20260321-国信证券-李宁-02331.HK-全年收入增长3_经营利润率小幅上升_14页_1mb

李宁 (02331. HK) 2025年业绩总结

核心内容

李宁在2025年实现了全年收入增长 $3.2%$ 至296.0亿元，尽管归母净利润同比下滑 $2.6%$ 至29.4亿元。公司整体表现稳健，盈利好于市场预期，主要得益于费用率优化及库存管理效率的提升。尽管面临线下零售承压、折扣加深及营销投入增加等挑战，公司仍维持了良好的经营现金流，并保持了相对稳定的派息率。

主要观点

• 收入增长：2025年公司全年收入增长 $3.2%$，其中批发渠道增长 $6.3%$，电商渠道增长 $5.3%$，直营渠道则因店铺调整和客流下滑而下降 $3.3%$。
• 毛利率变化：毛利率同比下降0.4个百分点至 $49.0%$，主要由于渠道结构调整和促销竞争加剧。
• 费用率优化：销售费用率下降1.1个百分点至 $31.0%$，但广告及市场推广开支占比上升至 $10.7%$，以强化品牌竞争力。
• 经营利润率提升：经营利润率同比提升0.4个百分点至 $13.2%$，但受预提所得税增加影响，净利率同比下降0.6个百分点至 $9.9%$。
• 现金流健康：公司经营性现金流净流入48.5亿元，净现比达1.65，现金储备充裕。
• 盈利预测调整：基于2025年超预期表现及2026年管理层指引，上调2026-2028年盈利预测，预计归母净利润分别为28.6/33.8/37.6亿元，同比增长 $-2.7% / +18.3% / +11.2%$。
• 投资建议：上调目标价至 $22.5\sim 23.7$ 港元，对应2026年 $19 - 20\times$ PE，维持“优于大市”评级。

关键信息

分品类表现

• 跑步：收入增长 $10%$，专业跑鞋销量突破2600万双，其中超轻、赤兔、飞电系列销量超1100万双；飞电6U、飞电6E、赤兔9U搭载全新超胶囊科技，能量回归率高达 $95%$。
• 羽毛球：收入增长 $30%$，球拍销量创历史新高。
• 户外：收入增长 $113%$（基数较低），推出万龙甲及龙壳系列，开设户外独立店。
• 综训：收入增长 $5%$，男子功能裤装单品销量突破200万件，女子核心外套售罄率超 $80%$。
• 篮球：流水下跌 $19%$，主要受市场环境低迷及终端调控影响，推出驭帅20（首次应用疾灵科技平台）。
• 运动时尚：流水下跌 $9%$，推出中国李宁与王楚钦联名复古潮流产品及日进斗金/故宫联名系列。

渠道表现

• 渠道结构：批发渠道占比提升至 $46.6%$，零售占比下降至 $22.5%$，电商占比提升至 $29.5%$。
• 门店调整：总销售点7,609家（净增24家），直营渠道净减少59家至1,238家，加盟渠道净增加83家至4,853家，李宁YOUNG净增加50家至1,518家。
• 库存管理：渠道库存健康，新品库存占比 $85%$，库销比为4个月，存货周转天数保持在64天，均处于合理水平。

财务指标

风险提示

• 消费需求疲软
• 原材料价格波动
• 品牌恶性竞争
• 系统性风险

投资建议

• 上调目标价至 $22.5\sim 23.7$ 港元
• 维持“优于大市”评级
• 期待新品及新店态带动规模增长

总结

李宁在2025年面对消费疲软及竞争压力，仍实现稳健增长。跑步、羽毛球及户外品类表现突出，推动收入增长。尽管净利润下滑，但公司通过优化门店运营、库存管理及提升品牌投入，维持了良好的经营现金流和现金储备。2026年公司预计收入增长高单位数，净利率指引反映费用压力，但整体表现积极。基于此，上调盈利预测和目标价，维持“优于大市”评级。