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赔率降低，胜率仍在，定价何去何从？——4月债市回顾及5月展望

核心内容概览

2026年4月债市整体呈现震荡回落态势，10年期国债收益率由1.82%下行至1.74%，收益率曲线呈现“牛平”特征，长端下行幅度较大，短端则维持低位。5月债市面临多重因素影响，包括特别国债发行高峰、资金面波动、经济基本面修复预期及政策落地节奏等，需重点关注市场风格由交易盘主导向配置盘驱动的可能转变。

主要观点

1. 债市回顾：利率震荡回落，收益率曲线牛平

• 收益率变化：10年期国债收益率从1.82%下行至1.74%，1年期国债收益率从1.22%下行至1.17%，期限利差缩小1.8BP至57.8BP。
• 市场驱动因素：资金面宽松、美伊局势反复、交易盘拉久期、特别国债落地等因素推动债市走强。
• 市场情绪：配置盘情绪分化，交易盘情绪升温，机构行为呈现“配置盘分化、交易盘轮动”格局。

2. 债市展望与策略：关注供给与资金面波动，顺势而为

• 基本面：预计CPI温和回升，PPI进一步上行，出口结构优化，制造业PMI温和回升，地产市场结构性回暖。
• 供给面：5月政府债净供给约1.3万亿元，特别国债发行高峰，普通国债与新增专项债小幅让路，供给压力小幅回升。
• 资金面：4月资金面超预期宽松，但央行边际收敛，资金面波动可能加大，短端利率与政策利率倒挂持续，关注央行操作变化。
• 政策面：延续稳增长框架，强调“积极财政+适度宽松货币”，政策落地节奏为关注重点。
• 机构行为：交易盘情绪升温，公募拉长久期，配置盘以保险与中小行为主，大行减持力度加大，市场风格由交易盘主导向配置盘驱动转化。

3. 债市策略建议

• 操作建议：维持中性偏稳健仓位，随收益率下行分批止盈，逢利率波动增配。
• 短端与长端：短端收益率已接近政策利率下限，短期收益空间有限；长端收益率下破央行合意区间，进一步下行空间受限，需警惕止盈盘情绪波动。
• 关注重点：特别国债发行节奏、资金面波动、市场风格转变。

关键信息

• 4月主要经济数据：CPI温和回升，PPI转正，出口结构优化，制造业PMI维持扩张，地产市场结构性回暖。
• 5月政府债供给：预计净供给约1.3万亿元，特别国债或发行3760亿元，普通国债与新增专项债小幅让路。
• 资金面：4月超预期宽松，但央行边际收敛，资金面波动可能加大，短端利率与政策利率倒挂持续。
• 市场情绪：交易盘情绪升温，配置盘分化，市场风格由交易盘驱动向配置盘主导转变。
• 利率走势：10年期国债收益率短期可能在1.75%-1.8%区间窄幅震荡，进一步下行空间有限。

风险提示

1. 经济基本面超预期回升：可能影响债市主线，导致收益率上行。
2. 政府债供给节奏超预期：可能对市场形成压力，尤其在特别国债发行高峰期。
3. 债市利率超预期回调：若市场情绪逆转，可能出现收益率快速反弹。

5月重要经济日历

• 5月7日：4月外汇储备、进出口数据等公布。
• 5月11日：4月PPI、CPI数据发布。
• 5月14日：4月M2、M1、新增人民币贷款、社会融资规模等数据公布。
• 5月18日：4月固定资产投资、社会消费品零售总额、工业增加值、失业率等数据发布。
• 5月31日：5月官方制造业PMI发布。

图表目录

• 图1：主要利率债收益率表现
• 图2：国债收益率曲线
• 图3：国开债隐含税率
• 图4：中美长债利率及利差
• 图5：美元兑人民币汇率
• 图6：CPI同比表现
• 图7：进出口数据表现
• 图8：社融规模及同比
• 图9：金融机构新增人民币贷款
• 图10：猪肉价格变化
• 图11：蔬菜批发价变化
• 图12：原油价格表现
• 图13：PPI同比及环比
• 图14：中国出口至各国（地区）同比
• 图15：制造业PMI走势
• 图16：商品房销售表现
• 图17：各投资分项表现
• 图18：新增专项债发行进度
• 图19：新增一般债发行进度
• 图20：跨季DR007走势
• 图21：存单到期规模
• 图22：存单发行利率
• 图23：买断式逆回购
• 图24：7D OMO
• 图25：1Y国债收益率与政策利率倒挂情况
• 图26：超长端利差高位

分析师信息

• 刘雅坤

  • 联系方式：17887940037
  • 邮箱：liuyakun_yj@chinastock.com.cn
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• 周欣洋

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