深度报告-2025-12-12-华创证券-寒武纪（688256）_深度研究报告_国产_AI_芯片领军者_云边端共铸核心壁垒_37页_3mb

报告摘要

寒武纪-U（688256）深度研究报告总结

核心内容

寒武纪-U是国产AI芯片领域的领军企业，致力于打造全栈自研技术体系，构建“云-边-端”一体化产品矩阵，涵盖云端智能芯片及加速卡、边缘端智能芯片及加速卡、终端智能处理器IP三大业务板块。公司产品包括思元590、思元370等，广泛应用于互联网、金融、交通、能源等多个行业。公司已实现云端AI训练芯片的规模化商用，2025年前三季度营收同比增长 $2386.38%$，归母净利润同比增长 $321.49%$，标志着商业化提速与盈利拐点的形成。

主要观点

技术壁垒稳固：寒武纪已构建第五代MLUarch®微架构，7nm工艺芯片集群FP16算力达2.048PFLOPS，支持Chiplet异构集成与MLU-Link8卡互联技术。公司具备从指令集架构到芯片设计再到基础系统软件的全栈研发能力，NeuWare平台实现“一次开发、多端部署”，兼容主流AI框架，降低客户迁移成本。
市场需求爆发：AI大模型参数激增推动GPU需求快速增长，预计到2029年，中国AI芯片市场规模将从2024年的1,425.37亿元增长至13,367.92亿元，年均复合增长率 $53.7%$。GPU市场增速最快，预计市场份额将从 $69.9%$ 增长至 $77.3%$。美国对高端芯片的出口限制加速国产替代进程，寒武纪等企业凭借本地化服务与快速响应，在特定领域已取得一定市场份额。
战略聚焦成效显著：公司战略重心向云端芯片及智能计算集群系统倾斜，2024年云端产品线营收达11.66亿元，占总营收的 $99.3%$。2025年前三季度营收达46.07亿元，其中 $99.6%$ 来自云端业务，毛利率维持在 $56.71%$ 和 $55.29%$，盈利能力显著提升。
定增加码大模型算力：公司通过定增募集39.85亿元，重点投入大模型芯片平台与软件平台，以满足大模型对高并行度与高存储效率的需求。该投资有助于公司在智能驾驶、智能制造等新兴场景中拓展市场，缩小与国际龙头的技术差距。
盈利预测乐观：预计公司2025-2027年营业收入分别为72.62、132.28、206.85亿元，对应增速 $518.3%$、 $82.2%$、 $56.4%$；归母净利润分别为25.20、48.97、77.99亿元，对应增速 $657.0%$、 $94.4%$、 $59.3%$。每股盈利（EPS）分别为5.98、11.61、18.49元，首次覆盖给予“推荐”评级。

关键信息

财务指标

指标	2024A	2025E	2026E	2027E
营业总收入（百万）	1,174	7,262	13,228	20,685
同比增速（%）	65.6%	518.3%	82.2%	56.4%
归母净利润（百万）	-452	2,520	4,897	7,799
同比增速（%）	46.7%	657.0%	94.4%	59.3%
每股盈利（元）	-1.07	5.98	11.61	18.49
市盈率（倍）	-1,288	231	119	75
市净率（倍）	107.5	48.6	34.5	23.6

技术布局

硬件：思元590、思元370等云端训练与推理芯片，支持FP16等多精度计算，性能对标国际主流产品。
软件：NeuWare平台实现统一部署，兼容TensorFlow、PyTorch等主流框架，降低开发门槛，增强生态粘性。
全栈能力：公司具备从指令集架构、芯片设计到基础系统软件的完整技术体系，是国内少数具备全栈自研能力的AI算力解决方案提供商。

市场表现

营收增长：2024年营收同比增长 $65.56%$ 至11.74亿元，2025年前三季度营收达46.07亿元，同比增长 $2386.38%$。
盈利改善：2025年前三季度实现归母净利润16.05亿元，同比增长 $321.49%$，完成从亏损到盈利的转变。
毛利率：2020-2023年毛利率分别为 $65.38%$、 $62.39%$、 $65.76%$、 $69.16%$，2024-2025年毛利率略有回落，但仍具备较强市场竞争力。

供应链与研发投入

研发费用：2020-2024年研发费用分别为7.68亿元、11.36亿元、15.23亿元、11.18亿元、12.16亿元，2025年前三季度达8.43亿元，同比增长 $27.89%$。
研发人员：截至2025年6月，研发人员达792人，占员工总数 $77.95%$，其中硕士及以上学历占比 $80.18%$，技术团队结构合理。

政策与市场趋势

算力券政策：北京、河南、贵州等地已推出算力券补贴政策，助力国产AI算力需求释放，提升企业对国产芯片的采购意愿。
国产替代：美国出口限制加速国内算力自主可控进程，寒武纪等企业凭借技术实力与本地化服务，逐步扩大市场份额。
行业应用：寒武纪产品广泛应用于AI加速、机器人、自动驾驶、AIOT设备等领域，推动人工智能赋能产业升级。

风险提示

技术迭代与生态建设不及预期
供应链与外部环境不稳定
客户集中度过高

投资逻辑

技术壁垒巩固：寒武纪在MLUarch®微架构与MLU指令集方面积累深厚，形成技术优势。
市场需求爆发：AI大模型推动GPU需求增长，国内云厂商与运营商加大AI算力投入。
战略拐点显现：公司盈利由负转正，定增项目聚焦大模型算力，强化全栈竞争力。

总结

寒武纪-U凭借“云-边-端”全场景布局、全栈自研技术及商业化提速，成为国内AI芯片领域的领军企业。随着AI算力需求的爆发式增长及国产替代进程的加快，公司有望在大模型、智能驾驶等新兴场景中持续拓展，提升市场占有率。尽管存在技术迭代、供应链及客户集中等风险，但公司具备较强的研发能力与市场竞争力，未来增长空间广阔。

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