20260716-中信证券-债市启明_股权财政与股市慢牛展望_3页_186kb

股权财政与股市慢牛展望总结

核心内容

随着土地财政逐步退坡，地方财政正面临新的挑战。土地出让收入自2021年峰值8.71万亿元降至2025年的4.15万亿元，2026年前五月仅达8000余亿元，显示出地方财政资金缺口的扩大。在此背景下，股权财政作为新的资金来源路径，正逐步成为地方财政的重要支撑。

股权财政主要通过一、二级市场运作实现。一级市场侧重于产业培育，地方政府通过引导基金进行逆周期投资，以“以投带引”的方式支持战略性新兴产业，从而实现产业升级、税源扩张和国有资产增值。然而，一级市场运作周期较长，且在推广过程中面临诸多挑战，如持续投资能力、人才储备、产业集群建设与管理机制完善等，目前成功案例多集中于一线城市，具备较强的可复制性。

相比之下，二级市场成为当前阶段股权财政最现实的发力方向。通过提升国有企业的分红能力和市值重估，地方财政可以获得稳定的现金流和资产负债表的增厚。2024年以来，央国企市值持续上行，分红能力显著增强，成为地方财政的重要来源。

主要观点

• 土地财政退潮：土地出让收入大幅下降，推动地方财政模式转型。
• 股权财政崛起：作为土地财政的替代路径，股权财政的重要性快速上升。
• 一级市场与二级市场并重：一级市场注重长期产业培育，二级市场则提供即期现金流。
• 权益市场扩张是关键：参照海外经验，只有权益市场达到足够规模，股权财政才能发挥更大作用。
• A股配置价值提升：随着国企市值管理和考核机制的强化，以及新质生产力领域的国资布局，A股的长期配置价值正在显现。

关键信息

• 财政缺口：土地出让收入自2021年峰值降至2025年的4.15万亿元，2026年前五月仅8000余亿元。
• 股权财政路径：分为一级市场投资和二级市场运作，前者注重长期产业培育，后者注重即期现金流。
• 二级市场优势：通过分红扩张与市值重估，提升地方财政的现金流与资产负债表。
• 权益市场规模：当前我国A股与房地产总市值之比约为1:3，远低于成熟市场，需持续做大权益市场。
• 长期牛市预期：在低利率环境下，居民存款向权益市场迁移趋势明显，A股有望形成类似美股的长期牛市环境。

风险提示

• 经济增长不及预期：可能影响地方财政收入和股市表现。
• 土地出让收入超预期下滑：进一步加剧财政压力。
• 股市波动超预期：可能影响股权财政的稳定性和收益。
• 地方政府产业投资风险：如出现重大风险事件，可能对财政和市场造成冲击。

结论

股权财政作为地方财政转型的重要路径，正在逐步替代传统土地财政。其运作依赖于一、二级市场的协同发力，其中二级市场因即期现金流优势成为当前重点。通过提升国有资本的分红能力和市值，地方财政能够获得稳定收入。同时，扩大权益市场规模，保持股市平稳慢牛，是实现股权财政战略目标的关键。A股的长期配置价值正在增强，未来有望形成类似成熟市场的良性发展环境。