20260115-东方证券-_通往再平衡之路_系列之二_从医

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 从医疗服务涨价看稳通胀路径——“通往再平衡之路”系列之二 # 研究结论 - 提高普通劳动者收入、增强居民消费能力、通过扩大内需促进物价合理回升是长期趋势所在，但短期来看，清理消费领域不合理限制，推进价格改革再进一步可能是更快落地的通胀催化剂，尤其是医疗、公共服务等领域。最近一段时间，促进价格回升的一系列政策对中上游的影响已经显现，包括强化行业协会（如光伏、快递）、严控增量信贷和产能（如生猪）、超产整改（如煤矿）等，然而市场期待远不止于此，下游消费价格是否会真正得到提振更加关键，尤其是对于服务消费，价格形成更加复杂，涉及政府指导价的限制（公共服务、医疗服务）、小众走向大众导致的人均价格下行（文旅）、供给扩张中价格趋势的不确定性（教育、养老、家政行业）等等，展望后续，我们判断价格机制的完善很可能超预期加速，政府定价约束的放松在稳通胀中的作用将加强。 近期同比上涨的医疗服务价格是最佳观察窗口，背后蕴含了包括民生保障、医务人员劳务价值发现、医保支付压力、城乡均衡发展、鼓励新技术应用等一系列政策考量，最终体现为医疗服务价格同比明显上涨（以CPI细分项衡量）。从价格变化的特点来看，一是各省均围绕检查、检验费用向下、医护人员劳务价值向上的方向来进行调整，并非全面、单边上涨，目的是控制居民费用负担；二是技术劳务和物耗分开，其中耗材呈更明确的降价趋势，背后是对技术劳务价值的强调，甚至可以认为这也是提高医护群体工资性收入的一环；三是集采以及药品降价与医疗服务价格调整存在一定相关关系，前者为后者提供了向上改革的空间（最新CPI显示药品与服务细分项涨幅分歧较大，12月医疗服务价格当月同比 $2.9\%$ ，远高于中药下跌 $1.2\%$ 、西药下跌 $1.3\%$ ），因此单纯以降价来理解“医改”是偏颇的，扭转“多开药、多检查”的激励，推动医院以高质量服务取得收入是改革考量，且站在当下，集采的影响已基本体现，后续医疗服务价格改革会成为更重要的主线。 - 除此之外，一些全额自费的医疗服务，未来或存在消费者更高层次需求与医院谋求附加值提升的共振，这对于推动物价合理回升也具有启示性的意义，如2024年发布的《关于打造消费新场景培育消费新增长点的措施》提到鼓励有条件的地区和医疗机构提供特需医疗服务，对此地方已多有跟进，可见让一部分有支付能力的居民为医疗服务价格提供支撑，将是平衡医保支付、居民负担与医院收入的解决方案之一。 - 推动价格改革，既是促进通胀回暖的抓手，也将传导到相关行业从业人员收入，或会成为扩内需之年的重要看点。展望后续，我们认为以下几点值得观察：一是医疗服务价格改革还在持续进行中，未来趋势是服务项目全国统一、动态调整机制保障价格趋势向上、医务人员技术劳务价值得到更多补偿、引导医疗服务向高附加值突破；二是公共服务定价趋于灵活，最新《价格法》修订提出政府指导价、政府定价水平可以通过制定作价办法、规则等定价机制确定，这一变化预示着以往较为刚性、僵化的政府定价或将被打破并实现价格上涨，如12月《国家发展改革委教育部财政部关于完善幼儿园收费政策的通知》提出公立幼儿园实行政府指导价，而以往实行的是“政府定价”，即公办幼儿园可以在一定范围内确定具体收费标准。尽管目前还没有观察到实际变化，但未来存在一定的调价可能性。此外，深化新能源上网电价市场化改革、放开具备竞争条件的民航国内航线旅客运输价格、推动铁路自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革、优化收费公路政策等政策同样有望在推动要素市场化进一步实现的同时，传导到居民消费价格，成为稳通胀组合拳的一部分。 # 风险提示 - “反内卷”力度超预期，收缩效应大于消费改善幅度的风险。 