并表后呈现更高弹性，亚洲阶段性高增长，但欧美区域波动更大。整体来看，集团区域结构转向“亚洲+美洲双轮驱动”，增长动能正在外移。 图表3：分业务分地区营收增速 来源：Bloomberg，华福证券研究所 从门店扩张节奏看，集团持续加码亚洲与美洲布局。Moncler 亚洲门店由 2011 年的 22 家扩至 2025 年的 146 家，扩张节奏长期稳健，是核心增长载体；美洲门店亦稳步提升至 51 家，体现美国市场战略权重上升。EMEA 门店增长平缓，更多体现存量优化。Stone Island 自并表后加速亚洲与 EMEA 布局，亚洲门店由 2021 年的 4 家增至 2025 年的 54 家，渠道建设明显提速。整体来看，集团扩张策略针对高潜力区域深耕，门店结构与收入增长区域高度匹配，为 DTC 占比提升和盈利能力优化奠定基础。 图表4：分业务分地区店铺数量（单位：个） 来源：Bloomberg，华福证券研究所 # 2.2 制冷剂监管升级：空调产业进入“配额约束+生命周期管理”时代 随着《基加利修正案》履约进入实质削减阶段，国内制冷剂管理由“替代升级”转向“总量约束”。生态环境部发布的《关于进一步加强消耗臭氧层物质和氢氟碳化物管理的通知》（环大气〔2026〕8号）（以下简称《通知》）自3月1日起实施，标 志着制冷剂监管从生产端延伸至销售、使用、维修与回收全链条，空调行业绿色转型进入深水区。 供给侧收缩已成确定趋势。根据《基加利修正案》履约安排，中国HFCs自2024年起冻结总量，2029年起进入实质削减阶段。供给刚性收缩意味着制冷剂价格具备中长期上行弹性。 2029年起，GWP>750的空调器将禁产。中国近年来已大规模转向R32(GWP675)，因此，2029禁令对国内龙头整机企业的直接冲击有限，但对仍使用R410A的出口型企业形成明显压力，行业分化将加剧。 图表5：中国HFCs削减路径（相对基准值） 时间节点 相对基准值削减比例 2024年 冻结 2029年 -10% 2035年 -30% 2040年 -50% 2045年 -80% 来源：宜美生活，华福证券研究所 图表6：主流制冷剂GWP对比 制冷剂 GWP值 R410A 2088 R32 675 R290 3 来源：家核优居，制冷快报，华福证券研究所 本轮《通知》的另一重要变化在于，将维修、报废、回收纳入备案与数据报送体系。监管强化意味着再生制冷剂市场规范化、回收企业集中度提升、自动监测与数据管理设备需求增加。 制冷剂供给收紧已对价格形成扰动。制冷剂成本约占整机成本 $1\%$ ，具备品牌与渠道优势的龙头企业拥有更强成本转嫁能力。建议关注空调头部企业：海尔智家、美的集团、格力电器的投资机会。 # 3 本周大事记精选 - 影石创新于2026年2月26日（美国时间）公告，美国ITC最终裁决结果出炉，公司在GoPro的专利纠纷中取得实质性胜诉，涉及的外观专利问题已通过设计替代完成规避，法律风险已基本出清，本次终裁结果有助于消除美国市场销售不确定性。 - 石头科技发布2025年度业绩快报：全年总营收186.16亿元，同比 $+55.85\%$ ，收入延续高增态势，技术创新与矩阵扩张推动公司业务高速增长。归母净利润13.60亿元，同比 $-31.19\%$ ，短期内利润因新品放量与全价位段布局承压，随着产品结构优化与规模效应释放，利润率有望边际改善。此外品牌建设与渠道拓展成果显著， 为公司长期发展提供了基础。 - Keep 在港交所发布盈利预告，披露2025年经调整口径转正，并将盈利改善归因于“聚焦AI发展、优化业务结构”，包括提升内容生产效率、人效提升、经营决策机制优化等，同时强调高毛利业务收入占比提升、费用端做了营销/供应链/行政效率优化。 - 格力电器公告，第一大股东珠海明骏投资合伙企业(有限合伙)拟减持不超过1.12亿股公司股份，占剔除回购专用账户股份后总股本的 $2\%$ ，减持所得资金将全部用于偿还银行贷款。这是珠海明骏自2020年成为格力电器第一大股东以来，首次披露减持计划。 - 德国当地时间2月23日，在慕尼黑举办的松下品牌大会上，创维集团与松下正式缔结全球战略合作伙伴关系。未来，双方将在高端OLED、MiniLED、智能系统集成、画质算法等关键领域展开深度合作，重点深耕欧洲、北美等全球重要市场。 - 全球最具影响力之一的格斗游戏盛事 Evolution Championship Series (EVO) 宣布被沙特 Qiddiya 项目整体收购管理权，从原社区/合作方模式变为由国家级投资项目运营。 - 任天堂官方公布 Pokémon Presents 2026 年度展示会在 2 月 27 日举行（庆祝 Pokémon Day），展示新作品与未来路线。 # 4 板块跟踪 图表7：新消费及细分板块周涨跌幅 来源：iFinD，华福证券研究所 图表8：新消费及细分板块指数走势 来源：iFinD，华福证券研究所（基期为2025年1月1日） # 5 上游跟踪 # 5.1 原材料价格走势 图表9：铜铝价格走势（美元/吨） 来源：iFinD，华福证券研究所 图表10：面板价格走势（美元/片） 来源：iFinD，华福证券研究所 图表11：美元对人民币汇率走势 来源：iFinD，华福证券研究所 图表12：长绒棉价格走势（元/吨） 来源：iFinD，华福证券研究所 # 5.2 房地产跟踪数据 图表 13：当月商品房销售面积及同比 来源：iFinD，华福证券研究所 图表14：当月房屋竣工面积及同比 来源：iFinD，华福证券研究所 # 6 风险提示 原材料价格上涨风险。若原材料持续涨价，家电企业的毛利率会出现显著 下滑，进而影响企业的盈利能力。 需求不及预期风险。如果消费整体疲软，终端需求不及预期，将会对企业业绩造成较大压力。 汇率波动影响。汇率波动超预期将对企业最终业绩产生较大的非经营性影响。 # 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 # 一般声明 华福证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。 本报告版权归“华福证券股份有限公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。 # 特别声明 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 评级 评级说明 公司评级 买入 未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅在20%以上 持有 未来6个月内,个股相对市场基准指数指数涨幅介于10%与20%之间 中性 未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间 回避 未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间 卖出 未来6个月内,个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下 行业评级 强于大市 未来6个月内,行业整体回报高于市场基准指数5%以上 跟随大市 未来6个月内,行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间 弱于大市 未来6个月内,行业整体回报低于市场基准指数-5%以下 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外） # 联系方式 华福证券研究所 上海 公司地址：上海市浦东新区浦明路1436号陆家嘴滨江中心MT座20层 邮编：200120 邮箱：hfyjs@hfzq.com.cn