> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 裕同科技(002831) 报告日期：2026年02月13日 # 拟收购华研科技 $51 \%$ 股权，加强供应链一体化与协同——裕同科技点评报告 # 投资要点 # 公司公告 2月11日，裕同科技公告拟出资4.49亿元收购华研科技 $51\%$ 股权，股权出让方为观点投资（为董事长夫妇全资子公司），此次收购构成同一控制下并表。 1）华研科技是3C精密件专精特新企业，在折叠手机转轴、手表结构件和智能眼镜转轴模组的设计及制造方面具有技术和客户优势，主要终端客户涵盖谷歌、三星、META、亚马逊、微软、索尼等全球知名品牌客户。 2）华研2024年收入6.2亿、利润0.71亿，25年1-8月收入4.56亿、利润0.4亿，业绩承诺为2026-2028年扣非净利润不低于 $0.75 / 1 / 1.55$ 亿（3年平均值为1.1亿），按8倍PE估值作价8.8亿元，制定高增目标彰显信心。 3）若未来华研业绩超预期，即达到承诺平均值的 $120\%$ （1.32亿），则估值调整为10倍PE，最高不超过13.2亿元，若此情形发生裕同需再向原股东支付不超过1.94亿元。 # □ 收购意义 1）华研是一家优秀的新材料公司，24年研发费用率 $9\%$ 、净利率 $11.5\%$ ，公司创始人徐旭辉持股 $10\%$ 、员工持股平台持有 $5\%$ ，利益绑定激励充分。 2）对裕同：丰富产品结构，提供除包装以外的产品，增强整体解决方案能力、提高份额；智能眼镜等智能产品是公司第二增长曲线，华研将注入新动能。 3）对华研：可以获得裕同强大的3C客户资源导流和资金支持。 # 盈利预测与估值 裕同是多元纸包装龙头，本次收购后裕同供应链再延伸、竞争力再夯实，短期AI眼镜供应链合作深化带动业绩增量，中期视角重视出海叙事下的利润率与收入空间，且公司高度重视回购与分红回报，持续推荐。预计2025-2027年收入179.46亿 $(+4.6\%)$ 、209.01亿 $(+16.46\%)$ 、236.66亿 $(+13.23\%)$ ，归母净利16.08亿 $(+14.17\%)$ 、18.31亿 $(+13.86\%)$ 、21.42亿 $(+16.98\%)$ ，对应PE分别为 $18.42X$ 、16.18X、13.83X，维持“买入”评级。 □ 风险提示：产业链压价、原材料大幅涨价 财务摘要 <table><tr><td>(百万元)</td><td>2024A</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>17,157</td><td>17,946</td><td>20,901</td><td>23,666</td></tr><tr><td>(+/-)(%)</td><td>12.71%</td><td>4.60%</td><td>16.46%</td><td>13.23%</td></tr><tr><td>归母净利润</td><td>1,409</td><td>1,608</td><td>1,831</td><td>2,142</td></tr><tr><td>(+/-)(%)</td><td>-2.05%</td><td>14.17%</td><td>13.86%</td><td>16.98%</td></tr><tr><td>每股收益(元)</td><td>1.53</td><td>1.75</td><td>1.99</td><td>2.33</td></tr><tr><td>P/E</td><td>21.03</td><td>18.42</td><td>16.18</td><td>13.83</td></tr></table> 资料来源：浙商证券研究所 # 投资评级：买入(维持) 分析师：史凡可 执业证书号：S1230520080008 shifanke@stocke.com.cn 分析师：傅嘉成 执业证书号：S1230521090001 fujiacheng@stocke.com.cn 基本数据 <table><tr><td>收盘价</td><td>￥32.18</td></tr><tr><td>总市值(百万元)</td><td>29,622.12</td></tr><tr><td>总股本(百万股)</td><td>920.51</td></tr></table> 股票走势图 # 相关报告 1《大客户交货延迟扰动收入，25Q4业绩预期向好》2025.11.07 2《股权激励强化信心，分红回馈力度加大》2025.09.05 3《Q1经营稳健向好，25年期待利润修复》2025.04.30 # 表附录：三大报表预测值 资产负债表 <table><tr><td>(百万元)</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>流动资产</td><td>13,143</td><td>14,637</td><td>17,560</td><td>19,644</td></tr><tr><td>现金</td><td>2,879</td><td>5,001</td><td>4,492</td><td>7,536</td></tr><tr><td>交易性金融资产</td><td>1,182</td><td>1,182</td><td>1,182</td><td>1,182</td></tr><tr><td>应收账款</td><td>6,404</td><td>5,728</td><td>8,564</td><td>7,612</td></tr><tr><td>其它应收款</td><td>226</td><td>23</td><td>313</td><td>76</td></tr><tr><td>预付账款</td><td>238</td><td>283</td><td>315</td><td>353</td></tr><tr><td>存货</td><td>1,749</td><td>2,084</td><td>2,357</td><td>2,548</td></tr><tr><td>其他</td><td>466</td><td>337</td><td>337</td><td>337</td></tr><tr><td>非流动资产</td><td>9,378</td><td>10,078</td><td>10,513</td><td>10,785</td></tr><tr><td>金融资产类</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>长期投资</td><td>26</td><td>35</td><td>43</td><td>52</td></tr><tr><td>固定资产</td><td>6,737</td><td>7,142</td><td>7,497</td><td>7,773</td></tr><tr><td>无形资产</td><td>593</td><td>584</td><td>566</td><td>557</td></tr><tr><td>在建工程</td><td>82</td><td>112</td><td>82</td><td>62</td></tr><tr><td>其他</td><td>1,941</td><td>2,206</td><td>2,325