报告发布日期 2026年01月15日 证券分析师 陈至奕 执业证书编号：S0860519090001 香港证监会牌照：BUK982 chenzhiyi@orientsec.com.cn 021-63326320 黄汝南 执业证书编号：S0860525120004 huangrunan@orientsec.com.cn 010-66210535 孙金霞 执业证书编号：S0860515070001 sunjinxia@orientsec.com.cn 021-63326320 孙国翔 执业证书编号：S0860523080009 sunguoxiang@orientsec.com.cn 021-63326320 曹靖楠 执业证书编号：S0860520010001 caojingnan@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 经济“开门红”或较温和——“通往再平 衡之路”系列 2026-01-11 追求精细化，开启新阶段——2026年“以 旧换新”政策观察 2026-01-04 从叙事拐点到经济再平衡：——2026年中国宏观展望 2025-12-17 # 目录 医疗服务缘何涨价？存在服务价格改革的推动 4 持续上涨约束何在？民生保障与医院收入的平衡 6 服务消费景气度来自何方？价格约束减少或超预期 风险提示 8 # 图表目录 图1：医疗服务价格对整体医疗保健CPI有明显带动（当月同比，%） 图2：环比看医疗服务价格同样有较好表现（当月环比，%） 5 图3：农村居民医疗保健支出占比高于城镇 7 图4：城镇与农村医疗保健支出占比都在缓慢提升，幅度并不太大 图5：城市/农村医疗保健服务CPI细分项年度涨幅（前一年 $= 100$ ）来看，医改对城市内的价格影响更大 表 1: 代表性地区医疗服务都在进行价格调整 (多数地区都有变动, 仅为不完全整理) 表 2：《价格法》的修订中,从政府定价到定机制的转变具有重要意义. 8 通胀回暖将是2026年的重要主题，但政策的抓手与成效仍存分歧。最近一段时间，促进价格回升的一系列政策对中上游的影响已经显现，包括强化行业协同（如光伏、快递）、严控增量信贷和产能（如生猪）、超产整改（如煤矿）等，推动了通胀指标的改善，然而市场期待远不止于此，下游消费价格是否会因为需求修复而真正得到提振更加关键，尤其是作为“内需潜力”的医疗、教育、养老、文旅等服务性消费，其形成比周期品更加复杂，且每一类价格都存在行业自身的特点与规律： - 为保障民生，我国公立医疗机构提供的基本医疗服务实行政府指导价，因此医疗保健需求扩张与医疗服务价格不一定挂钩； - 在抖音、小红书等社交媒体的推动下，“冷门”小众景点走向大众的机会大幅增加，因此尽管出行人次明显提高，人均消费却有下行压力。这一现象并非单纯“消费降级”，而是文旅目的地多元化的结果； 教育、养老、家政、物流行业成熟度提升，吸收部分其他行业就业（制造业从业人员PMI长期低于 $50\%$ ），获得的政策支持也在增加，但供给扩张未必有利于提价。 我们认为，服务价格未来或并非普涨，而是以高附加值服务上涨为先，进而带动均价。医疗服务是最佳观察窗口——相关改革有望成为促进物价合理回升的抓手，尤其是以高等级医院、高附加值医疗服务提价来推动温和通胀，但与此同时，基层和农村价格底线不容忽视，整体价格变化将是温和、梯次的，且服务于医疗卫生体系高质量发展。 # 医疗服务缘何涨价？存在服务价格改革的推动 最新数据显示医疗服务价格在通胀各项细分项中表现较好，背后存在各地指导价的变化，说明从结果来看，改革过程中全国整体医疗服务价格是在提升的。12月医疗保健价格当月同比上涨 $1.8\%$ ，明显高于当月CPI总体 $0.8\%$ 的涨幅，其中药品与服务涨幅分歧巨大，医疗服务价格当月同比 $2.9\%$ ，远高于药品（中药、西药同比分别下跌 $1.2\%$ 、 $1.3\%$ ）。我国医疗服务价格项目实行国家和省两级管理，“医疗服务价格水平以设区的市属地化管理为基础，国家和省级医疗保障部门可根据功能定位、成本结构、医疗技术复杂程度等，对部分医疗服务的价格进行政策指导”（2021年《深化医疗服务价格改革试点方案》），因此各个省份对医疗服务指导价的变动是价格上涨的主要原因，且由于该文件要求“到2025年，深化医疗服务价格改革试点经验向全国推广，分类管理、医院参与、科学确定、动态调整的医疗服务价格机制成熟定型，价格杠杆功能得到充分发挥”，因此2025年确实是医疗服务定价的重要一年。 # 需要注意的是，价格的调整并非全面、单边上涨，而是呈现明显的结构特征： - 实际操作看，各省均围绕检查检验费用向下、医护人员劳务价值向上的方向来进行调整； 技术劳务和物耗分开，其中耗材呈更明确的降价趋势； - 以往各地医疗服务项目数量差异大、标准化程度低，但在“统一大市场”的方向下，未来趋势是促进全国医疗服务价格项目统一，避免“同名不同项、同项不同价”（2025年2月中央纪委国家监委网站“促进全国医疗服务价格项目统一规范”）。从这个角度看，政策对各地医疗服务价格的管理能力正在提升； - 集采以及药品降价与医疗服务价格调整存在相关关系，前者为后者提供了改革空间，因此相比药品集采呈现单向降价，医疗服务价格表现为有升有降。如2021年9月人民日报相关报道指出，“集采降价降费减轻了老百姓的负担，为医疗服务价格赢得了改革的窗口，但两 项改革各有各的内在逻辑，不是靠降价涨价进行医药费用平移、转换和腾挪，不是简单的‘跷跷板’关系”。 图1：医疗服务价格对整体医疗保健CPI有明显带动（当月同比，%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 图2：环比看医疗服务价格同样有较好表现（当月环比，%） 数据来源：Wind，东方证券研究所 表 1: 代表性地区医疗服务都在进行价格调整 (多数地区都有变动, 仅为不完全整理) 区域 变动 全国 2024年3月18日医保局官网“医保动态”指出，两年多来，首批5个试点城市充分吸收“三明医改”核心经验，重点围绕医疗服务价格总量调控、分类管理、动态调整、监测评估等重要机制进行改革试点。目前，已按新机制平稳实施2轮调价，分别涉及1398项和5076项医疗服务价格，一批价格处于低位、技术劳务价值“含金量”高的项目价格上调，包括护理、手术、治疗、中医等，同时设备物耗占比为主、费用影响大的检查检验类项目价格有所下降。 浙江 2024年12月31日《浙江省深化医疗服务价格改革试点实施方案》显示，实行“全域统筹、两轮比选、分量确定、梯度调节”的模式，由公立医疗机构在成本核算基础上提出拟调整项目和价格建议，在调价总量范围内按规则形成调价项目及价格。在项目上，支持中医传承创新发展，支持“一老一小”的特色服务，支持历史价格偏低、医疗供给不足的薄弱学科，支持技术难度大、风险程度高、确有必要开展的医疗服务。在价格上，对国家医学中心和国家区域医疗中心［限国家卫生健康委（国家中医药管理局）设置的专科类别］和列入国家临床重点专科开展的代表专业特点的手术类、治疗类项目，允许在本地三级公立医院价格基础上适当上浮。引导公立医疗机构加强成本管理和精算平衡、统筹把握调价项目数量和幅度，指导公立医疗机构采取下调偏高价格等方式扩大价格调整总量。 江西 2025年9月12日江西印发《关于建立医疗服务价格动态调整机制的实施意见》，提出对普遍开展的通用型项目，把价格基准管住管好，充分考虑群众承受能力；对于技术难度大的复杂型项目，尊重医疗机构和医生的专业性意见建议，更好体现技术劳务价值……省、市医保部门按照触发机制（综合考虑区域内经济发展水平、医药总费用、医疗机构运行情况、医保基金收支结余情况、患者承受能力等因素设定18项评估指标，包括12项基础指标和6项熔断指标）有关要求每年定期开展调价评估工作，触发调价的，按程序启动调价工作……优先将技术劳务占比高、成本和价格严重偏离的医疗服务项目纳入调价范围。关注不同等级、不同类型公立医疗机构功能定位、服务特点，支持薄弱学科、基层医疗机构和中医传承创新发展。 重庆 2025年5月重庆规范医疗服务价格，从相应医疗机构的实际调整（如重庆市公卫中心）来看，放射检查向下调，如“胸部CT平扫”从503.6元/次调整为253元/次，“胸部MRI平扫”从685元/次调整为489.5元/次，且实体胶片不再打包计入检查项目价 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 格,仅在患者确有需求且知情同意下方可收取费用,同时护理类向上调,如“一级护理”从14.4元/日调整为60元/日,“二级护理”从6元/日调整为18元/日。 