全部发债主体2020年半年报点评：资质可适当下沉，继续配置中上游有利差空间的行业-20200908-申万宏源-18页_960kb

2020年半年报发债主体分析总结

核心内容概述

2020年上半年，受新冠疫情持续影响，全部发债主体的盈利与周转能力继续下滑，但随着疫情控制，企业经营状况有所改善。尽管整体资产负债率处于历史高位，但负债结构相对健康，偿债能力较一季度有所提升。在投资配置建议方面，分析师建议适当下沉资质，优先配置中上游行业，因其基本面较好且有利差空间。

---

主要观点

• 盈利与周转能力：2020年中报显示，全部发债主体ROA-TTM降至3.45%，总资产周转率降至0.45，均为2009年以来最低水平。但与一季度相比，收入和利润增速有所回升，表明疫情对经营的影响正在减弱。

• 现金流与偿债能力：Q2经营现金流有所改善，尤其是低评级主体。投资现金流由负转正，显示企业投资意愿增强。尽管整体利差小幅下行，但民企相对利差仍处于历史高位，地方国企和央企之间的利差较为稳定。

• 企业属性与评级差异：Q2民企ROA降幅最小，中高等级主体ROA降幅大于低等级。民企归母净利润增速有明显改善，但负债率升至2013年以来最高水平，短期债务压力较大。AAA级民企利差处于近两年低位，AA+和AA级民企利差仍处于高位。

• 行业配置建议：水泥、钢铁基本面总评分环比提升，建议继续配置中上游行业，如煤炭、有色、化工、地产、机械和建筑，因其具备较好的盈利能力和利差空间。

---

关键信息

1. 盈利与周转情况

• ROA-TTM：3.45%，连续9个季度下滑，处于2009年以来最低水平。
• 总资产周转率TTM：0.45，同样为2009年以来最低。
• 收入增速：从一季度-12%回升至-4%。
• 归母净利润增速：从-38%回升至-14%。

2. 现金流状况

• 经营现金流净额增速：从-29%回升至-6%。
• 投资现金流净额增速：由负转正至+11%，结束连续5个季度负增长。
• 筹资现金流净额增速：从+68%下降至+42%，反映经济复苏与政策退出。

3. 资产负债情况

• 资产负债率：64.17%，为2009年以来第二高水平。
• 有息负债率：30.99%，较一季度下降1.22个百分点。
• 短期有息负债率：13.82%，较一季度下降1.31个百分点。
• EBITDA利息覆盖率：3.06，较一季度上升1.01。
• 速动比率：基本持平。
• 货币资金对短期有息负债覆盖率：0.72，较一季度小幅提高。

4. 行业表现

• 运营能力提升：水泥、机场、有色和航运港口评分环比提升，其中水泥增幅最大。
• 盈利能力提升：仅有6个行业（汽车、商贸、电气设备、造纸、化工、地产）盈利能力评分提升，汽车行业增幅相对较大。
• 杠杆水平改善：9个行业杠杆水平评分提升，商贸、汽车和电气设备改善幅度最大。
• 偿债能力提升：9个行业偿债能力评分提升，造纸、水泥和建筑改善幅度最大。

5. 行业配置建议

• 推荐行业：煤炭、有色、化工、地产、机械和建筑。
• 利差空间：中上游行业利差空间较大，建议配置中高等级主体，适当下沉至中低等级国企和高等级民企。
• 风险提示：民企短期债务压力大，利差仍处于历史高位，需关注其经营基本面变化对违约率的影响。

---

行业评分与利差分析

行业	当前基本面评分	当前分位数	超额利差分位数	超额利差（BP）
煤炭	4.22	35%	-	-
有色	2.78	2%	-	-
钢铁	8.21	95%	-	-
化工	3.75	19%	-	-
地产	3.90	29%	-	-
水泥	9.39	100%	-	-
机械	2.35	5%	-	-
电气设备	1.93	0%	-	-
造纸	6.27	65%	-	-
电子	2.22	0%	-	-
汽车	2.65	17%	-	-
公用	3.26	29%	-	-
航空	4.00	50%	-	-
机场	4.50	41%	-	-
建筑	3.31	10%	-	-
港口	3.06	14%	-	-
商贸	2.65	12%	-	-
休旅	2.54	4%	-	-
医药	1.10	0%	-	-

---

配置建议总结

• 短久期策略：建议以中高等级为主，配置短久期债券。
• 适当下沉资质：可考虑中低等级国企和高等级民企，但需谨慎。
• 关注中上游行业：水泥、钢铁等中上游行业基本面最好，建议继续配置。
• 经济恢复与风险：随着抗疫政策退出，需持续关注经济恢复和中低等级主体经营状况改善进程。