</td><td>2,340</td></tr><tr><td>资产总计</td><td>22,522</td><td>24,716</td><td>28,073</td><td>30,428</td></tr><tr><td>流动负债</td><td>9,488</td><td>10,007</td><td>11,456</td><td>11,585</td></tr><tr><td>短期借款</td><td>4,176</td><td>4,325</td><td>4,474</td><td>4,558</td></tr><tr><td>应付款项</td><td>3,841</td><td>4,063</td><td>5,244</td><td>5,180</td></tr><tr><td>预收账款</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>其他</td><td>1,471</td><td>1,619</td><td>1,737</td><td>1,847</td></tr><tr><td>非流动负债</td><td>1,272</td><td>1,272</td><td>1,272</td><td>1,272</td></tr><tr><td>长期借款</td><td>485</td><td>485</td><td>485</td><td>485</td></tr><tr><td>其他</td><td>786</td><td>786</td><td>786</td><td>786</td></tr><tr><td>负债合计</td><td>10,760</td><td>11,278</td><td>12,728</td><td>12,856</td></tr><tr><td>少数股东权益</td><td>279</td><td>347</td><td>424</td><td>508</td></tr><tr><td>归属母公司股东权益</td><td>11,483</td><td>13,091</td><td>14,922</td><td>17,064</td></tr><tr><td>负债和股东权益</td><td>22,522</td><td>24,716</td><td>28,073</td><td>30,428</td></tr></table> 利润表 <table><tr><td>(百万元)</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>17,157</td><td>17,946</td><td>20,901</td><td>23,666</td></tr><tr><td>营业成本</td><td>12,903</td><td>13,549</td><td>15,759</td><td>17,821</td></tr><tr><td>营业税金及附加</td><td>112</td><td>105</td><td>128</td><td>146</td></tr><tr><td>营业费用</td><td>505</td><td>488</td><td>585</td><td>667</td></tr><tr><td>管理费用</td><td>1,089</td><td>1,080</td><td>1,338</td><td>1,420</td></tr><tr><td>研发费用</td><td>744</td><td>772</td><td>899</td><td>1,018</td></tr><tr><td>财务费用</td><td>(32)</td><td>47</td><td>17</td><td>46</td></tr><tr><td>资产减值损失</td><td>(59)</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>公允价值变动损益</td><td>26</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>投资净收益</td><td>(138)</td><td>(18)</td><td>(42)</td><td>(47)</td></tr><tr><td>其他经营收益</td><td>131</td><td>115</td><td>148</td><td>167</td></tr><tr><td>营业利润</td><td>1,766</td><td>1,995</td><td>2,273</td><td>2,654</td></tr><tr><td>营业外收支</td><td>(30)</td><td>10</td><td>10</td><td>10</td></tr><tr><td>利润总额</td><td>1,736</td><td>2,005</td><td>2,283</td><td>2,664</td></tr><tr><td>所得税</td><td>285</td><td>329</td><td>375</td><td>437</td></tr><tr><td>净利润</td><td>1,451</td><td>1,675</td><td>1,908</td><td>2,227</td></tr><tr><td>少数股东损益</td><td>42</td><td>67</td><td>77</td><td>85</td></tr><tr><td>归属母公司净利润</td><td>1,409</td><td>1,608</td><td>1,831</td><td>2,142</td></tr><tr><td>EBITDA</td><td>2,790</td><td>2,604</td><td>2,834</td><td>3,171</td></tr><tr><td>EPS（最新摊薄）</td><td>1.53</td><td>1.75</td><td>1.99</td><td>2.33</td></tr></table> 现金流量表 <table><tr><td>(百万元)</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>经营活动现金流</td><td>1,980</td><td>3,353</td><td>442</td><td>3,830</td></tr><tr><td>净利润</td><td>1,451</td><td>1,675</td><td>1,908</td><td>2,227</td></tr><tr><td>折旧摊销</td><td>905</td><td>537</td><td>493</td><td>409</td></tr><tr><td>财务费用</td><td>48</td><td>128</td><td>132</td><td>135</td></tr><tr><td>投资损失</td><td>216</td><td>18</td><td>42</td><td>47</td></tr><tr><td>营运资金变动</td><td>(681)</td><td>997</td><td>(2,132)</td><td>1,007</td></tr><tr><td>其它</td><td>41</td><td>(2)</td><td>(1)</