安徽 2025年调价涉及266个项目,一是上调201个技术劳务为主的项目价格。二是降低53个检验治疗类项目价格。三是实施12个试剂集采相关检验项目的专项调价。调价幅度方面,坚持“循序渐进,分步实施”原则。上调价格重点关注技术难度大、风险程度高的手术和治疗类,以及护理、诊察、中医等价格项目。下调价格主要为医院主动申报降价的、与周边地区比价偏高的、协同试剂集采的价格项目。 数据来源：各地医保局，东方证券研究所 # 持续上涨约束何在？民生保障与医院收入的平衡 医疗服务具有鲜明的民生特征，对相对低收入的群体来说，医疗保健支出占比是更高的。这一特点就意味着，医疗服务价格的改革需要兼顾民生负担、医保支付与医院收入，相比其他领域的价格改革（民航业运价市场化改革）更为敏感和复杂。市场普遍存在一个误区即认为伴随着收入的提升，居民医疗保健的消费意愿会越来越强，但实际情况显示，虽然城镇居民在医疗保健上的支出绝对值高于农村，但如果考察在整体支出中的占比，农村（10.7%）反而高于城镇（8.3%）。我们认为其中原因一是对于多数居民来说，医疗是较为刚性的支出，尚未达到开展大量“可选”类保健消费的水平，二是农村社会保障水平不如城镇，同时基层医院相对薄弱，一些重症不得不跨地域、跨层级到大医院就诊，导致支出高于城镇。 尽管存在约束，但我们判断医疗服务价格整体还是会呈现上涨，首要原因是解决医院收入问题（在DRG和DIP支付方式改革后，医院收入面临的压力显著加大已经是不争的事实）。如2025年7月安徽在政府信息公开（关于省十四届人大三次会议第1463号代表建议答复的函）中提到医疗服务价格动态调整后医院年净收入得到改善，即使2024年仍未触发医疗服务价格动态调整，安徽仍遴选了22个长期未调整、价格矛盾突出的医疗服务项目进行专项调整，提高急诊诊查费、主任医师专家门诊诊查费等项目价格，测算省属公立医院收入增加1.16亿元，各地市级及以下公立医疗机构医疗收入增加约1.7亿元，全省合计增加2.86亿元。2024年6月，按新机制评估可实施动态调整，2025年4月印发文件上调省属公立医疗机构201个项目价格，测算省属公立医院年净增加收入约3.38亿元。 此外，自主定价服务项目有望进一步推升整体价格，对于一些全额自费的医疗服务，未来或存在患者不同层次需求与医院谋求附加值提升的共振，2024年发布的《关于打造消费新场景培育消费新增长点的措施》提到鼓励有条件的地区和医疗机构提供特需医疗服务，对此地方已多有跟进，如今年11月湖南省医保局就《关于进一步规范公立医疗机构特需医疗服务价格管理工作的通知》公开征求意见，明确全省二级及以上公立医疗机构均可开展特需医疗服务，同时强调“特需医疗服务全部收费由患者自行负担，不纳入基本医疗保险统筹基金支付范围（使用个人账户资金除外），不纳入按病种付费、按床日付费等范围。特需医疗服务区域所使用药品和耗材，不受集中带量采购政策限制”，安徽省也提出“市县二级甲等妇幼保健院或二级甲等妇女儿童专科医院可开展特需病房及特需孕产期服务”。展望后续，让一部分有支付能力的居民为医疗服务价格提供支撑，将是平衡医保支付、居民负担与医院收入的解决方案，对于推动物价合理回升也具有启示性的意义。 这种价格的调整影响可控，不会冲击基本民生保障。一方面，各省普遍建立了医疗服务价格动态调整机制，设置有一定的启动条件，只有在医保基金运行安全、医药费用增速可控时才能启动调价；另一方面，从上一轮改革密集落地期来看，医疗改革对城镇的影响更大：2017年附近，我 国城镇医疗服务CPI细分项大幅跑赢农村，当时的背景是2017年公立医院全面取消药品加成、2018年全面取消医用耗材加成，之后通过调整医疗服务价格、增加政府补助等方式进行补偿。事后观察，由于改革力度大、项目多的公立综合医院和三级医院主要集中在城镇，所以乡镇卫生院、村卫生室受到政策影响就比较小。 图3：农村居民医疗保健支出占比高于城镇 数据来源：Wind，东方证券研究所（分子端为居民人均消费支出中的医疗保健支出，分母为整体支出，均为季度累计值） 图4：城镇与农村医疗保健支出占比都在缓慢提升，幅度并不太大 数据来源：Wind，东方证券研究所（分子端为居民人均消费支出中的医疗保健支出，分母为整体支出，均为季度累计值） 图5：城市/农村医疗保健服务CPI细分项年度涨幅（前一年=100）来看，医改对城市内的价格影响更大 数据来源：Wind，东方证券研究所 # 服务消费景气度来自何方？