深度报告-20230109-国信证券-王府井-600859.SH-御政策东风_开新局之年_43页_1mb

王府井：国内零售巨头，开启全新征程

核心内容概览

王府井（600859.SH）是国内知名的零售巨头，隶属于北京首旅集团，受北京市国资委控制。公司在全国布局76家大型有税零售门店，同时拥有全免税牌照，正在推进免税业务发展。2020年6月，公司获得免税牌照，2022年10月万宁离岛免税项目获批，预计2023年1月开业。在疫情前，公司传统零售业务表现稳健，2018-2019年扣非业绩约9-10亿元，2021年合并首商股份后，业绩增至13.4亿元。

主要观点

• 公司定位：王府井是传统零售龙头企业，具备全国性布局，正积极向免税业务转型。
• 免税业务前景：依托全牌照资质及大股东支持，有望构建“离岛-机场-市内”免税体系。
• 业绩预期：2022-2024年预计扣非净利润分别为6.38亿元、11.82亿元、14.18亿元，对应PE分别为50x、27x、22x。
• 投资建议：鉴于免税政策东风及公司转型前景，上调至“买入”评级，合理市值预计在423-564亿元之间。
• 风险提示：疫情反复、政策力度不及预期、新店开业不及预期、行业竞争加剧、股东减持等。

关键信息

• 股权结构：实控人为北京市国资委，大股东为北京首旅集团，具有雄厚实力。
• 管理层：专设团队推进免税业务，股权激励计划绑定核心利益。
• 盈利预测：2020年净利润387百万元，2021年为1340百万元，2024年预计为1418百万元。
• 自有物业：公司拥有超过190万平米的自有物业，估算价值200亿元左右，为公司提供安全边际。
• 会员体系：公司拥有1800万会员，线上粉丝超2200万，为免税业务提供流量基础。
• 万宁项目：预计2024年盈利可达1.5亿+，未来有望实现更高增长。

公司看点

有税与免税双轮驱动

• 有税业务：卡位核心商圈，自有物业面积超190万平米，品牌招商积累深厚。
• 免税业务：拥有全牌照资质，未来有望实现“离岛+机场+市内”免税联动，提升盈利能力。

供应链与品牌资源

• 公司已与5000余家国内外品牌建立合作关系，覆盖25个重点大类。
• 自营收入占比逐步提升，2020年免税牌照获批后，供应链能力持续加强。

会员流量与客源基础

• 1800万会员体系，线上粉丝超2200万，为免税业务提供稳定客源。
• 会员消费占比达63%，消费粘性强，有助于提升免税业务转化率。

他山之石：韩国新世界百货

新世界百货的免税崛起

• 2012年通过收购釜山店进入免税行业，2019年跻身全球第九大免税运营商。
• 依托有税零售卡位、流量优势、供应链积累及“机场+市内”联动，实现快速扩张。

成功要素

• 卡位优势：核心商圈选址，自有物业缓解租金压力。
• 供应链布局：通过多年品牌合作积累资源，引入国际奢侈品牌提升吸引力。
• 人事调整：引入专业人才，强化免税业务运营。
• 机场与市内联动：利用机场免税引流，推动市内免税发展。

海南免税：万宁项目启航

• 万宁项目总建筑面积10.25万平米，预计2024年盈利1.5亿+，2025年有望达2.6-3.1亿元。
• 万宁旅游客流稳步增长，2025年旅游过夜人数预计达800万人次，年均增长26%。
• 项目定位为“有税+免税”结合，融合购物与休闲旅游，吸引中高端客群。

离境市内免税：政策预期

• 国人离境市内免税政策有望在2023年落地，预计三年内销售额可达360-432亿元。
• 北京市内免税规模预计达44-56亿元，按12-15%净利率测算，业绩贡献有望达5.2-8.4亿元。
• 公司有望通过“机场+市内”联动，实现全新增长弹性。

财务分析

• 盈利预测：2022-2024年扣非净利润分别为6.38亿元、11.82亿元、14.18亿元。
• 估值：合理估值区间为37.34-49.80元，当前市值为316.68亿元。
• 资金储备：公司货币资金充足，2022年Q3达113.13亿元，支撑业务拓展。

投资建议

• 评级：上调至“买入”。
• 市值空间：未来2-3年合理市值有望达423-564亿元。
• 业务协同：有税与免税业务协同效应显著，助力业绩持续增长。

风险提示

• 宏观疫情等系统性风险。
• 市内店政策放开节奏及力度不及预期。
• 海南政策、新店开业不及预期。
• 行业竞争加剧。
• 股东减持风险。

总结

王府井作为国内零售巨头，具备全国布局和强大品牌资源，积极转型免税业务，有望在政策支持下实现业绩增长。公司拥有全牌照资质，万宁项目为免税布局的重要起点，未来有望构建“离岛+机场+市内”免税体系，形成有税与免税双轮驱动。结合其自有物业、会员体系及供应链优势，公司具备较强的市场竞争力和成长潜力。