td><td>5</td></tr><tr><td>投资活动现金流</td><td>(560)</td><td>(1,253)</td><td>(968)</td><td>(733)</td></tr><tr><td>资本支出</td><td>(941)</td><td>(1,093)</td><td>(858)</td><td>(704)</td></tr><tr><td>长期投资</td><td>25</td><td>(142)</td><td>(69)</td><td>18</td></tr><tr><td>其他</td><td>355</td><td>(18)</td><td>(42)</td><td>(47)</td></tr><tr><td>筹资活动现金流</td><td>(1,412)</td><td>21</td><td>17</td><td>(52)</td></tr><tr><td>短期借款</td><td>(48)</td><td>149</td><td>149</td><td>83</td></tr><tr><td>长期借款</td><td>(253)</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>其他</td><td>(1,111)</td><td>(128)</td><td>(132)</td><td>(135)</td></tr><tr><td>现金净增加额</td><td>61</td><td>2,122</td><td>(509)</td><td>3,045</td></tr></table> 主要财务比率 <table><tr><td></td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td colspan="5">成长能力</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>12.71%</td><td>4.60%</td><td>16.46%</td><td>13.23%</td></tr><tr><td>营业利润</td><td>-1.37%</td><td>12.96%</td><td>13.95%</td><td>16.77%</td></tr><tr><td>归属母公司净利润</td><td>-2.05%</td><td>14.17%</td><td>13.86%</td><td>16.98%</td></tr><tr><td colspan="5">获利能力</td></tr><tr><td>毛利率</td><td>24.80%</td><td>24.50%</td><td>24.60%</td><td>24.70%</td></tr><tr><td>净利率</td><td>8.21%</td><td>8.96%</td><td>8.76%</td><td>9.05%</td></tr><tr><td>ROE</td><td>12.27%</td><td>12.28%</td><td>12.27%</td><td>12.55%</td></tr><tr><td>ROIC</td><td>9.02%</td><td>8.96%</td><td>9.16%</td><td>9.76%</td></tr><tr><td colspan="5">偿债能力</td></tr><tr><td>资产负债率</td><td>47.77%</td><td>45.63%</td><td>45.34%</td><td>42.25%</td></tr><tr><td>净负债比率</td><td>24.03%</td><td>6.35%</td><td>9.85%</td><td>-8.25%</td></tr><tr><td>流动比率</td><td>1.39</td><td>1.46</td><td>1.53</td><td>1.70</td></tr><tr><td>速动比率</td><td>1.14</td><td>1.19</td><td>1.27</td><td>1.42</td></tr><tr><td colspan="5">营运能力</td></tr><tr><td>总资产周转率</td><td>0.77</td><td>0.76</td><td>0.79</td><td>0.81</td></tr><tr><td>应收账款周转率</td><td>2.84</td><td>3.00</td><td>3.00</td><td>3.00</td></tr><tr><td>应付账款周转率</td><td>4.52</td><td>4.50</td><td>4.43</td><td>4.48</td></tr><tr><td colspan="5">每股指标(元)</td></tr><tr><td>每股收益</td><td>1.53</td><td>1.75</td><td>1.99</td><td>2.33</td></tr><tr><td>每股经营现金</td><td>2.15</td><td>3.64</td><td>0.48</td><td>4.16</td></tr><tr><td>每股净资产</td><td>12.47</td><td>14.22</td><td>16.21</td><td>18.54</td></tr><tr><td colspan="5">估值比率</td></tr><tr><td>P/E</td><td>21.03</td><td>18.42</td><td>16.18</td><td>13.83</td></tr><tr><td>P/B</td><td>2.58</td><td>2.26</td><td>1.99</td><td>1.74</td></tr><tr><td>EV/EBITDA</td><td>10.05</td><td>7.82</td><td>7.42</td><td>5.70</td></tr></table> 资料来源：浙商证券研究所 # 股票投资评级说明 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买入：相对于沪深300指数表现 $+20\%$ 以上； 2.增持：相对于沪深300指数表现 $+10\% \sim +20\%$ 3.中性：相对于沪深300指数表现 $-10\% \sim +10\%$ 之间波动； 4.减持：相对于沪深300指数表现 $-10\%$ 以下。 # 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.看好：行业指数相对于沪深300指数表现 $+10\%$ 以上； 2.中性：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10\% \sim +10\%$ 以上； 3.看淡：行业指数相对于沪深300指数表现 $-10\%$ 以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 # 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 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