价格约束减少或超预期 提高劳动者收入、提升居民消费率是长期趋势所在，也承载了市场很多期待，但我们认为，如果聚焦短期，消费领域约束与障碍的减少会以更快的速度落地，成为消费的首要看点，尤其是部分领域推动价格改革，既将成为促进通胀回暖改善的抓手，也蕴含了推动价值与劳动相匹配的政策含义。展望后续，我们认为以下几点值得观察： - 医疗服务价格改革还在持续进行中，未来趋势是服务项目全国统一、动态调整机制保障价格趋势向上、医务人员技术劳务价值得到更多补偿、引导医疗服务向高附加值突破； 公共服务定价同样将趋于灵活：最新《价格法》修订明确指出，“政府指导价、政府定价水平，可以通过制定作价办法、规则等定价机制确定”，这一变化具有重要意义，预示着以往较为刚性、僵化的政府定价或将被打破并上涨。如，不难发现，2025年12月15日发布的《国家发展改革委教育部财政部关于完善幼儿园收费政策的通知》提出公立幼儿园实行政府指导价（以往实行政府定价），即公办幼儿园可以在一定范围内确定具体收费标准，尽管目前还没有观察到实际变化，但未来存在一定的调价可能性； - 此外，深化新能源上网电价市场化改革、放开具备竞争条件的民航国内航线旅客运输价格、推动铁路自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革、优化收费公路政策等政策同样有望传导到居民消费价格，同时推动要素市场化的进一步实现。 表 2：《价格法》的修订中,从政府定价到定机制的转变具有重要意义 分类 变化 企业 “国家支持和促进公平、公开、合法的市场竞争”前，增加“价格工作坚持中国共产党的领导” 对“价格串通”的原规定为“相互串通，操纵市场价格，损害其他经营者或者消费者的合法权益”，现规定改为“相互串通，操纵市场价格”，简化原有规定可以提高主管部门工作效率 将“强制其他经营者按照其定价规则以低于成本的价格倾销”增列为价格倾销行为的具体表现形式 一体规定了商品和服务领域的哄抬价格行为，将“囤积居奇、无正当理由超出成本大幅涨价等”增列为哄抬价格的具体表现方式。另外，为了提高行政执法效率，修改后的《价格法》在“哄抬价格”的规定中删除了“推动商品价格过高上涨”的内容 借鉴吸收了《消费者权益保护法实施条例》的相关规定，将消费者和其他经营者均列为价格歧视的被侵害人 将“分解服务项目、减少服务内容”列为“变相提高或压低价格” 增加两项作为不正当价格行为：“利用影响力、行业优势地位等，强制或者捆绑销售商品、提供服务并收取价款”、“对经营场所内经营者收取不合理费用，或者对其交易价格进行不合理限制、附加不合理条件” 借鉴了《反垄断法》的规定，经营者不得利用数据和算法、技术以及规则等从事前款规定的不正当价格行为 政府 增加：政府指导价、政府定价水平，可以通过制定作价办法、规则等定价机制确定 政府价格主管部门和其他有关部门制定政府指导价、政府定价时，在应当开展的环节中，强调“成本监审” 制定关系群众切身利益的公用事业价格、公共服务价格、自然垄断经营的商品和服务价格等政府指导价、政府定价或者定价机制时，不再依赖单一的“听证会”，而增加公开征求社会意见、问卷调查 增加：必要时可以对关系国计民生的重要商品和服务开展成本调查 经营者违反明码标价规定的，处罚力度升级 其他，如“文件”修改为“文件、电子数据”、“没有违法所得”修改为“没有违法所得或者违法所得无法计算”等 数据来源：发改委、东方证券研究所 # 风险提示 - “反内卷”力度超预期，收缩效应大于消费改善幅度的风险：“反内卷”是今年重要的政策主线，推动落后产能有序退出或多或少对供给侧有抑制作用，并进一步传导到就业，可能对服务消费政策的效果产生一定不利影响。 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址： www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。