供需错配延续_飞机租赁行业进入资产重估周期_20页_805kb

飞机租赁行业分析总结

核心内容概述

当前飞机租赁行业正经历供需错配与资产重估周期。航空需求已全面修复至疫情前水平，航司运力扩张与机队更新需求持续释放。然而，由于主机厂交付恢复缓慢、订单积压高位，新机供给短缺问题持续，进一步推升了飞机的稀缺性与市场价值。与此同时，融资成本边际改善与资产端收益率修复共同支撑行业盈利弹性向出租方集中。行业进入资产价值重估阶段，头部租赁商在订单资源、融资能力和全球布局方面占据优势，具备更强的资产投放与盈利兑现能力。

主要观点

• 航空需求持续修复：全球航空出行已恢复至2019年水平，客座率维持高位，航司对运力补充需求依然旺盛。
• 新机交付瓶颈：空客和波音交付量仍低于2018年高点，订单积压维持高位，交付周期拉长，加剧了飞机供给短缺。
• 租赁需求增强：经营租赁因资本占用低、机队调整灵活，成为航司补充运力的主要方式，经营租赁渗透率已提升至50%。
• 飞机价值重估：由于供给短缺和租金修复，飞机市场价值显著高于基础价值，出租方在资产处置、续租与转租中议价能力增强。
• 融资成本改善：美元政策利率回落，部分租赁商融资成本趋稳或下降，推动资产端收益向利润端传导。
• 头部租赁商优势明显：头部租赁商在订单储备、融资渠道与全球客户网络方面具备综合优势，更有能力在飞机短缺周期中获取资源并提升盈利。

关键信息

1. 航空需求与运力恢复

• 全球航空旅客量与RPK均已恢复至2019年水平，2025年旅客量预计为50亿人次，RPK为9.51万亿客公里。
• 亚太地区RPK增速领先，2026年预计增长7.3%，显著高于全球平均。
• 全球ASK持续恢复，2025年达11.36万亿座公里，已超过2019年水平。
• 客座率维持在83.5%以上，说明航空需求对运力的吸收能力较强。

2. 航司资本回报受限

• 2025/2026年全球航司净利润分别为395.0亿/410.0亿美元，净利率维持在3.9%。
• ROIC仍低于WACC，航司直接购机面临资本回报和资产负债表约束。

3. 飞机交付瓶颈与稀缺性

• 空客和波音2025年合计交付量仍低于2018年高点，订单积压维持高位。
• 全球机队平均机龄升至14.9年，退役率和更新率仍处低位，航司被迫延长老旧飞机使用周期。
• 2019至2026E全球飞机累计交付缺口约5,284架，交付周期拉长进一步强化了稀缺性。

4. 租赁费率与资产价值修复

• 窄体机/宽体机租赁费率分别由0.18/0.14百万美元/月升至0.34/0.29百万美元/月，市场价值显著上升。
• CMV/BV已升至1.30/1.21，均高于基础价值线，飞机资产进入溢价阶段。

5. 融资成本改善与盈利释放

• 美元政策利率自2025年起边际回落，融资成本趋稳。
• 头部租赁商如Avolon和中银航空租赁，租赁收益率与平均加权票息利差明显走阔，盈利释放节奏加快。
• 中国飞机租赁与国银金租融资成本下降，境内融资优势明显。

投资建议

• 关注头部租赁平台：具备全球化机队布局、订单资源和融资能力的头部租赁商更具竞争优势。
• 推荐标的：渤海租赁、中银航空租赁、中国飞机租赁。

风险提示

• 全球航空需求恢复不及预期。
• 飞机供给修复超预期导致租赁费率回落。
• 新机订单交付和资本开支执行不及预期。
• 飞机资产减值及残值波动风险。
• 飞机销售收入和处置收益波动风险。
• 美元利率维持高位或融资成本改善不及预期。
• 高杠杆经营及债务再融资风险。
• 人民币汇率波动风险。
• 境外经营及地缘政治风险。

行业评级

• 看好（维持）

行业数据概览

图表概览

• 图1：全球航空旅客量已超过2019年水平。
• 图2：全球RPK已超过2019年水平，实际客运需求延续增长。
• 图3：亚太地区RPK增速领先，全球航空需求具备结构性支撑。
• 图4：全球ASK持续恢复，预计航司运力投放保持增长。
• 图5：全球航空客座率维持历史高位，运力供给仍未充分释放。
• 图6：全球航司净利润修复超2019年水平，但净利率仍处低位。
• 图7：全球航司ROIC仍低于WACC，直接购机扩表仍受资本约束。
• 图8：飞机经营租赁渗透率已提升至50%。
• 图9：全球飞机交付价值预计持续提升。
• 图10：空客预测未来20年全球新机需求约43,420架。
• 图11：波音预测未来20年全球新机需求约43,600架。
• 图12：空客和波音交付量仍未恢复至2018年高点。
• 图13：空客和波音订单积压维持高位。
• 图14：全球机队平均机龄升至历史高位，退役率和更新率仍处低位。
• 图15：预计2019至2026E全球飞机累计交付缺口约5,284架。
• 图16：窄体和宽体飞机平均交付时间升至历史高位。
• 图17：窄体机市场租赁费率维持高位。
• 图18：宽体机市场租赁费率持续修复。
• 图19：飞机市场价值显著高于基础价值。
• 图20：主要飞机租赁商飞机销售收入快速提升。
• 图21：美元政策利率仍处相对高位，2025年以来边际回落。
• 图22：主要飞机租赁商融资成本整体边际稳定。
• 图23：AerCap发债加权票息自2023年高位回落。
• 图24：Avolon发债加权票息较2023年高点明显回落。
• 图25：中银航空租赁发债加权票息自2023年末的高位回落。
• 图26：中国飞机租赁发债成本分化，美元债票息仍处高位。
• 图27：Avolon飞机租赁收益率持续修复，2023年起利差明显走阔。
• 图28：中银航空租赁净租赁收益率保持在7%以上，平均加权票息自2024年以来边际回落。
• 图29：头部航司和租赁商订单簿份额持续提升。

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